18.01.2012 · Unter
Von Joachim JahnDie Signale von der Richterbank im Bundesverfassungsgericht waren kritisch: Fast alle Mitglieder des Ersten Senats äußerten Zweifel daran, dass das Grundrecht auf Eigentum Aktionäre vor einem Rückzug ihres Unternehmens von der Börse schützt. Das hatte der Bundesgerichtshof vor zehn Jahren angenommen und daher die Pflichten des Mehrheitsaktionärs verschärft. Doch merkte Verfassungsrichter Michael Eichberger an, bei der Notierung auf dem Kurszettel handele es sich womöglich bloß um einen „wertbildenden Faktor“ - wie vieles andere auch, was den Preis einer Aktie beeinflusst. Er sah gar die Gefahr einer „Versteinerung“ des marktwirtschaftlichen Zivilrechts, falls das Verfassungsgericht zusätzliche Vorgaben für den Bundestag oder die Zivilgerichte aufstelle.
Johannes Masing vermutete gleich in zwei Wortmeldungen, für eine Aktie sei es doch gerade typisch, dass ihr „Wohl und Wehe“ von Entscheidungen der Mehrheitseigner abhängt. Es dürfe nicht das gesamte Zivilrecht „zu einem Anwendungsfall von Artikel 14“ des Grundgesetzes - also der Eigentumsgarantie - werden. Und sein Kollege Reinhard Gaier warf die Frage auf, ob - falls der Börsenrückzug tatsächlich manchmal als Vorstufe für einen Zwangsausschluss der Minderheitsaktionäre diene - einem Missbrauch nicht eher dort begegnet werden müsse. Einzig eine der beiden neuen Richterinnen, Susanne Baer, beteiligte sich nicht an dem munteren Rechtsgespräch.
Gerichtsvize Ferdinand Kirchhof, der dem Senat vorsitzt, zeigte sich vor allem an den Erfahrungen der geladenen Sachverständigen mit der Börsenpraxis interessiert - etwa dem gewachsenen Stellenwert rein privater Handelsplattformen. Auch er wies darauf hin, dass eine Aktie schon beim Kauf mit dem Risiko belastet sei, dass der Emittent von einem institutionellen Anleger übernommen wird. Kirchhof bremste aber Erwartungen, das Bundesverfassungsgericht werde als „vierte Instanz“ die Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs überprüfen. Diese werde man nur dann aufheben, wenn sie „methodisch grob falsch und unter keinem Gesichtspunkt vertretbar“ sei.
Das hat ebendieser Senat des Verfassungsgerichts allerdings erst vor einem Jahr getan, als er ein Urteil der obersten Zivilrichter zur Unterhaltspflicht von wieder verheirateten Ehemännern aufhob. Nun gilt es also abermals zu klären, ob der Bundesgerichtshof - wie Kirchhof es ausdrückte - „die Grenzen zulässiger Rechtsfortbildung im gewaltengeteilten Rechtsstaat überschritten“ und sich damit an die Stelle des parlamentarischen Gesetzgebers gesetzt hat. Dann nämlich hätte er - um es weniger höflich zu formulierten - ein verfassungswidriges Urteil gefällt, das manche Unternehmen und ihre Großaktionäre, die den Börsenhandel ihrer Aktie einstellen wollen, teuer zu stehen gekommen ist.
Vor genau zehn Jahren hatte der Gesellschaftsrechtssenat des Bundesgerichtshofs im „Fall Macrotron“ entschieden, einem Verzicht auf eine Börsennotierung müsse die Hauptversammlung zustimmen - also eine im Aktiengesetz nicht festgeschriebene Zuständigkeit gemäß der legendären „Holzmüller-Doktrin“ aufgestellt. Außerdem muss der jeweilige Haupteigentümer oder der Emittent selbst den anderen Anlegern seither anbieten, ihnen ihre Anteile abzukaufen. Der Kaufpreis muss überdies vor Gericht in einem Spruchverfahren überprüft werden können, was mitunter mehr als 20 Jahre dauern kann (Az.: II ZR 133/01).
Auch wenn der „Fall Macrotron“ längst rechtskräftig beendet ist - seine Auswirkungen stehen jetzt erstmals auf dem Prüfstand des Verfassungsgerichts (F.A.Z. vom 11. Januar). Dabei geht es um zwei entgegengesetzte Konstellationen. In dem einen Verfahren wendet sich ein Großaktionär dagegen, dass ihn das Berliner Kammergericht zu einer höheren Abfindung gezwungen hatte, als er sein Unternehmen vom Kurszettel streichen ließ (Delisting).
Nach diesem Ausstieg aus dem streng kontrollierten „regulierten Markt“ (früher „amtlicher Handel“ genannt) werden die Anteilsscheine nur noch im weitgehend unbeaufsichtigten Freiverkehr gehandelt (Az.: 1 BvR 3142/07). Zahlreiche Auflagen aus Aktien- und Wertpapierhandelsgesetz fallen dann fort. So müssen die Unternehmen nicht mehr jährlich bekanntgeben, ob sie sich an den deutschen Corporate-Governance-Kodex halten. Die Haftung des Vorstands währt nur fünf statt (neuerdings) zehn Jahre; seine Vergütung muss nicht auf "Nachhaltigkeit" ausgerichtet sein. Und Insiderinformationen müssen ebensowenig umgehend veröffentlicht werden wie private Aktiengeschäfte der Manager und Aufsichtsräte.
In dem zweiten Fall klagt eine Privatanlegerin dagegen, dass das Oberlandesgericht München ihren Antrag auf eine Abfindung abgelehnt hat. Dieses hatte sich darauf gestützt, dass die Börsennotierung nicht völlig eingestellt wurde. Denn die betroffene Aktiengesellschaft wechselte lediglich in den „qualifizierten Freiverkehr“ (Downgrading). Dazu zählen Börsensegmente wie "m:access" in München oder der „Entry Standard/Open Market“ in Frankfurt. Dort gelten - aber nur auf privatrechtlicher Grundlage - zusätzliche Anforderungen (Az.: 1 BvR 1569/08).
Die Einschätzungen der Gutachter, welche Auswirkungen ein Delisting oder Downgrading für Anleger hat, fielen unterschiedlich aus. Rechtsanwalt Carsten Heise von der Deutschen Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz sah deren Versorgung mit Informationen deutlich beeinträchtigt. Auch drücke dies den Preis der Anteilsscheine. Rüdiger von Rosen vom Deutschen Aktieninstitut fand hingegen keine Belege dafür. In den von ihm untersuchten Fällen habe es Kursverläufe nach oben wie nach unten gegeben.
Vertreter der Börsen in Frankfurt und München hoben hervor, dass sie nach dem Börsengesetz einem Antrag auf Rückzug nur dann stattgeben dürfen, wenn der Anlegerschutz dem nicht entgegensteht (§ 39). Dies werde in der Praxis so gehandhabt, dass den Emittenten eine Übergangsfrist von bis zu sechs Monaten abverlangt wird, damit jeder, der dies wolle, seien Wertpapiere verkaufen könne. Diese Entscheidung könne überdies vor den Verwaltungsgerichten angefochten werden. Und im Freiverkehr sei die Möglichkeit zum Handel nicht zwangsläufig geringer als im staatlich regulierten Markt. Dieses Börsensegment sei ohnehin das mit Abstand größte und daher die Regel, nicht die Ausnahme.
Joachim Jahn Jahrgang 1959, Redakteur der Wirtschaft in Berlin, zuständig für „Recht und Steuern“.
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