Unternehmensanleihen

Mancher gefallene Engel steigt nach oben

Von Martin Hock

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Von preisgekrönten Ziegelbauten im ungarischen Pécs kann Wienerberger derzeit nur träumen

06. Juli 2009 Die Finanzkrise trifft die Unternehmen unterschiedlich. Bei den meisten aber verschlechtern sich die Bilanzkennziffern. In der Folge kommt es zu Abstufungen der Bonitätsnoten durch die Rating-Agenturen. Für einige Emittenten, die nur knapp oberhalb der Grenze zwischen für investment-würdig befundenen und spekulativen Anleihen notierten, bedeutete dies einen Abstieg ins letztere Segment.

Am härtesten traf es beispielsweise die Anleihe des Zementherstellers Heidelberger Cement, der sein Investment-Grade.-Rating bereits im vergangenen Oktober verlor. Mittlerweile ist dieses auf B3/CCC+ auf niedriges spekulatives Niveau gefallen - in nur 8 Monaten ging es um 6 Stufen nach unten.

Ratings sind nur ein Richtungsimpuls

Zuletzt stufte die Agentur Moody's das Rating für alle ausstehenden Bonds Mitte Juni trotz erfolgreicher Refinanzierung der Bankschulden auf „B3“ zurück. Diese Vereinbarungen enthielten Klauseln, wonach Anleihegläubiger im Rang hinter den Banken zurückträten.

Im laufenden Jahr haben die Anleihen von mindestens 9 Emittenten von Euro-Renten, die am deutschen Markt gehandelt werden ihr Investment-Grade-Rating verloren. Die Reaktionen sind indes ganz unterschiedlich ausgefallen. Offenbar hat die Finanzkrise, die auch den Ruf der Rating-Agenturen beschädigte, dafür gesorgt, dass die Anleger dies nicht mehr zum Hauptkriterium ihrer Anlageentscheidung machen.

Fiat kurzfristig gesucht

Das zeigt sich deutlich etwa darin, dass die Anleihen des Automobilkonzerns Fiat hoch geschätzt werden. Insbesondere Anleihen mit kurzer Restlaufzeit handeln deutlich über pari. Die Aussichten seien düster schrieb Moody's-Analyst Falk Frey als er im Februar die Note auf „Ba1“ senkte. Schon 2008 musste Fiat einen Mittelabfluss verschmerzen. Mittelfristig würden Mittelzufluss und Rentabilität aufgrund der schlechten Entwicklung des Automarktes sehr schwach bleiben. Fiat sei unter anderem davon abhängig, dass die Hausbanken die kurzfristigen Kreditlinien verlängerten.

Mit Chrysler hat sich Fiat zudem einen Sanierungsfall ans Bein gebunden, an dem schon Daimler gescheitert ist. Und eine Marktposition in Amerika hart man gar nicht. 2011 werden Euro-Anleihen im Volumen von 2,37 Milliarden Euro fällig. Blickt man auf die Renditekurve der Fiat-Anleihen, so scheint wohl Optimismus für die kurzfristige Zukunft zu herrschen, langfristig aber große Unsicherheit. Kurzfristig dürfte der Autobauer auf staatliche Unterstützung hoffen können. Ob dies aber langfristig der Fall sein wird, bleibt abzuwarten.

Optimismus für UPM Kymmene

Optimismus gibt es wohl auch für den finnischen Holz- und Papierkonzern UPM Kymmene, der die drei vergangenen Geschäftsquartale mit deutlichen Verlusten abschloss. Anfang April hatten auch Standard & Poor's nach Moody's das Ramsch-Rating verhängt, weil der Mittelzufluss immer deutlicher nachgelassen habe. Zudem werde die Nachfrage nach grafischem Papier 2009 deutlich fallen und die Aussichten für 2010 seien unsicher.

Für andere Emittenten ist der Optimismus offenbar weit geringer. Anleihen des nur durch Staatseingriffe geretteten Versicherers AIG mit Fälligkeit 2067 rentieren zu 37,9 Prozent, die des angeschlagenen Studentenkreditgebers Sallie Mae zu mehr als 18 Prozent bei einem Kupon von 3,125 Prozent.

Wienerberger im Osteuropa-Sog

Auch die Aussichten des österreichischen Ziegelherstellers Wienerberger, der sein Investment-Grade-Rating vor rund einem Monat verlor, werden nicht allzu positiv gesehen. Die im April 2012 fällige Anleihe mit einem Kupon von 3,875 Prozent rentiert zu 7,60 Prozent.

Wienerberger hat die Krise in Osteuropa voll erwischt, nachdem der Konzern vom Boom zuvor stark profitiert hat. Im ersten Quartal fiel der Konzernumsatz um 37 Prozent auf 360 Millionen Euro und der operative Gewinn um 82 Prozent auf 16,2 Millionen Euro. Nach einem Gewinn von 0,26 Euro je Aktie gab es einen Verlust von 0,39 Euro. Die Nettoverschuldung stieg zum 31. März 2009 saisonbedingt auf 1,07 Milliarden Euro gegenüber 890 Millionen zu Jahresbeginn. Mittlerweile hat das Unternehmen zwei rumänische Werke geschlossen und kündigte vergangenen Woche die Schließung der Tochter Bramac mit Sitz im österreichischen Melk an.

Moody's erwartet keine Erholung bei den Wohnungsneubauten im laufenden Jahr und nur eine sehr langsame Verbesserung in 2010. Zudem gebe es Risiken mit der Umsetzung der geplanten Schuldenreduktion und aus der verzögerten Markterholung in Osteuropa, die einen negativen Ausblick begründen.

S&P-Analyst Xavier Buffon erachtet die Liquidität für die kommenden zwei Jahre als angemessen, vorausgesetzt das Management ergreife Maßnahmen, eine Verletzung der Kreditvertragsklauseln zu vermeiden.

Bildmaterial: F.A.Z., Wienerberger

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