Finanzmärkte

Kreditausfallswaps: Schwindendes Gefahrenpotential?

Von Ben Levisohn

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04. November 2008 Tick. Tick. Tick. Die Zeitbombe mit der Aufschrift „Kreditausfallswaps“ tickt unaufhaltsam der Finanzapokalypse entgegen, so die Überzeugung der Kritiker dieser mittlerweile berühmt-berüchtigten Derivate. Ein Kreditausfallswap (CDS) ist im Grunde ein Versicherungsvertrag, mit dem sich ein Sicherungsnehmer gegen den Ausfall des Emittenten des zugrunde liegenden Schuldtitels schützt.

Seit fast drei Jahrzehnten werden diese Kontrakte weitgehend im Verborgenen und ohne entsprechende Aufsicht abgewickelt. Die mangelnde Transparenz trägt zur Unsicherheit der Märkte bei und schafft ein Umfeld, in dem sich Banken untereinander misstrauen und sich gegenseitig kein Geld mehr leihen.

Marktinformationen sollen im Wochenrhythmus veröffentlichen werden

AIG: Verkauf falsch bewerteter Kreditderivate führte in die Krise

Doch während die Welt den Atem anhält und auf den großen Knall wartet, geschieht etwas Sonderbares: Die jüngsten Berichte und Daten zu Kreditausfallswaps scheinen darauf hinzudeuten, dass Banken und Wertpapierhändler die Lage allmählich in den Griff bekommen könnten.

Am 31. Oktober gab die internationale Vereinigung von Swap- und Derivatehändlern (ISDA) bekannt, dass auf dem CDS-Markt seit Jahresbeginn Positionen im Nominalwert (der Nennwert der durch die Kreditderivate versicherten Schuldverschreibungen) von 25 Billionen Dollar abgebaut wurden. Der Nominalbetrag verringert sich damit auf insgesamt 46,95 Billionen Dollar (die seit 1. Juli geschlossenen neuen Transaktionen sind hierin nicht berücksichtigt). Dies entspricht einem 25-prozentigen Rückgang vom Höchststand des Marktes bei 62,2 Billionen Dollar; die Anzahl der offenen Kontrakte von CDS-Investoren am Markt hat sich also verringert.

m gleichen Tag verkündete die Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC), die unter anderem ein Zentralregister für Kreditausfallswaps betreibt, dass sie zukünftig Marktinformationen einschließlich Handelsvolumina im Wochenrhythmus veröffentlichen wird.

Damit sind wir zwar noch immer meilenweit von der an den Aktienmärkten gewohnten Transparenz entfernt, Informationen dieser Art hatte man auf dem CDS-Markt bislang jedoch schmerzlich vermisst. Die hieraus resultierende Undurchsichtigkeit schürte Ängste über das Ausmaß der von Unternehmen eingegangenen CDS-Engagements, insbesondere nach der staatlichen Rettung des Versicherers American International Group (AIG). Die zusätzlichen Informationen werden allen Interessengruppen, darunter auch der Öffentlichkeit, ein besseres Verständnis der Marktvorgänge vermitteln.

Im Fokus ist zudem ein weiteres Problem der CDS: Das Fehlen einer zentralen Verrechnungsstelle. Gegenwärtig werden CDS-Kontrakte direkt zwischen zwei Parteien geschlossen. Kommt eine Partei ihrer Zahlungsverpflichtung nicht nach, hat die andere schlicht Pech gehabt. Aufsichtsbehörden drängen daher auf eine zentrale Verrechnungsstelle, die Rückzahlungsgarantien bei Ausfall einer Partei bereitstellen würde.

Verringerung des Kontrahentenrisikos

Bei Transaktionen mit einer Verrechnungsstelle als Gegenpartei „muss man sich keine Sorgen machen, ob die Person, mit der man Geschäfte betreibt, zahlungsunfähig wird“, sagt Joe Kinahan, Chef-Derivatestratege beim Online-Broker thinkorswim. Das amerikanische Finanzministerium ersuchte die Börsenbetreiber Chicago Mercantile Exchange, Intercontinental Exchange, Eurex und NYSE Euronext bis zum 31. Oktober um Unterbreitung von Vorschlägen für Verrechnungsstellen. Nach Aussagen des Finanzministeriums werden diese Vorschläge letztlich dazu führen, dass das Kontrahentenrisiko - das Ausfallrisiko der Gegenpartei des CDS-Kontrakts - der Vergangenheit angehört.

Sollte man nun also seine Sorgen begraben und den Rat jener befolgen, die uns erzählen, dass die Krise überstanden sei? Nicht ganz.

