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Mayers Weltwirtschaft : Notenbanken spielen verrückt

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Thomas Mayer ist Gründungsdirektor des Flossbach von Storch Research Institutes und Professor an der Universität Witten/Herdecke. Bild: Thilo Rothacker

Die Europäische Zentralbank hat schon einige Experimente gewagt. Als Nächstes könnte sie versuchen, den Zins für Staatsanleihen zu deckeln.

          Will man für die Geldpolitik der Europäischen Zentralbank in die Zukunft blicken, sollte man nach Japan schauen. Die Bank von Japan schlägt sich seit dem Platzen der „Blasenökonomie“ zu Beginn der neunziger Jahre mit den Folgen einer Schuldenkrise herum und hat die meisten der „besonderen Maßnahmen“, mit denen die EZB seit der Finanz- und Euro-Krise experimentiert, schon ausprobiert.

          Im Jahr 1999 schleuste die Bank den Geldmarktzins auf null und begründete damit die „Zero Interest Rate Policy“, für die sich die Abkürzung ZIRP eingebürgert hat. Da dies nicht schnell die erhoffte Wirkung hatte, begann die Bank 2001 mit der Politik des „Quantitative Easing“, indem sie Anleihen kaufte, um den Zins am Kreditmarkt zu drücken und die Banken mit Liquidität zu fluten. Kurzzeitig verlor sie ihre Pionierrolle im Juni 2014 an die EZB, als diese ihren Einlagezins unter null setzte. Anfang 2016 holte sie aber wieder auf und drückte ihren Einlagenzins ebenfalls in den negativen Bereich. „Negative Interest Rate Policy“, kurz NIRP, wurde zum europäisch-japanischen Gemeinschaftsprojekt. Da jedoch weder ZIRP noch QE oder NIRP die Bank von Japan ihrem Inflationsziel von zwei Prozent näher brachten, ging sie Ende 2016 zur „Yield Curve Control“ (YCC) über. Gemeint ist damit eine über das Laufzeitenspektrum reichende Zinskurve, die im Markt für Tagesgeld bei minus 0,1 Prozent beginnt und bei 0 bis 0,1 Prozent für zehnjährige Staatsanleihen endet. Dies könnte die Vorlage für die EZB sein, die den nervös gewordenen Rentenmarkt auf den Ausstieg aus ihrem QE-Programm vorbereiten muss.

          Während die amerikanische Notenbank Fed im Jahr 2013 ein kleines Erdbeben am Markt für Anleihen auslöste, als sie verkündete, dass sie ihre Käufe verringern würde, gelang der Bank von Japan eine solche Verringerung seit Ende 2016 ohne jede Markterschütterung. Ihre Politik der Yield Curve Control hatte in den Köpfen der Marktteilnehmer eine rote Linie für die Rendite der zehnjährigen Staatsanleihen gezogen, die sie nicht zu überschreiten wagte, auch als die Bank ihre Ankäufe verringerte. Im Herbst dieses Jahres dürfte die EZB ebenfalls vor der Aufgabe stehen, ihre Anleihekäufe so auslaufen zu lassen, dass ein Zinsanstieg vermieden werden kann, der die überschuldeten Eurostaaten wieder in Zahlungsschwierigkeiten bringen könnte. Yield Curve Control könnte das dafür geeignete Instrument sein.

          Allerdings ist die Lage der EZB wesentlich schwieriger als die der Bank von Japan. Während diese den Zins auf die Anleihen eines Staates kontrollieren muss, hat es jene mit den Anleihen von 19 Staaten zu tun. Es wäre natürlich absurd, 19 Zinskurven kontrollieren zu wollen. Aber dies ist auch nicht nötig. Zur Kontrolle würde es reichen, eine generelle Obergrenze für den Zins auf langfristige Staatsanleihen einzuführen. Die EZB könnte den Markt wissen lassen, dass sie ihre Anleihekäufe so zurückfahren wird, dass der Zins auf Anleihen mit zehnjähriger Laufzeit aller Eurostaaten mit Ausnahme Griechenlands, dem weiterhin vom Europäischen Stabilitätsmechanismus beigestanden werden sollte, die Marke von beispielsweise 2,5 Prozent nicht überschreiten wird. Aller Wahrscheinlichkeit nach dürften die Marktteilnehmer diese Grenze respektieren, denn sie müssten mit Anleihekäufen der EZB rechnen, falls sie verletzt würde. Schon 2012 reichte allein die Drohung von EZB-Präsident Draghi, für den Erhalt des Euros zu „tun, was immer nötig ist“, um die Marktteilnehmer von weiteren zinstreibenden Verkäufen von Anleihen hoch- verschuldeter Eurostaaten abzuhalten.

          Bei einer Obergrenze von 2,5 Prozent für den langfristigen nominalen Zins läge der reale Zins für Italien bei einer Inflationsrate von zwei Prozent, wie sie die EZB anstrebt, bei 0,5 Prozent. Könnte Italien nun mit einem Wachstum des realen Bruttoinlandsprodukts von 1,5 Prozent rechnen, dann wäre der reale Zins um einen Prozentpunkt geringer als die Wachstumsrate. Die Staatsschuldenquote würde langfristig sinken, und es gäbe nur noch geringe Zweifel an der langfristigen Solvenz des Staates. Läge der langfristige nominale Zins dagegen bei 4 Prozent, dann wäre der entsprechende reale Zins bei gleichen Werten für Wachstum und Inflation um 0,5 Prozent höher als das Wachstum und die Staatsschuldenquote dürfte im Trend weiter ansteigen. Der Staat wäre langfristig insolvent.

          In einer freien Marktwirtschaft liegt der reale Zins in der Regel über der realen Wachstumsrate. Für die überschuldeten Eurostaaten und den Bestand des Euros wäre das tödlich. Weil die Politik den Euro erhalten will, aber die Schulden nicht abbauen kann, muss der Zins von der EZB kontrolliert werden. Schuld für die damit angelegte nächste Finanzkrise werden dann natürlich andere habe.

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