Unternehmensanleihen

Dürr lockt mit positiver Entwicklung und hoher Rendite

DruckenVersendenSpeichernVorherige Seite

Die dürren Jahre scheinen vorbei zu sein

25. Februar 2008 Der große Run auf Hochzinsanleihen scheint bereits einige Zeit vorbei zu sein. Viele der einst beliebten Papiere notieren weit unter ihren Höchstkursen, auch wenn sich die Entwicklung in den vergangenen Tagen zu stabilisieren scheint.

Schuld an der negativen Entwicklung ist zum Teil ein Rückgang der Risikoneigung und die allmählich dämmernde Erkenntnis, dass die Ausfallraten unter den Emittenten doch wieder steigen könnten. Zum anderen haben nachteilige konjunkturelle Entwicklungen, gepaart mit der hohen Verschuldung und dadurch geringen Widerstandskraft der Schuldner teilweise zu besorgniserregenden operativen und bilanziellen Entwicklungen geführt (vgl. Private Equity profitiert von den eigenen Fehlern; Glatteis für ATU-Anleihe; Hochzinsanleihen unter Druck; Corporates: Lazard-Einstieg hilft Waterford Wedgwood).

Positives Beispiel für Automobilzulieferer

Das trifft indes nicht auf alle Emittenten per se zu. Zwar ist gerade die Lage der Autozulieferer nicht eben ideal, wie die (Fast-)Insolvenzen von Global Automotive, Dura Operating, Schefenacker oder die jüngsten Schwierigkeiten von Karmann nahe legen.

Nichtsdestoweniger sieht es für den Lackieranlagenspezialisten Dürr gut aus. Schon im vergangenen Jahr suggerierten die Geschäftszahlen eine mögliche Wende. 2006 war das Betriebsergebnis vor Restrukturierungskosten von 3,5 auf 39 Millionen Euro gestiegen. Allerdings war der Umsatz im dritten Jahr in Folge gesunken, diesmal um knapp drei Prozent auf 1,36 Milliarden Euro. Obendrein wuchs dafür die Nettofinanzverschuldung zum 31. Dezember um 20 Millionen auf 105 Millionen Euro.

Dürr-Chef Ralf Dieter gab sich optimistisch, das Dürr diesen Weg weiter fortsetzen könne. 2007 sollte das „Jahr der Nachhaltigkeit“ werden. Basis des Optimismus war ein erstmals seit 2003 wieder gewachsener Auftragseingang, der den Umsatz um fünf bis zehn Prozent zulegen lassen sollte.

Gute Ansätze fortgesetzt

Die gute Tendenz setzte sich 2007 tatsächlich nachhaltig fort. So stieg der Jahresüberschuss nach vorläufigen Berechnungen auf 21 von 8,2 Millionen Euro. Bei dem tatsächlich verzeichneten ersten Umsatzplus seit 2003 von 8,5 Prozent auf 1,476 Milliarden Euro legte das Betriebsergebnis um zwei Drittel auf 55 Millionen Euro. Auf diese Weise liegt auch die Marge mit 3,7 Prozent über den ursprünglich angepeilten 3,5 Prozent. Auch der Auftragseingang zeigte sich wieder stark und stieg um 22 Prozent 1,8 Milliarden Euro und damit deutlich stärker als geplant.

Der Auftragseingang sei von der positiven Entwicklung sowohl der Lackier-, Montage- und Umwelttechnik als auch der Reinigungs- und Auswuchttechnik getragen worden.
Regional sei die Nachfrage vor allem in Osteuropa und Asien gewachsen, aber auch das Nordamerika-Geschäft, das Ende 2006 noch enttäuscht hatte und das lange verlustreich war, legte deutlich zu und liefert inzwischen wieder schwarze Zahlen. Die Situation sichere eine gute Auslastung bis weit in das Jahr 2009 hinein.

2008 soll weiter stark bleiben

Im Jahr 2008 dürfte der Konzernumsatz daher voraussichtlich um 5 bis 10 Prozent steigen. Das Ergebnis werde sich aufgrund der höheren Effizienz der Abläufe deutlich verbessern, stellte Dürr in Aussicht. Für 2008 werde eine betriebliche Marge von 5 Prozent angestrebt, da unter anderem Verluste in der Sparte Montagesysteme 2008
ein Ende finden sollen.

Der Aktie beschert das am Montag ein moderates Kursplus von 1,4 Prozent auf 23,80 Euro, da die Ergebnisse so oder ähnlich ja erwartete worden waren. Die Bewertung auf Basis der Analystenprognosen reiz bei einem Autozulieferer mit Kurs-Gewinn-Verhältnissen von knapp elf für das laufende und gut neun für das kommende Jahr auch nicht überaus zum Kauf.

Immerhin will Dürr erstmals seit 2002 wieder eine Dividende zahlen. Die deutliche Ertragssteigerung im abgelaufenen Jahr erlaube es, eine Ausschüttung von 0,40 Euro je Aktie vorzuschlagen. Das ist mit einer Rendite von 1,7 Prozent immerhin mal eine Anfang. Zuletzt hatte Dürr 2002 eine Dividende von 0,80 Euro gezahlt.