Beginnen wir mit dem Nominalbetrag von 46,95 Billionen Dollar - einer beunruhigend hohen Summe, auf die sich alle Augen richten, teilweise deshalb, weil sie in der undurchsichtigen CDS-Welt alles ist, was wir haben. Am 4. November wird die DTCC die Nominalwerte ausstehender Kreditausfallswaps erstmals nach Index und Unternehmen aufschlüsseln. Damit werden interessierte Parteien eine genaueren Einblick in die tatsächlichen Geschehnisse auf dem Markt erhalten.

Wird das Ausfallrisiko überzeichnet?

Die ISDA und andere Marktteilnehmer bestanden und bestehen darauf, dass der Nominalbetrag von 46,95 Billionen Dollar nicht dem tatsächlich mit Ausfallrisiken behafteten Betrag entspricht. „Nominalbeträge ausstehender CDS [...] stellen tendenziell eine Überzeichnung der ausfallgefährdeten Beträge dar“, schrieb Robert Pickel, Vorsitzender der ISDA, am 31. Oktober in einer Pressemitteilung.

Die meisten Experten teilen diese Auffassung. „Die bei diesem Betrag auftretenden Veränderungen sind interessant“, sagt Robert Claasen, Vorsitzender der Abteilung Derivate und strukturierte Produkte bei der internationalen Kanzlei Paul Hastings. „Doch als Risiko-Indikator ist er praktisch bedeutungslos.“

Aufsichtsbehörden und Branchenakteure drängen auch deshalb auf eine zentrale Verrechnungsstelle. Es ist jedoch unklar, ob diese auch von sämtlichen Kreditausfallswaps genutzt würde. Ein Reiz dieser Transaktionen besteht nämlich darin, dass ihre Vertragsbedingungen praktisch beliebig angepasst werden können, um so gut wie jedes Risiko abzudecken. Aktien, Anleihen und selbst börsengehandelte Optionen sind dagegen sehr viel stärker standardisiert. Nur traditionell strukturierte Swaps, die ähnlich standardisierbar wären wie Futures und Optionen, könnten über eine Verrechnungsstelle gehandelt werden.

Ausstehende Kontrakte dürften außen vor bleiben

„Der zukünftige Markt wird zweigeteilt sein“, sagt Andy Nybo, leitender Stratege bei der Beratungsgesellschaft Tabb Group. „Alles, was sich standardisieren und über eine zentrale Verrechnungsstelle abwickeln lässt, wird auch hierüber ablaufen. Sobald wir jedoch die Krise überstanden haben, wird der Freiverkehrsmarkt [für nicht standardisierte CDS] zu neuem Leben erwachen.“

Doch selbst wenn neue Transaktionen über eine Verrechnungsstelle abgewickelt werden, ist unklar, ob dies auch auf ausstehende CDS-Kontrakte zutreffen wird - und eben jene Kontrakte könnten die größten Risiken bergen. Vor drei Jahren, zur Zeit der billigen Kredite, konnten Banken und Hedge-Fonds die von Kreditausfallswaps garantierte „Versicherung“ verkaufen und dafür ihre Prämien kassieren, beispielsweise 100.000 Dollar für eine Versicherung von Schuldtiteln der Investmentbank Lehman Brothers im Volumen von 10 Millionen Dollar. Es schien leicht verdientes Geld zu sein: Die meisten Verkäufer von Lehman-CDS gingen davon aus, dass dieser robuste Vertreter der Wall-Street-Bankenlandschaft niemals ausfallen würde und sie niemals eine Ausgleichszahlung würden leisten müssen.

Sprung in die Gegenwart. Lehman ist pleite und die Verkäufer der genannten CDS müssen mehr als neun Millionen Dollar an die Sicherungsnehmer zahlen. Dies wäre nicht ganz so schlimm, wenn es nur Lehman beträfe, doch in einer Rezession können die Ausfallraten bis auf 18 Prozent der ausstehenden Unternehmensanleihen steigen. Entsprechend hoch werden die zu zahlenden Versicherungsbeträge ausfallen, und die meisten Unternehmen haben nicht genügend Geld beiseite gelegt, um diese auch begleichen zu können.

Einige Schätzungen gehen davon aus, dass den Unternehmen Verluste in Billionenhöhe ins Haus stehen könnten. „Die Abwicklung des CDS-Marktes wird dem [Finanz]System die gesamte Liquidität entziehen“, meint Chris Whalen, Risikomanager bei Institutional Risk Analytics. „Verglichen damit sind die Summen des Rettungsprogramms winzig.“

Ben Levisohn ist Redakteur der Business Week für den Bereich Finanzen und private Geldanlage.



Text: Business Week Online
Bildmaterial: AFP, FAZ.NET

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