Nach Schuldenschnitt Griechenland wird als Zahlungsausfall eingestuft

Erstmals in der Geschichte der Europäischen Währungsunion ist der Zahlungsausfall für ein Mitgliedsland festgestellt worden. Am Freitagabend beschloss der internationale Verband der Derivatehändler ISDA, die griechische Umschuldung als Zahlungsausfall einzustufen. Der Verband begründete seinen Schritt damit, dass Athen trotz der breiten Zustimmung zum Schuldenschnitt unwillige Anleihe-Gläubiger zum Verzicht zwingen wolle.

An den Finanzmärkten galt Griechenland schon länger als zahlungsunfähig. Dass das Land seine Schuldenlast nicht mehr tragen kann, dafür lieferte der Schuldenschnitt, bei dem private Gläubiger wie Banken, Versicherer und Fonds auf Forderungen von 107Milliarden Euro verzichten, den letzten Beweis. Nach Angaben des griechischen Finanzministeriums haben Gläubiger Anleihen im Nominalwert von 172 Milliarden Euro angedient. Bei einem Forderungsverzicht von 53,5 Prozent ergibt sich eine Verringerung der Schuldenlast von 92Milliarden Euro. Damit würde das Ziel des Schuldenschnitts verfehlt werden, wenn nicht die griechische Regierung vor Wochen Umschuldungsklauseln eingeführt hätte, mit denen unwillige Gläubiger zur Teilnahme gezwungen werden können.

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Diese Umschuldungsklauseln, die internationale Bezeichnung lautet Collective Action Clauses (CAC), interpretierte der ISDA nun als ein „Kreditereignis“, das Zahlungen aus den Kreditausfallderivaten auslöst. Mit den sogenannten Credit Default Swaps (CDS) können sich professionelle Investoren bei einer Gegenpartei gegen den Zahlungsausfall eines Schuldners absichern. Die Feststellung eines Kreditereignisses durch den ISDA löst entsprechende Zahlungen aus. Doch CDS-Papiere haben einen schlechten Ruf, weil Investoren wie etwa Hedgefonds diese auch für Spekulationen verwendet haben, ohne eine tatsächliche Forderung abzusichern.

Seit dem Ausbruch der Finanzkrise im Herbst 2008 durch den Zusammenbruch der amerikanischen Investmentbank Lehman Brothers gelten CDS als das Schreckgespenst der Finanzmärkte. Der amerikanische Staat musste den Versicherer AIG mit 180 Milliarden Dollar auffangen, weil der sich mit der Absicherung von Kreditrisiken über CDS-Kontrakte übernommen hatte. Bankenaufseher, aber auch der amerikanische Investor Warren Buffett bezeichneten die Kreditausfallderivate als „finanzielle Massenvernichtungswaffe“. Das liegt auch daran, dass der CDS-Markt trotz der zwischenzeitlichen Bemühungen um Transparenz noch immer als schwer durchschaubar gilt.

Fünf Banken - JP Morgan, Goldman Sachs, Deutsche Bank, Morgan Stanley und Barclays - dominieren den Handel auf dem knapp 16 Billionen Dollar großen CDS-Markt. Diese fünf Banken sitzen neben anderen Häusern auch in dem ISDA-Komitee, das nun über den Zahlungsausfall Griechenlands entscheidet. Zur Intransparenz trägt auch bei, dass die CDS-Kontrakte Verträge zwischen zwei Parteien sind, keine einheitlichen Standards aufweisen und nicht über öffentliche Börsen gehandelt werden. Auf der anderen Seite bemühen sich die Marktteilnehmer seit der Finanzkrise aber um Transparenz über die einzelnen Positionen auf Schuldner. Diese können etwa im Internet auf der Website des amerikanischen Wertpapierabwicklers DTCC eingesehen werden.

Tropfen auf den heißen Stein

Das mag ein Grund dafür sein, dass die Finanzmärkte bislang gelassen reagieren. Commerzbank-Analyst Christoph Rieger hält die CDS-Risiken im Zusammenhang mit Griechenland für überschaubar. Nach DTCC-Daten beläuft sich das Gesamtvolumen der über CDS-Kontrakte abgesicherten griechischen Staatsanleihen auf 69 Milliarden Dollar. Da aber viele Investoren wie etwa die fünf großen CDS-Handelsbanken sowohl Ausfallschutz gekauft als auch verkauft haben, reduziert sich das tatsächliche Nettorisiko aus dem Zahlungsausfall Griechenlands auf 3,2 Milliarden Dollar. Rieger stellt dies ins Verhältnis zu den schon erfolgten Abschreibungen auf griechische Staatsanleihen von 150 Milliarden Euro und bezeichnet den CDS-Schutz als „Tropfen auf den heißen Stein“.

Allerdings könnte dieser Tropfen für einige Banken noch unangenehme Folgen haben. Denn nach den im September 2011 von der Europäischen Bankenaufsicht EBA veröffentlichten Zahlen hat die italienische Unicredit aus CDS-Kontrakten auf Griechenland mit 299 Millionen Euro die größten Zahlungsverpflichtungen. Dahinter folgt die DZ Bank mit 170 Millionen Euro. Die Deutsche Bank hat CDS-Verbindlichkeiten über 96 Millionen Euro, Nord LB und BNP Paribas über 92 Millionen Euro. Die höchsten CDS-Forderungen hat die Royal Bank of Scotland mit 222 Millionen Euro. Doch die tatsächliche Auszahlung hängt auch vom aktuellen Marktwert griechischer Staatsanleihen ab, der im Schnitt noch über 20 Prozent beträgt. Damit müssten nur 80 Prozent oder 2,6 Milliarden Dollar des Nettorisikos gezahlt werden.

Venizelos warnt vor hartem Ausfall

Die nachträgliche Einführung der Umschuldungsklauseln bezieht sich nur auf die nach griechischem Recht begebenen Anleihen. Nach Angaben des griechischen Finanzministeriums haben diese ein Volumen von 177 Milliarden Euro. Rund 29 Milliarden Euro wurde nach englischem Recht begeben; sie haben bereits Klauseln, mit denen unwillige Gläubiger zum Forderungsverzicht gezwungen werden können, wenn sich eine Mehrheit dafür entschieden hat. Davon wurden bislang 20 Milliarden Euro oder 69 Prozent angedient. Nach Angaben von Citigroup-Volkswirt Jürgen Michels liegt hier die Schwelle bei 75 Prozent. Während die Umschuldungsklauseln bei den nach griechischem Recht begebenen Anleihen umfassend eingeführt werden können, gelten sie bei den Titeln nach englischem Recht nur für die einzelne Anleihenserie. Deshalb werden diese Titel zu einem höheren Kurs gehandelt, berichtet Commerzbank-Analyst David Schnautz. Er weist aber darauf hin, dass das Marktvolumen sehr gering sei.

Jedoch gab es zuletzt immer wieder Gerüchte, wonach Hedgefonds in einzelnen Anleiheserien Sperrminoritäten aufgebaut hätten, um Griechenland zur Zahlung zu zwingen. So weisen einzelne Anleihen Kurse von mehr als 40 Prozent des Nennwertes auf. Das griechische Finanzministerium hat für diese Anleihen die Annahmefrist auf den 23. März verlängert. Doch Finanzminister Evangelos Venizelos warnte die Investoren vor einem „harten“ Zahlungsausfall. Sie würden bei einer Ablehnung leer ausgehen und nicht wie die anderen Investoren für die verbliebene Forderung über 46,5 Prozent kurzfristige Anleihen des Euro-Krisenfonds EFSF sowie neue griechische Staatsanleihen erhalten.