Bonitätsnoten noch immer schwach

Der Aktienkurs ist zwischen November und Januar massiv eingebrochen und hat sich nahezu halbiert. Mit dazu beigetragen dürfte die sich nach den Neun-Monats-Ergebnissen abzeichnende Tatsache, dass eine positive Überraschung weitgehend ausblieben würde. Derzeit tut sich der Aktienkurs schwer, nach oben zu laufen und tendiert seitwärts. Zudem liegt bei 26 Euro ein Widerstand.

Die nachrangige Dürr-Anleihe wird von beiden großen Rating-Agenturen mit „Caa1“ bzw. „CCC+“ gleich bewertet, während die Emittenten-Bonität bei „B2“ bzw. „B“ liegt. Zuletzt hob Moody's im Juni 2007 den Ausblick auf „stabil“ an, nachdem sich eine kontinuierliche Verbesserung der operativen Entwicklung abzeichnete.

Diese scheint sich auch zunehmend in den Bilanzkennziffern niederzuschlagen. Die Nettofinanzverschuldung, die in der Bilanz 2006 im Vergleich zum Vorjahr um 20 Millionen auf 105 Millionen Euro gestiegen war, wurde mittlerweile auf 61 Millionen Euro reduziert.

Stabiler Abwärtstrend des Anleihenkurses

Damit dürfte der Verschuldungskoeffizient, der zum 30. September noch deutlich gestiegen war, aufgrund der verringerten Nettofinanzverschuldung weiter zurückgegangen sein. Der deutliche unterjährige Verschuldungsanstieg dürfte gleichfalls zum Einbruch des Aktienkurses seit November beigetragen haben.

Der Kurs der im Juli 2011 fälligen und mit einem Kupon von 9,75 Prozent verzinsten Anleihe ist dagegen seit Anfang 2007, als er ein Allzeithoch von 110,95 Prozent erreicht hatte, kontinuierlich zurückgegangen erreicht hatte. Dies dürfte hauptsächlich der schwachen Marktentwicklung geschuldet sein, ist doch die Volatilität gegenüber den Jahren 2004 und 2005 als der Kurs zwischen 97 und 109 Prozent förmlich hin und her sprang, deutlich zurückgegangen.

Bei aktuell 103,80 Prozent beträgt die Rendite 8,61 Prozent und ist damit gegenüber dem Minimum von 6,95 Prozent deutlich attraktiver geworden, allzumal die Risiken auch als geringer gegenüber dem Februar 2007 betrachtet werden müssen.

Keine Angst vor schwachem Dollar

Indes ist eine Spekulation auf Kurssteigerungen angesichts des eher schwachen Sentiments für Anleihen und besonders Hochzinsanleihen derzeit eher weniger angebracht. Wer indes auf die Endfälligkeit im Jahr 2011 spekuliert, geht das, wenn auch aus heutiger Sicht, überschaubare Risiko ein, dass die Winde der Konjunktur im Laufe der Jahre 2009 bis 2011 gegen Dürr drehen.

Den starken Euro fürchtet das Unternehmen nicht, das auch in die Luftfahrtindustrie vordringt, setzt es doch auf eine „natürliche Kursabsicherung“ durch die Produktion in den Vereinigten Staaten. Nichtsdestoweniger hat der schwache Dollar ein bis zwei Prozentpunkte Umsatzwachstum gekostet, auch wenn der Ergebniseffekt nur minimal ausgefallen sein soll. Allerdings stärkt der schwache Yen den Wettbewerber Taikisha, was auch dem schwäbischen Konkurrenten Eisenmann zusetzt.

Es sieht gut aus

Wenn Dürr aber die guten Zeiten dazu nutzt, seine Verschuldung weiter so konsequent abzubauen, wie es den Anschein hat, dürfte das Unternehmen auch einer steiferen Brise auf seinen Absatzmärkten trotzen und das Anleihevolumen von immerhin nur 200 Millionen Euro auch ohne Schwierigkeiten tilgen können, sofern es nicht zu solch dramatischen Entwicklungen wie vor einigen Jahren kommt.

Zu beachten ist, dass die Anleihe mit einem Emittentenkündigungsrecht ausgestattet ist, erstmals zum 15. Juli des laufenden Jahres und dann zum gleichen Datum in den Folgejahren. Dabei erhöht sich die Rendite für 2008 und 2009, fällt aber für 2010 mit 8,12 Prozent deutlich niedriger aus.

Abzuwarten ist noch die Reaktion der Rating-Agenturen auf die Vorlage des vollständigen Jahresabschlusses am 20. März. Wenn sich die Verschuldungssituation tatsächlich so vorteilhaft entwickelt und sich dies womöglich in Heraufstufungen manifestiert, so erscheint die Dürr-Anleihe spätestens dann nicht unattraktiv.

Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder.



Text: @mho mit Material von sup
Bildmaterial: dpa, FAZ.NET

DruckenVersendenSpeichernVorherige Seite

Lesezeichen: