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Mayers Weltwirtschaft Angst ums Geld

Die Inflation kommt dann, wenn alle sich vor ihr fürchten. Denn sie hängt davon ab, wie die Erwartungen der Menschen sind.

© Thilo Rothacker Vergrößern Thomas Mayer ist Gründungsdirektor des Flossbach von Storch Research Institutes und Senior Fellow am Center for Financial Studies der Universität Frankfurt.

Im fünften Jahr nach der Lehman-Pleite sind die Warnungen vor einer großen Deflation so gut wie verstummt. In dieser Beziehung haben die Zentralbanken ganze Arbeit geleistet. Doch beschleicht so manchen das mulmige Gefühl, dass statt der Deflation die Inflation kommen könnte. Auch ich habe an dieser Stelle und anderswo wiederholt vor Inflation gewarnt.

Dabei wurde mir oft die Frage gestellt: Woher soll die Inflation denn kommen? Zugegeben, die Preise für Staatsanleihen sind auf schwindelnde Höhe gestiegen, und die Preise für Immobilien, Aktien und Gold haben deutlich angezogen, aber die Konsumentenpreis-Inflation ist auf niedrigem Niveau stabil. Das wird auf absehbare Zeit auch so bleiben, ist die Kapazitätsauslastung in den meisten Industrieländern doch sehr niedrig und das Wachstum schwach. Da ist ein Anstieg der Inflation doch unmöglich. Oder? Für die Kopfmenschen ist die Antwort glasklar, denn sie sind darin geübt, ihr Bauchgefühl zu unterdrücken. Die Bauchmenschen dagegen trauen ihrem Kopf nicht so recht. Was aber, wenn die Kopfmenschen einer überholten Theorie vom Entstehen der Konsumentenpreis-Inflation anhängen?

Der Zusammenhang zwischen Inflation und Kapazitätsauslastung stimmt nicht mehr

Der vielbeschworene Zusammenhang zwischen Inflation und Kapazitätsauslastung geht auf den von William Phillips Ende der fünfziger Jahre beobachteten Zusammenhang zwischen Arbeitslosigkeit und Lohnsteigerungen zurück. Ist die Arbeitslosigkeit hoch und die Kapazitätsauslastung gering, dann ist die Lohn- und Konsumentenpreis-Inflation niedrig. Diese Beziehung gilt auch umgekehrt. Trotz vieler Verfeinerungen in der Folgezeit blieb das „Phillips-Modell“ bis heute die beliebteste Erklärung für Inflation. Viele Zentralbanken nutzen das Modell zur Prognose von Inflation. Bis zur Finanzkrise schienen sie damit ganz gut zu fahren.

Doch gibt es Gründe, anzunehmen, dass seine ohnehin fragwürdige Prognosekraft unter der Finanzkrise sehr gelitten hat. So lag nach OECD-Schätzungen die Kapazitätsauslastung in den Vereinigten Staaten im Jahr 2009 4,6 Prozent unter ihrem Normalwert, und die Konsumentenpreise sanken um 0,3 Prozent. Auch von 2010 bis 2012 waren die Kapazitäten um knapp vier Prozent unterausgelastet. Dennoch stieg die Inflation entgegen der Prognose des Phillips-Modells auf 2,3 Prozent im Durchschnitt dieser Jahre.

Eine ähnlich verblüffende Entwicklung konnte man Anfang der dreißiger Jahre während der Depression beobachten. Im Jahr 1933 lag das reale Bruttoinlandsprodukt der Vereinigten Staaten 26,6 Prozent unter seinem Niveau von 1929, die Konsumentenpreise waren um 24,6 Prozent gefallen und die Arbeitslosenrate von 3,2 auf 25,2 Prozent gestiegen. Bei einer solch hohen Arbeitslosigkeit hätte das Philipps-Modell trotz der wirtschaftlichen Erholung 1934 eine Fortdauer der Deflation vorhergesagt. Tatsächlich stiegen die Konsumentenpreise von 1933 auf 1934 um 3,5 Prozent. Wie konnte das geschehen?

Entscheidend sind die Inflationserwartungen

In beiden Fällen, 1933/34 sowie 2009/10 und den Folgejahren, spielten Erwartungen die Hauptrolle. Die Roosevelt-Regierung erzeugte Anfang 1934 systematisch höhere Inflationserwartungen, indem sie die Gewerkschaften und Unternehmen zu höheren Lohnabschlüssen animierte. Auch der Obama-Regierung gelang es, 2009 die Inflationserwartungen anzuheizen. Nach der Lehman-Pleite erwartete der Finanzmarkt eine durchschnittliche Inflationsrate von minus 0,6 Prozent in den folgenden fünf Jahren. Seither sind diese Erwartungen auf gut zwei Prozent gegen Ende vorigen Jahres angestiegen. Der Umschwung der Erwartungen von Deflation auf Inflation konnte in beiden Episoden die tatsächliche Inflationsrate anheben, obwohl die Arbeitslosigkeit hoch und die Kapazitäten unterausgelastet blieben. Veränderungen von Erwartungen führten zu Veränderungen im Verhalten, das neue Fakten schuf.

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Gegenwärtig liegen die Inflationserwartungen in den Vereinigten Staaten auf Fünf- und Zehnjahressicht recht stabil bei zwei bis zweieinhalb Prozent, nur leicht über der tatsächlichen Rate. Solange dies so bleibt, wird wohl auch die tatsächliche Rate nicht nach oben ausbrechen. Wenn aber die Erwartungen steigen, könnte sich dies ändern. Ein solcher Anstieg der Erwartungen könnte dann kommen, wenn Zweifel an der Fähigkeit der Zentralbanken aufkommen, aus ihrer Nullzinspolitik auszusteigen. Dann könnte die Überschussliquidität, die gegenwärtig die Preise auf den Märkten für Vermögenswerte treibt, ausbrechen und die Löhne und Preise für Konsumgüter treiben. Schön wäre es, wenn man diese Veränderung der Erwartungen vorhersehen könnte. Leider ist dies ebenso schwierig wie Prognosen des Wandels in der Mode. Es bleibt nur, die Inflationserwartungen zu beobachten und aus Stimmungsänderungen auf die kommende Entwicklung zu schließen.

Quelle: F.A.S.

 
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