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Mayers Weltwirtschaft Der Ausweg

 ·  Ein deutscher Staatsfonds könnte Europas Ungleichgewichte verringern. Er sollte nach dem Vorbild Norwegens oder Singapurs konstruiert werden.

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© Thilo Rothacker Vergrößern Thomas Mayer ist Senior Fellow am Center for Financial Studies der Universität Frankfurt und Berater der Deutschen Bank.

Über die Schwierigkeit im Umgang mit Deutschlands chronischem Leistungsbilanzüberschuss habe ich an dieser Stelle schon des öfteren geschrieben. Heute möchte ich eine neue Idee zur Finanzierung des Überschusses vorstellen. Volkswirtschaftlich gesehen entspricht der Überschuss in der Leistungsbilanz einem Überschuss der gesamtwirtschaftlichen Ersparnis gegenüber den Investitionen.

Gegenwärtig werden die deutschen Überschussersparnisse durch das Eurosystem in die Euroländer mit Zahlungsbilanzdefiziten zu geringem Ertrag und beträchtlichem Risiko gelenkt. Daniel Gros vom Brüsseler Think Tank CEPS und ich finden, dass ein nationaler deutscher Pensionsfonds (Sovereign Wealth Fund) diese Aufgabe weit besser erledigen und dabei indirekt den anderen Euroländern helfen könnte (siehe CEPS Policy-Brief Nummer 280 vom 28. August 2012).

Schon vor der Einführung des Euro litt Deutschland an chronischen Leistungsbilanzüberschüssen. Da deutsche Anleger nur bedingt bereit waren, Wechselkursrisiken einzugehen, war die Finanzierung der Überschüsse begrenzt, so dass die D-Mark tendenziell unter Aufwertungsdruck stand. Die Aufwertung erfolgte in Schüben, was dazu führte, dass die Wirtschaft unter wiederkehrenden Wechselkursschocks litt. Bei Wechselkursstabilität stiegen die Exporte, das Bruttoinlandsprodukt und der Leistungsbilanzüberschuss, während die Arbeitslosigkeit sank. In den Phasen der Aufwertung war die Entwicklung umgekehrt.

Mit der Einführung des Euro verschwand das Wechselkursrisiko für Anlagen im Euroraum, so dass die Finanzierung größerer Leistungsbilanzüberschüsse nun gegenüber anderen Euroländern problemlos möglich war, zumindest solange Anlagen in diesen Ländern als risikofrei galten.

Das Kreditrisiko im Euro-Raum ist hoch

Mit dem Beginn der Eurokrise änderte sich dies. Deutsche Sparer und Finanzinstitute mieden nun Investitionen in diesen Ländern und hielten ihre Ersparnisse im Inland. Um einen Kollaps des europäischen Finanzsystems zu vermeiden, übernahmen nun Regierungen und das System europäischer Zentralbanken die Finanzierung, wobei Letzteres über das Interbankzahlungssystem Target 2 den weitaus größeren Teil beitrug. Mitte dieses Jahres hatte die Bundesbank rund 730 Milliarden Euro Forderungen an die EZB in diesem System, was deutlich mehr als die Hälfte des seit Beginn der Währungsunion kumulierten deutschen Leistungsbilanzüberschusses von 1,2 Billionen Euro ausmachte.

Das mit diesen Forderungen verbundene Kreditrisiko steht in keinem Verhältnis zu dem mageren Ertrag. Das Eurosystem leiht Banken in Ländern mit Zahlungsbilanzdefiziten und mangelndem Marktzugang Geld zu einem Zins von 0,75 Prozent und bietet Banken in Ländern mit Zahlungsbilanzüberschüssen unverzinsliche Einlagen an. Angesichts der Qualität der ausleihenden Banken wäre eine Zinsmarge von 0,75 Prozent für Privatanleger nicht hinnehmbar.

Außerdem erzielen die Banken in den Überschussländern aus Anlagen bei der EZB einen negativen Realzins, den sie an ihre Kunden weitergeben. Insgesamt führt die Intermediation des deutschen nationalen Sparüberschusses durch das Eurosystem zu einem Portfolio, das nicht diversifiziert ist und für das Risiko viel zu gering verzinst ist.

Ein deutscher Staatsfonds könnte außerhalb Europas anlegen

Alle diese Nachteile würde ein deutscher „Sovereign Wealth Fund“, nennen wir ihn DESWF, vermeiden. Der DESWF könnte den privaten Anlegern eine garantierte reale Mindestverzinsung mit Beteiligung am darüber hinausgehenden Ertrag anbieten. Der Fonds könnte ein wesentlich besser diversifiziertes Portfolio mit höherem Ertrag als das Eurosystem offerieren und wäre daher eine gute Ergänzung zur Altersvorsorge. Als Beispiele könnten die nationalen Pensionsfonds von Norwegen oder Singapur dienen, die über die Jahre reale Renditen von etwas weniger als drei Prozent beziehungsweise vier Prozent erzielt haben.

Da der DESWF einen erheblichen Teil seiner Mittel außerhalb der Eurozone anlegen könnte, würde der Wechselkurs des Euro fallen. Dies würde die Exporte und das Bruttoinlandsprodukt in den Euroländern mit Zahlungsbilanzdefiziten wachsen lassen und ihnen dabei helfen, ihre Schuld gegenüber dem Eurosystem und ihren Partnerländern abzutragen.

Angesichts seiner breiten Diversifizierung und des langen Anlagehorizonts wäre der DESWF in der Lage, solche Wechselkursrisiken auf sich zu nehmen. Insgesamt dürfte das Verhältnis von Ertrag zu Risiko wesentlich günstiger sein als bei der gegenwärtigen Finanzierung des deutschen Leistungsbilanzüberschusses durch das Eurosystem.

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