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Warten auf die Zinswende

Von Thorsten Winter

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Die Unternehmen in Amerika hielten sich mit Investitionen noch zurück, und die Erholung der Konjunktur werde vom privaten Konsum getragen, dem ein Zinsanstieg ebenso schaden würde wie der Investitionsbereitschaft, gab der Chefvolkswirt von HSBC Trinkaus & Burkhardt, Stefan Schilbe, zu bedenken. Und meinte: „Von einer Trendwende auf dem Anleihemarkt kann also keine Rede sein.“ Markus Kohlenbach von DWS Investments meinte zur F.A.Z.: „Es ist verfrüht, die derzeitigen Korrekturen an den Anleihemärkten als Wende zu bezeichnen.“ Das war im Frühsommer.

Seinerzeit gab es auch andere Stimmen von Volkswirten: Aussagen pro Zinswende. Der steigende Wachstum, anziehende Investitionen und vermehrter Konsum, all dies werde den Anstieg der Renditen auf dem Kapitalmarkt befördern sowie das Deflationsgespenst vertreiben - und die Notenbank Amerikas veranlassen, früher oder später die Leitzinsen heraufzusetzen. So lautete der Tenor. Bisher haben eher die Zweifler, die keine Zinswende gesehen haben, Recht behalten.

Renditen so hoch wie vor Jahresfrist

Die Renditen der zehnjährigen Staatspapiere in Deutschland und Amerika bewegen sich auf einem Niveau, das sie vor Jahresfrist innehatten. Eine entsprechende Bundesanleihe rentiert aktuell mit 4,35 Prozent und damit sogar ein paar Basispunkte schlechter als Mitte Dezember 2002. Und der jüngste Trend ging eher Richtung steigender Kurse, was fallende Renditen nach sich zieht. Gegenüber dem Tief im Juni bei 3,47 Prozent hat sich die Rendite aber um beachtliche 88 Basispunkte gesteigert.

Bei den zehnjährigen amerikanischen Treasurys stellt sich die Entwicklung nur unwesentlich anders dar: Binnen Jahresfrist ist die Rendite um ein paar Basispunkte geklettert und lag zuletzt bei 4,23 Prozent. Der Renditeaufschlag zum Jahrestief bei 3,10 Prozent fällt mit 113 Basispunkten deutlich stärker aus als in Deutschland. Doch genau wie die zehnjährige Bundesanleihe konnte sich dieser Titel zuletzt wieder etwas berappeln. Seit Mitte Oktober bewegt er sich wie der Bundestitel seitwärts, bei einer Renditespanne von knapp vier bis gut 4,40 Prozent.

Gleiches gilt für den Terminkontrakt Bund-Future, der für den deutschen Anleihemarkt wegweisend ist. In den vergangenen drei Monaten pendelte er zwischen 110,88 Prozent und rund 112,75 Prozent; aktuell steht er bei 112,51 Prozent. Zwar sprechen Analysten davon, daß das Unterschreiten der „magischen“ Marke von 112,30 Prozent ein mittel- und langfristiges Verkaufssignal sei. Doch im jüngsten Kursverlauf spiegelt sich dies nicht wider.

Notenbank-Aussagen nützen Renten und Aktien

Neue Aussagen der amerikanischen Notenbank Fed und der Europäischen Zentralbank, die Zinsen bis auf weiteres auf dem aktuellen, historisch niedrigen Niveau von einem Prozent in Amerika und zwei Prozent in Euroland zu halten, dürften dem Rentenmarkt tendenziell guttun und die Kurse stützen. Andererseits helfen sie auch dem Aktienmarkt, denn niedrige Zinsen bedeuten billiges Geld, was Investieren und Konsumieren erleichtert. Und Unternehmen natürlich bei der weiteren Verbesserung der Ertragslage. Denn umgekehrt würde eine Zinserhöhung die Kreditkosten erhöhen - mit möglichen nachteiligen Folgen für den wirtschaftlichen Aufschwung.

Gleichwohl könnte ein Zinsschritt nach oben in Amerika aber auch als ermutigendes Zeichen gelesen werden: Die Notenbank mit ihrem Chef Alan Greenspan an der Spitze würde höchstselbst signalisieren, sie glaube an den Aufschwung und die Stärke der Wirtschaft Amerikas. In dieser Woche hat sie aber mitgeteilt, die Chancen, ein nachhaltiges Wachstum zu erreichen, und die Risiken in etwa gleich stark zu sehen. Angesichts einer niedrigeren Inflation könnten die Leitzinsen noch für einen „beträchtlichen Zeitraum“ niedrig bleiben.

Höhere Zinsen in Europa gefährdeten Aufschwung

Dies dürfte ein Signal sein, daß die amerikanische Notenbank im nächsten Vierteljahr die Zinsen nicht erhöht, vielleicht auch im zweiten Quartal 2004 nicht. Die Frage ist allerdings, ob Amerika mittelfristig nicht höhere Zinsen braucht, um das nötige Kapital ins Land zu ziehen und das Haushaltsdefizit finanzieren zu können. Zuletzt hatte die Bereitschaft, amerikanische Staatspapiere zu erwerben, im Ausland deutlich nachgelassen.

Für Europa ergibt sich aufgrund der nach wie vor dümpelnden Konjunktur in den großen Staaten wie Deutschland und Frankreich und des sehr geringen Preisauftriebs gar keine Gründe, die Leitzinsen heraufzusetzen. Dies würde die Konjunktur abwürgen. Ob und wann es zur Zinswende kommt, hängt vom Fortgang der wirtschaftlichen Erholung ab. Da viele Volkswirte und Unternehmen in ihren Wachstumsprognosen die von der Bundesregierung in Aussicht gestellte und von der Opposition kritisierte Steuererleichterungen eingerechnet haben, könnten viele Hoffnungen enttäuscht werden: falls sich im Vermittlungsausschuß von Bundestag und Bundesrat keine Einigung erzielen läßt und die nächste Stufe der Steuerreform ausbleibt. Infolgedessen würde den Bürgern (und Konsumenten) nicht nur kein Mehr an Geld zufließen, die Unsicherheit dürfte zunehmen, was sich ungünstig auf die Binnenkonjunktur auswirken würde.

Insofern dürfte der Rentenmarkt zumindest in Europa auf Sicht keine größeren Pendelausschläge sehen, die weit über die jüngste Spanne hinausgehen und für einen Vollzug der Zinswende stehen. Nennenswertes Kurspotential dürfte aber auch keines vorhanden, wenn sich die Wirtschaft belebt. Verstärkt auf Anleihen zu setzen, erscheint angesichts dessen nicht sinnvoll.

Hochzins-Unternehmensanleihen könnten steigen

Mit einer Ausnahme: Mit hohen Nominalzinsen ausgestattete Anleihen von Unternehmen mit als mäßig eingestufter Kreditwürdigkeit, könnten mittelfristig wieder steigen. Bedingung: Die Unternehmen müßten im Zuge eines Aufschwungs mehr verdienen, ihre finanzielle Verfassung verbessern - und mit einer Heraufstufung durch Ratingagenturen wie Standard&Poor´s und Moody´s belohnt werden. Solche Nachrichten würden die Nachfrage nach entsprechenden Papieren steigen lassen. Und so etwas belebt die Kurse.

Die Charts zeigen die Kursverläufe der zehnjährigen Bundesanleihe, des auf dieser fußenden Terminkontrakts Bund-Future und der zehnjährigen amerikanischen Staatsanleihe (von oben nach unten).

Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder.

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