Finanzmärkte

Aufkeimende Sorge um das Euro-System

Von Stefan Ruhkamp

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05. November 2008 Gewissheiten sind rar geworden in der Finanzkrise. Vor ihrem Beginn zählten Spekulationen über die Stabilität des Euro-Systems allenfalls zum Repertoire von Verschwörungstheoretikern. Heute gilt ein Auseinanderbrechen des Euro-Raums unter den etablierten Ökonomen zwar immer noch als extrem unwahrscheinlich.

Aber auf den Anleihemärkten spielt dieses Szenario dennoch eine Rolle, wenn auch bisher eine untergeordnete. Seit der Insolvenz der amerikanischen Investmentbank Lehman Brothers im September, durch die auch viele europäische Banken in Schwierigkeiten gerieten, haben sich die Risikoprämien für Anleihen von Ländern wie Italien und Griechenland nahezu verdoppelt. Die Anleger fragen besorgt, ob der zu erwartende Anstieg der Verschuldung verarbeitet werden kann und ob es nicht doch ein Restrisiko gibt, dass sich einige Staaten mit der Rettung der Banken übernehmen.

Risikoprämien südeuropäscher Staatsanleihen nehmen zu

Diese Überlegungen bewegen die Kurse. Griechische Titel mit zehn Jahren Restlaufzeit sind zum Beispiel derzeit nur verkäuflich, wenn der Investor eine Verzinsung erwarten darf, die rund 1,4 Prozentpunkte höher liegt als die von deutschen Bundesanleihen. Italienische Titel locken mit gut einem Prozentpunkt Renditeaufschlag, dreimal mehr als noch zu Jahresbeginn. Ein Teil der im Vergleich zu deutschen Anleihen höheren Verzinsung kann mit der Bevorzugung liquider Anleihen erklärt werden. In der Krise fühlen sich viele Banken und Investoren nur noch sicher, wenn sie möglichst viel Geld verfügbar haben. Jede Anlage, die nicht immer verkäuflich ist, gilt als Risiko. Wer nun zum Verkauf von Wertpapieren gezwungen ist, macht das gerne mit solchen Anleihen, die gerade noch liquide sind. Was nicht handelbar ist, zum Beispiel Kreditverbriefungen, muss im Depot bleiben.

Was besonders liquide ist, zum Beispiel Bundesanleihen, soll im Depot bleiben, als Notration für noch schlechtere Zeiten. Verkauft wird zwischen diesen Kategorien. Nach diesem Mechanismus ist zunächst der Verbriefungsmarkt, dann der Markt für Pfandbriefe und jetzt der Markt für Anleihen einiger Euro-Staaten in Bedrängnis geraten. "Die Suche nach liquiden Anlagen erklärt aber nicht alle Renditeunterschiede", sagt Leef Dierks, Anleiheexperte bei Barclays. Die nachlassende Budgetdisziplin beunruhige die Anleger. „Im Hintergrund schwingt die Sorge mit, dass im Extremfall ein europäischer Staat seine Rechnungen nicht mehr begleicht“, sagt Jan Holthusen von der DZ Bank.

Mittel- und osteuropäische Staaten sind im Ausland stark verschuldet

Dass dies nicht völlig abwegig ist, zeigt das Beispiel Island. Das kleine Land - eines der reichsten der Erde - steht vor dem Zahlungsausfall. Die maroden Banken der Insel haben Verpflichtungen in fremder Währung, die dem 15-Fachen der jährlichen Wirtschaftsleistung Islands entsprechen. Die Auslandsengagements der Banken spielen auch in einigen Ländern des Euro-Raums eine große Rolle. Selbst die Risikoprämie für österreichische Anleihen ist in den vergangenen Tagen stark gestiegen. Die Beunruhigung geht hier von der Schwäche der osteuropäischen Nachbarn aus. Banken und Staat haben Auslandsforderungen im Wert von rund 600 Milliarden Euro. Die Hälfte entfällt auf osteuropäische Schwellenländer, darunter Ungarn, Rumänien und die Ukraine.

Das sind Länder, die wegen ihrer Schulden schon in arge Schwierigkeiten geraten sind. 300 Milliarden Euro entsprechen etwa 80 Prozent der jährlichen Wirtschaftsleistung Österreichs. Sollte also nur - sagen wir - ein Zehntel der Forderungen uneinbringlich sein, wären die österreichischen Banken rasch überfordert, der Staat müsste einspringen und seine Verschuldung nennenswert erhöhen. Die griechischen Banken sind dem Vernehmen nach vor allem auf dem Balkan engagiert, skandinavische in den baltischen Ländern.

„Das mag ja alles so sein und kann die Staatsverschuldung erhöhen und bei einem ungünstigen Verlauf zu steigenden Zinsen führen“, sagt Klaus Wiener, Ökonom des Versicherers Generali. "Aber es heißt noch lange nicht, dass es für den Euro zu einer bedrohlichen Situation kommt, davon sind wir weit entfernt." Japan habe seine Verschuldung in den neunziger Jahren auf nahezu das Doppelte der jährlichen Wirtschaftsleistung gesteigert. Dennoch seien die Zinsen viel niedriger als im Euro-Raum. Das Ausscheiden eines hochverschuldeten Landes aus dem Euro-Raum hält er für gänzlich unwahrscheinlich. Denn dann würden die Euro-Schulden mit einem Schlag zu Fremdwährungsschulden und die Finanzierung teurer statt billiger.

Text: F.A.Z.
Bildmaterial: F.A.Z.

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