Unternehmensanleihen

Stolpersteine für Hochzinsanleihen

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Mit der Herabstufung wurde Fiat 2002 zu Europa größtem Hochzinsemittenten

Junkbonds waren lange Zeit eine amerikanische Angelegenheit. Anfang der achtziger Jahre machten spekulative BB-Anleihen weniger als zehn Prozent des europäischen Emissionsmarktes aus. Die ersten B-Anleihen gab es überhaupt erst 1989 und erst Anfang der Neunziger konnten sie sich am Emissionsmarkt als Nischenprodukt etablieren, im laufenden Jahrzehnt kamen die ersten C-Anleihen hinzu.

Mittlerweile gehören spekulative Anleihen zum festen Inventar. Das ist nicht unbedingt positiv. Denn die Geschichte zeigt, dass im spekulativen Bereich der Rating-Fluss deutlich stärker ist als bei Anleihen bessere Bonität und dies meist nach unten.

Kreditqualität in Westeuropa im deutlichen Abwärtstrend

Diese Erfahrung scheint sich nun erneut zu bestätigen. So warnt die Ratingagentur Moody's vor einer alarmierenden Verschlechterung der Kreditqualität in Westeuropa. Im ersten Quartal des laufenden Jahres habe diese sich mit erhöhtem Tempo verschlechtert. Der Herunterstufung von 35 Emittenten standen nur 17 Hochstufungen gegenüber. Diese Netto-Verschlechterung des Bonitätsprofils sei der niedrigste seit dem dritten Quartal 2006 gewesen.

In den ersten drei Monaten des Jahres hat Moody's zudem bei 32 europäischen Unternehmen den Ausblick auf „negativ“ gesenkt, während elf Unternehmen einen „positiven“ Ausblick erhielten. Der Abstand ist der größte seit 2001 und deutet an, dass sich die Kreditqualität in den kommenden zwölf bis 18 Monaten verschlechtern wird, teilte Moody's mit.

Die Verluste bei den Banken bremsten die Kreditvergabe und würden eine „stärkere und länger dauernde“ Auswirkung auf Unternehmen außerhalb des Finanzsektors haben, hieß es bei Moody's.

Deutsche Banken weiter unter Druck

Für den Finanzsektor sank der Saldo der Herauf- und Herabstufungen auf minus 10 von minus 3 im vierten Quartal 2007. Zu den Banken, deren Bonität sich verschlechtert hat, gehören die WestLB und die IKB. Beide Institute mussten hohe Verluste
aufgrund von Subprime-Investments ausweisen.

Sorgen um die deutschen Banken macht sich auch die Ratingagentur Standard & Poor's (S&P) aufgrund der anhaltenden Abschreibungen auf Wertpapiere und Firmenübernahmekredite vor dem Hintergrund etwa der mangelnden Liquidität im Markt, der knapperen Refinanzierungsmittel zu höheren Kosten sowie des anhaltenden Margendrucks im Privatkundengeschäft.

Die Vorsteuer-Ergebnisse der großen deutschen Banken mit einem Rating von S&P könnten weiter zurückgehen und durchschnittlich um etwa 10 bis 20 Prozent unter die Ergebnisse von 2007 fallen. „Dies hängt aber im Wesentlichen vom Ausmaß der weiteren Abschreibungen und deren bilanzieller Behandlung ab.“

Im ersten Quartal seien voraussichtlich weiterhin sehr schwache Ergebnisse zu verzeichnen, wie sie von der Deutschen und Dresdner Bank bereits vorgelegt wurden. „Wir gehen bei von uns gerateten Banken von Abschreibungen in Höhe von 10 bis 12 Milliarden Euro auf Wertpapierbestände und Engagements bei Firmenübernahmekrediten aus“, sagt S&P-Kreditanalyst Stefan Best.

Wirtschaftliche Aussichten für Westeuropa eingetrübt

S&P gehe weiterhin von einem widerstandsfähigen wirtschaftlichen Umfeld in Deutschland und einer guten inländischen Kreditqualität im laufenden Jahr aus. Dabei sei mit einer möglichen, aber leichten Rezession in den Vereinigten Staaten und einer anschließenden allmählichen Markterholung zu rechnen. Die derzeit größte Sorge seien Ausmaß und Dauer der aktuellen Marktverwerfungen, „da sie Erträge, Kapitalausstattung und Refinanzierung deutlich beeinträchtigen“, sagte S&P-Kreditanalyst Stefan Best. Wegen ihrer umfangreichen strukturierten Kreditinvestments, die oft als Ersatz für niedriges Volumenwachstum und niedrige Margen im inländischen Kundengeschäft angesehen wurden, gehören die deutschen Banken zu dem am meisten von der Krise betroffenen Institute.

Die Kreditqualität der Unternehmen auch außerhalb des Finanzsektors leidet nach dem Dafürhalten von Moody's nicht zuletzt unter der Unsicherheit über die Zinsentwicklung und das stagflationäre Szenario einer Nachfrageabschwächung bei gleichzeitig steigenden Preisen für Produktionsfaktoren, insbesondere für Öl.

Moody's rechnet damit, dass sich die Wirtschaftsaussichten für den Euroraum gegenüber 2007 deutlich eintrüben. Der steigende Ölpreis, die Möglichkeit einer Rezession in den Vereinigten Staaten und die Stärke des Euro begrenzten das Wachstum. Die Ratingagentur prognostiziert für dieses Jahr einen Anstieg des Bruttoinlandsprodukts (BIP) um 1,5 Prozent und liegt damit zwischen den Vorhersagen des Internationalen Währungsfonds (1,4 Prozent) und der EU-Kommission (1,7 Prozent).

Erholung von Hochzinsanleihen kein langfristiger Trend

Die Inflation im Euroraum dürfte Moody's zufolge im ersten Halbjahr anziehen und im zweiten Halbjahr sinken. Dies lasse eine Zinssenkung durch die Europäische Zentralbank (EZB) frühestens im September möglich erscheinen. Voraussetzung für einen solchen Schritt sei der Rückgang der Verbraucherpreisinflation auf unter 3 Prozent.

Auch im Osten Europas scheine sich der Kreditzyklus im Abwärtstrend zu sein. Zwar ist der Saldo von Herauf- und Herabstufungen noch positiv, doch mit sieben ist er weit weg von dem des vierten Quartals 2005, als er 47 betrug.

In diesem Spannungsfeld werde das Hochzinssegment des Anleihenmarkts trotz der jüngsten Erholung weiter fragil bleiben, meint Christine Li, Volkswirtin bei Moody's. Sie rechnet auch angesichts einer möglichen Erholung der Geldmärkte, nachdem britische Banken und Bauträger verbriefte Hypotheken, deren Wert mittlerweile fragwürdig geworden ist, in Staatsanleihen sollen tauschen dürfen, nicht mit Geldmarktzinsen auf dem extrem niedrigen Niveau der vergangenen Jahre. Dadurch dürften die Ausfallraten weiter stiegen und mit ihnen auch die Renditeaufschläge von Hochzinsanleihen.

Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder.



Text: mho
Bildmaterial: dpa

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