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Mayers Weltwirtschaft : Niedrige Inflation? Von wegen!

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Thomas Mayer ist Gründungsdirektor des Flossbach von Storch Research Institutes und Professor an der Universität Witten/Herdecke. Bild: Thilo Rothacker

Die Preise steigen kaum, heißt es ständig. Stimmt aber gar nicht. Wer auf die Vermögenspreise blickt, sieht etwas anderes.

          Auf die Frage, was ich denn für die Inflation erwarten würde, antwortete ich im Jahr 2010: fünf Prozent in fünf Jahren. Damals betrug die Konsumentenpreisinflation in Deutschland 1,2 Prozent und der Leitzins der Europäischen Zentralbank (EZB) lag bei einem Prozent. Da ich dachte, die Geldpolitik würde locker bleiben, erwartete ich, dass sie die Inflation nach oben treiben würde. Tatsächlich lag die deutsche Inflationsrate 2015 dann aber bei nur 0,1 Prozent. Fehlprognosen von Volkswirten sind nun keine Seltenheit. Dennoch wurmte mich die Frage, was bei dieser Prognose schiefgelaufen war. Insbesondere hatte ich schon länger den Verdacht, dass der offizielle Konsumentenpreisindex nicht den vollen Umfang der tatsächlichen Geldentwertung erfassen würde. Als ich im Jahr 2014 die Leitung des Flossbach von Storch Research Institute übernahm, machten wir uns daran, einen Vermögenspreisindex zu konstruieren.

          Dieser Index sollte wie ein Konsumentenpreisindex gebaut sein, nur sollte er eben nicht die Preisentwicklung der von der amtlichen Statistik ausgewählten Konsumgüter, sondern die Preisentwicklung von Vermögenswerten erfassen. Warum die amtliche Statistik dafür keinen Index liefert, ist mir bis heute schleierhaft. Zu den Vermögenswerten zählten wir neben Immobilien, Anleihen und Aktien auch weniger weit verbreitete Werte wie Betriebsvermögen sowie Sammel- und Spekulationsgüter (zum Beispiel Kunstwerke, klassische Autos oder Schmuck). Und siehe da, im vierten Quartal 2015 betrug die deutsche Vermögenspreisinflation 7,2 Prozent. Hätte ich 2010 meine Inflationsprognose speziell für Vermögenswerte abgegeben, hätte ich die Inflation unterschätzt statt überschätzt.

          Der Grund für meine Fehlprognose war, dass ich mich auf die von den Zentralbanken verengte Sicht auf die Inflation eingelassen hatte. Die Kaufkraft des Geldes spiegelt sich aber nicht allein in den sogenannten Konsumentenpreisen wider, welche die Zentralbanken im Auge haben, sondern zeigt sich in der Entwicklung aller Preise. Und dazu gehören eben auch die Preise von Immobilien, Anteilen an Unternehmen und anderen Vermögenswerten. Welche Preise eine expansive Geldpolitik treibt, ist vorab nicht zu sagen. Verwenden die Leute das durch die Vergabe von Bankkrediten geschaffene neue Geld zum Kauf von Immobilien statt von Autos, dann steigen eben die Preise von Immobilien statt von Autos. Da die Preise von Autos im Konsumentenpreisindex enthalten sind, aber die Preise von Immobilien dort fehlen, bleibt der Konsumentenpreisindex unverändert. Wer nur auf diesen Index schaut, glaubt, die Kaufkraft des Geldes wäre stabil geblieben, während sie in Wirklichkeit durch den Anstieg von Vermögenspreisen ausgezehrt wurde.

          Heute liegt die Konsumentenpreisinflation im Euroraum bei 1,4 Prozent und in Deutschland bei 1,8 Prozent. Die Europäische Zentralbank klagt, diese Inflationsraten seien zu niedrig, und hält deswegen an ihrer extrem expansiven Geldpolitik fest. Diese zeigt aber Wirkungen im Bereich der Vermögenswerte. Im dritten Quartal dieses Jahres verzeichnete die deutsche Vermögenspreisinflation einen Rekordwert von 8,7 Prozent. Angetrieben wurde sie von Preissteigerungen von Betriebsvermögen (23 Prozent), Aktien (13 Prozent) und Immobilien (8 Prozent). Im Euroraum stiegen die Vermögenspreise im zweiten Quartal 2017 mit einer Jahresrate von ebenfalls stolzen 6,4 Prozent, wobei die Südländer auf 4,2 Prozent und die Nordländer auf 7,4 Prozent kamen.

          Manche Volkswirte rechtfertigen die Niedrigzinspolitik der EZB (und anderer Zentralbanken) mit dem Umstand, dass die Wirtschaft weltweit an einer „säkularen Stagnation“ leide. In diesem Umfeld seien die Zinsen aufgrund der Umstände niedrig, und die Leitzinsen der Zentralbanken müssten dem Rechnung tragen. Doch die Entwicklung der Vermögenspreise spricht dagegen. Diese Preise ergeben sich aus dem Gegenwartswert künftiger Erträge. Würde die Wirtschaft von einer säkularen Stagnation erfasst, würden das Wachstum der erwarteten Erträge und die Zinsen in gleichem Maße fallen. Der Gegenwartswert der künftigen Erträge und damit die Preise von Vermögenswerten blieben unverändert. Fallen jedoch die Zinsen, ohne dass die Ertragserwartungen zurückgehen, dann steigt der Gegenwartswert dieser Erträge und damit die Vermögenspreise.

          Die gegenwärtige Inflation der Vermögenspreise nicht nur in Deutschland, sondern auch in vielen anderen wichtigen Industrieländern widerspricht der Theorie der säkularen Stagnation. Diese These kann nur aufrechterhalten, wer davon ausgeht, dass er mehr weiß als die Summe der Marktteilnehmer. Wie alle Zentralplaner neigen leider auch die Zentralbanker zu dieser Art der Selbstüberschätzung.

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