Staatsanleihen

Haushaltskonsolidierung könnte 2007 Euro-Anleihen stützen

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10. Januar 2007 Wenn die europäischen Staaten im Rahmen ihrer Bemühungen um die Konsolidierung ihrer Haushalte gerne herausstellen, dass sie weniger Schulden machen, so ist damit zumeist die Nettoneuverschuldung gemeint, also denjenigen Teil der neuen Schulden, der nicht zur Begleichung alter Schulden benötigt wird, sondern der zusätzlich aufgenommen wird.

Tatsächlich steigt die Verschuldung der öffentlichen Haushalte immer weiter. Schon lange sind die Euroländer wie viele Staaten der Welt bereits in der unkomfortablen Situation, dass sie die Zinslast in ihrer Gesamtheit nur durch die Aufnahme neuer Kredite tragen können.

Haushaltsüberschüsse bewirken Anstieg der Liquidität

Für den Markt der Euro-Renten heißt das, dass die Emittenten selbst zur Entstehung der zur Aufnahme ihrer Anleihen notwendigen Liquidität beitragen. Seitdem nun aber die Regierungen sich verstärkt bemühen, ihre Haushalte zu konsolidieren, ist das Phänomen entstanden, dass die Emittenten den Märkten per saldo mehr Mittel durch Zins- und Tilgungszahlungen zuführen, als sie ihnen durch Neuemissionen entziehen.

Mittlerweile weisen mit Ausnahme Portugals alle Länder einen Überschuss in ihren Primärhaushalten auf, also den Haushalten ohne Schulden und Schuldendienst. Da dadurch die Kreditinanspruchnahme sinkt, die Zinsen auf die Altschulden aber beglichen werden müssen, führt dies dazu, dass die Staaten mehr Zinsen zahlen als sie neue Kredite aufnehmen.

Setzt man nun voraus, dass die Zuflüsse wieder in Euro-Staatsanleihen angelegt werden, ergibt sich ein Nachfrageüberhang. Die Prämisse der Wiederveranlagung im selben Bereich erscheint dabei nicht unbedingt abwegig, sind doch gerade institutionelle Investoren in der Mittelverwendung oftmals stark eingeschränkt.

Sekundärmarkt könnte profitieren

Nach einer Studie der Commerzbank Research dürfte sich das Phänomen 2007 tendenziell verstärken, weil der primäre Budgetsaldo der Euro-Staaten in Relation zum Bruttoinlandsprodukt von knapp einem auf etwa 1,5 Prozent steigt. Konkret gehen die Analysten davon aus, dass die Staaten bei einem voraussichtlichen Emissionsvolumen von 550 bis 560 Milliarden Euro den Märkten netto 40 bis 50 Milliarden Euro Liquidität zuführen.

Dies bedeutet, dass die Neuemissionen von den Märkten leicht verkraftet werden können und somit im Durchschnitt nicht mit einem nachfrageseitigen Auftrieb bei den Emissionskonditionen zu rechnen ist. Dafür sollte die Überschussliquidität dem Sekundärmarkt zugute kommen und die Kurse von Euro-Staatsanleihen stabilisieren, bzw. sie wird in anderen Anlagen fließen müssen.

Dabei seien, so die Analysten, regionale und zeitliche Unterschiede zu erwarten. So würden im zweiten Quartal die Emissionen die Rückflüsse an Mitteln deutlich überwiegen, während sich dieses Verhältnis im dritten Quartal umkehren werde. Im ersten und vierten Quartal sei gleichfalls ein Zuflussüberhang zu erwarten, wenn auch in einem wesentlich geringeren Ausmaß (siehe Infografik).

Deutsche und niederländische Anleihen im Vorteil

Daher gehen die Analysten davon aus, dass davon für den Markt der Euro-Staatsanleihen in den ersten sechs Monaten des Jahres Belastungen ausgehen werden, während es im Rest des Jahres eine spürbare Entlastung geben werde.

Auch regional seien Unterschiede zu erwarten. Dabei scheinen die Aussichten für französische OATs und portugiesischen Bonos eher verhalten zu sein. Frankreich reicht die Rückführung der Mittel in etwa aus, um die anstehenden Emissionen zu finanzieren, während Portugal aufgrund des Defizits im Primärhaushalt dem Staatsanleihenmarkt netto Mittel in Höhe von rund zwei Milliarden Euro entzieht.

Gerade letzteres Land zeigt sich zu Jahresbeginn am Emissionsmarkt derzeit sehr aktiv. So stockt Portugal zum einen die mit einem Kupon von 4,2 Prozent verzinste und am 15. Oktober 2016 fällige Anleihe (Isin PTOTE6OE0006) auf und bringt zum anderen am Donnerstag einen neue, mit 3,9 Prozent verzinste und im September 2011 fälligen Bond auf den Markt.

Gerade letzterer ist für die Analysten der DZ-Bank wenig attraktiv, da sie gegenüber Bundesanleihen und OATs auf dem grauen Markt nur geringfügige Renditeaufschläge biete.

Ganz anderes die Aussichten für deutsche und niederländische Papiere. Mit 25 bis 30 Milliarden Euro stammten gut zwei Drittel der Zuflüsse aus dem deutschen und holländischen Staatshaushalt (siehe Infografik). Damit ergebe sich wieder unter der Annahme, dass die Investoren eine Wiederanlage der Mittel in entsprechenden Staatsanleihen bevorzugen, eine eher knappes Angebot, so die Analysten. Das könnte den Kursen dieser Renten tendenziell Auftreibe verleihen.

Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder.



Text: @mho
Bildmaterial: Commerzbank Corporates & Markets, Commerzbank Research

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