Die Krise der Anleihenversicherer bedroht auch den Wert amerikanischer Kommunalobligationen
31. Januar 2008 Dass Zinssenkungen im derzeitigen Umfeld nicht mehr nachhaltige Kurstreiber sind, sondern bestenfalls Schlimmeres verhüten können, hat sich bereits am Mittwochabend abermals erwiesen. Obwohl die amerikanische Notenbank den Leitzins für die Vereinigten Staaten wie erwartet um weitere 50 Basispunkte auf drei Prozent senkte und zudem die Tür für weitere Zinsschritte nach unten offen ließ, atmeten die Börsen nur kurzzeitig auf.
An der New Yorker Wall Street drehten die wichtigsten Indizes zunächst ins Plus, schlossen dann aber doch im Minus. Einen herben Dämpfer musste der Dollar hinnehmen, der zum Euro um rund einen Cent fiel, da aufgrund des Zinsgefälles von einem Prozentpunkt gegenüber der Euro-Zone Finanzanlagen im Dollar-Raum noch unattraktiver geworden sind als bisher.
S&P kündigt Herabstufungen auf breiter Front an
Die eingeschränkte Bedeutung des Zinsschrittes, zumindest zum jetzigen Zeitpunkt, macht aber die Reaktion der deutschen Aktien am Donnerstagmorgen deutlich. Schon der Handelsstart war wenig inspirierend. Der Leitindex Dax startete kaum verändert.
Doch es kam noch schlimmer: Kurz nach Eröffnung sackten die Kurse weiter ab. Das Minus erreichte mehr als zwei Prozent, bevor sich der Index wieder leicht erholen konnte und nunmehr mit 1,1 bei 6800 Punkten im Minus liegt.
Ungemach kommt einmal mehr vom Markt für Anleihen und vor allem von den strukturierten Papieren. Am Vorabend hatte die Rating-Agentur Standard & Poor's (S&P) die Absicht bekannt gegeben, mit amerikanischen Wohnimmobilienkrediten Wertpapiere mit einem Nominalwert von 534 Milliarden Dollar herabzustufen. Dabei handele es sich um mehr als 8.000 Papiere, deren Ratings entweder gesenkt werden oder bei denen die Agentur dies prüft. Die Kurse an der Wall Street beeinflusste dies nicht, da die Ankündigung nach Handelsschluss erfolgte.
265 Milliarden Dollar Verlust erwartet
Von diesem Schritt werden Banken und Finanzdienstleister weltweit betroffen sein. Sie müssen weitere oder neue Wertberichtigungen vornehmen. Fonds, die auf bestimmte Mindestbonitäten bei ihren Investments festgelegt sind, dürften zudem gezwungen sein, Wertpapiere zu verkaufen.
Nach Einschätzung von S&P führt die Herabstufung bei Finanzinstitutionen weltweit zu Verlusten von insgesamt 265 Milliarden Dollar. Die Agentur schätzt, dass sich die bislang ausgewiesenen Verluste verdoppeln werden und viele Gesellschaften betroffen sein werden, die bislang noch keine Probleme ausgewiesen hätten.
Bedrohte kleine Banken
Möglicherweise seien einige der größeren Banken an der Wall Street nicht betroffen, die ihre Bilanz bereits bereinigt haben. Dafür könnte sich die Krise auf Regionalbanken und die zwölf genossenschaftlichen Hypothekenbanken in den Vereinigten Staaten ausweiten, die sich zum System der Federal Home Loan Banks zusammengeschlossen haben. Auch einige Banken in Asien und Europa, die bislang noch keine Abschreibungen vorgenommen hätten, könnten jetzt betroffen sein.
Die Ankündigung von S&P betrifft 6.389 Klassen von mit Wohnimmobilienkrediten besicherten Anleihen (RMBS), die zwischen Januar 2006 und Juni 2007 begeben wurden. In 3.787 Fällen senkt S&P das Rating, in 2.602 Fällen wird es geprüft. Ferner prüft S&P 1.953 Ratings von 572 globalen Collateralized Debt Obligations (CDO) auf forderungsbesicherte Wertpapiere und auf CDOs selbst für eine Herabstufung. Das sind nicht weniger als 45,9 Prozent aller RMBS, die S&P mit einem Rating benotet hat, sowie 35,2 Prozent der CDOs auf ABS.
Verluste der Anleiheversicherer: Höher, höher und noch höher
Am Morgen kam es dann aber noch dicker: Der größte amerikanische Anleiheversicherer MBIA gab mitten in der Nacht (Ortszeit) bekannt, dass er aufgrund von massiven Abschreibungen im vierten Quartal einen Reinverlust von 2,3 Milliarden Dollar verbuchen müsse. Zwar teilte er im gleichen Atemzug mit, dass die Beteiligungsfirma Warburg Pincus eine Finanzspritze von 500 Millionen Dollar verabreicht habe - doch spielt das eine untergeordnete Rolle.
Analysten hatten im Vorfeld mit niedrigeren Verlusten gerechnet. Zudem hatte Hedgefonds-Manager William Ackman von Pershing Square Capital schon am Vorabend davor gewarnt, dass die Verluste bei MBIA und dem Wettbewerber Ambac noch weit höher ausfallen könnten als von den beiden Gesellschaften prognostiziert. Sie könnten sich bei beiden Versicherern auf jeweils rund 12 Milliarden Dollar erhöhen.
