Derivate

Bei Derivaten schützen Ratings nicht vor Verlusten

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13. Juni 2005 Anleger, die in Derivate investieren, müssen mit Verlusten rechnen, wenn sie sich auf Bonitätsbewertungen verlassen, die nicht das gesamte Risiko der Derivate berücksichtigen, warnt die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) in ihrem jüngsten Quartalsbericht.

Vor allem bei Collateralized Debt Obligations (CDO), die durch einen Pool von Anleihen und Krediten besichert sind, bilden Ratings nicht das gesamte Risiko ab. Die CDO werden in mehrere Tranchen unterteilt, die mit unterschiedlichen Risiken und Renditen ausgestattet sind. CDO sind neben Kreditausfallswaps das am stärksten wachsende Segment des 248 Billionen Dollar schweren weltweiten Derivatemarktes.

Strukturierte Produkte - kein Verlaß auf Ratings

Ratingagenturen wie Standard & Poor's, Moody's Investors Service und Fitch Ratings bewerten Anleihen normalerweise nach dem Risiko und dem Zeitpunkt eines möglichen Zahlungsausfalls und der wahrscheinlichen Befriedigungsquote im Konkursfall. Die komplizierte Struktur der unterschiedlichen Tranchen bei CDO, die den Investoren höhere Renditen bescheren sollen, kann den Anlegern höhere Verluste als bei den zugrundeliegenden Anleihen bringen, erläuterte die BIZ.

"Produkte, die in Tranchen unterteilt sind, können sich in ihren Risikomerkmalen deutlich von vergleichbar bewerteten Anleiheportfolios unterscheiden", schrieben Ingo Fender und Janet Mitchell in dem Quartalsbericht. "Wenn Anleger sich bei strukturierten Produkten unangemessen stark auf Ratings verlassen, kann das zu einem unbeabsichtigt hohen Verlustrisiko führen."

Korrelationen sind nicht unveränderlich

Einer Berechnung von JPMorgan Chase zufolge haben rund 90 Anleger, vor allem Hedge Fonds und Investmentbanken, mit dem sogenannten "Correlation Trading" bei CDO im zweiten Quartal einen Verlust von insgesamt 3,3 Milliarden Dollar eingefahren. Eine beliebte Strategie war, das riskanteste Paket von CDO zu kaufen, die sogenannte "Equity-Tranche", und gleichzeitig die zweitriskanteste "Mezzanin-Tranche" zu verkaufen, um sich gegen Verluste abzusichern. Dabei gingen die Anleger davon aus, daß sich die Kurse der beiden Tranchen in dieselbe Richtung entwickeln würden.

Die Verluste entstanden, nachdem S&P im Mai die Bonität von General Motors auf Junk-Stufe senkte. Das weckte die Furcht vor einem Zahlungsausfall und veranlaßte Investoren, die riskanteste CDO-Tranche abzustoßen. Der Kurs der Mezzanin-Tranche konnte sich dagegen halten, weil die Anleger nicht mit Ausfällen über die Equity-Tranche hinaus rechneten.

"Wir haben immer darauf hingewiesen, daß Ratings nicht der einzige Indikator sind, auf den Investoren sich bei CDO verlassen sollten", sagte Perry Inglis, Leiter Ratings für CDO und strukturierte Anleihen bei S&P, in einem Interview mit Bloomberg News. "Die Auswirkungen bei CDO in letzter Zeit haben mit der Entwicklung von Korrelationen bei unterschiedlichen Tranchen zu tun, und darüber können wir keine Informationen liefern, unsere Erfahrung liegt im Bereich Bonitätsanalyse."

Ende 2004 waren nach Angaben der International Swaps and Derivatives Association Kreditderivate, die auf 8,42 Billionen Dollar basieren, in Investorenhand, ein mehr als doppelt so hohes Volumen im Vergleich zum Vorjahr.

"Man muß sich die Risiken bewußt machen", sagte Arun Singhal, Stratege für strukturierte Kreditprodukte bei Lehman Brothers Holdings. "Der höhere Kreditanteil, der das Siebenfache vom Nominalwert des Investments ausmachen kann, kann Verluste bescheren, auch wenn Ratings sich nicht verändert haben."

Text: Bloomberg

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