Ackman machte die ihm vorliegenden Informationen nach eigener Aussage öffentlich, weil die mangelnde Transparenz im Geschäft der Anleihenversicherer seiner Meinung nach dazu beigetragen haben könnte, dass die betroffenen Gesellschaften ihre Verluste in ihren Pflichtmitteilungen gegenüber der Börsenaufsicht geringer angesetzt haben als sie tatsächlich sind.
Depots der Pensionskassen und Versicherer bedroht
Das große Problem an der Schieflage der Versicherer sind die befürchteten Folgewirkungen. Schon am Vorabend hatte ein Medienbericht über eine mögliche Rating-Herabstufung die Aktien von MBIA und Ambac auf Talfahrt geschickt und den Finanzsektor nach unten gezogen. Zusätzlich hat Fitch Ratings die Bonitätsnote für die Bondsversicherungssparte der FGIC Corp von „AAA“ auf „AA“ gesenkt. FGIC ist laut Fitch immerhin der viertgrößte Anleihenversicherer und garantiert Papiere im Volumen von 314,8 Milliarden Dollar, vor allem Kommunalanleihen.
Nun scheinen Abstufungen der Bonität durch die großen Rating-Agenturen schier unausweichlich zu sein. Dann könnten Tausende Kommunalobligationen an Wert verlieren, die von den Versicherern garantiert werden. Selbst wenn deren Kurse nur um wenige Prozent fallen würden, würden die Investoren - häufig Pensionskassen und Versicherer - viele Milliarden Dollar verlieren.
Diese Kettenreaktion könnte auf den gesamten Finanzmarkt ausstrahlen, zumal die Anleiheversicherer sich besonders bei ihren riskanteren Geschäften der handelbaren Kreditversicherungen bedient haben, der Credit Default Swaps. Eine Verunsicherung dieses ungleich größeren Marktes könnte die Risikoprämien für Unternehmenskredite weiter in die Höhe treiben.
Abschreibungen der Banken: Höher, höher und noch höher
Und dies würde auch den europäischen Finanzsektor betreffen. So müssten die Banken wohl ihre Risikovorsorge deutlich anheben, wenn die Ratings der Anleiheversicherer gesenkt werden. Der Aktienkurs der Dexia Banque fällt beispielsweise am Donnerstag um 5,8 Prozent. Dexia hat mit FSA auch eine Bondsversicherungssparte im Konzern.
Analystin Meredith Whitney von Oppenheimer & Co., bekannt als die Frau, die die Citigroup ins Wanken brachte, rechnet beim Verlust der erstklassigen Bonitätseinstufungen von Anleiheversicherern mit neuen Abschreibungen der internationalen Großbanken in Höhe von bis zu 70 Milliarden Dollar. Betroffen wären Citigroup, Merrill Lynch, UBS und andere. Die drei erstgenannten hielten „rund 45 Prozent des gesamten Marktrisikos“.
Merrill Lynch müsste eine weitere Abschreibung von zehn Milliarden Dollar vornehmen. Merrill- Chef John Thain hatte die potentiellen Verluste in seinem Haus aus den Risiken bei Bondversicherern auf nur 3,5 Milliarden Dollar beziffert.
CDO-Markt faktisch nicht mehr existent
Der Markt für amerikanische Collateralized Debt Obligations ist seit nunmehr vier Wochen praktisch geschlossen. In der vergangenen Woche kam lediglich in Asien ein einzelnes Papier im Volumen von 25 Millionen Dollar auf den Markt, das mit Unternehmens- und Staatsanleihen der Bonitätsklasse Investmentgrade besichert ist.
Der dahinter stehende Nachfrageeinbruch für forderungsbesicherte Wertpapiere, könnte weiter dazu beitragen, die Vereinigten Staaten in eine Rezession zu drücken. Unternehmen könnten kein Kapital mehr aufnehmen können, warnt Gregory Peters, Leiter der Abteilung Kreditstrategie bei Morgan Stanley in New York.
Im vergangenen Jahr gab es laut Zahlen von Morgan Stanley den ersten Rückgang bei CDO-Emissionen seit 2003. Nach einem Minus von zehn Prozent auf 494,7 Milliarden Dollar erwartet die Investmentbank für dieses Jahr einen Einbruch von 65 Prozent.
Auch Anleihenkursen droht Ungemach
Was Wunder also, wenn auch Aktien am Donnerstag wieder einmal wenig gefragt sind. Die Rezessionsgefahr in den Vereinigten Staaten schwillt bedrohlich an. Wertverluste drohen auf dem Anleihenmarkt und damit bei den Pensionskassen und Lebensversicherern. Das könnte den Konsum nachhaltig beeinträchtigen.
Einige Schwellenländer wie die Philippinen, aber auch China, hängen stark vom Export nach Amerika ab. Sollte dieser deutlich zurückgehen, wird sich dies spätestens auf diesem Weg auch auf europäische Unternehmen auswirken.
Auch Anleihenanleger sollten vorsichtig sein. Die Bonitätsabstufungen könnten die CDS massiv verteuern und damit auch die Kurse von Unternehmensanleihen drücken. Bislang dämpften Ausweitungen der Spreads die Verluste der Anleihenkurse, doch dürften sich zunehmend Bondsinhaber vor allem von riskanteren Papieren trennen, wobei „riskant“ hier nicht identisch ist mit „spekulativ“, sondern weit in den Bereich der Investment-Grade-Bonds hineinreichen könnte.
Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder.
Text: @mho
Bildmaterial: AP, F.A.Z.
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