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Thomas Mayer ist Gründungsdirektor des Flossbach von Storch Research Institutes und Professor an der Universität Witten/Herdecke. Bild: Thilo Rothacker

Mayers Weltwirtschaft : Draghi provoziert den Konflikt

Die Europäische Zentralbank kauft weiter massenhaft Staatsanleihen und will dadurch den Euro retten. Diese Strategie kann böse enden.

          Die Europäische Zentralbank hat beschlossen, nach dem Jahreswechsel ihre monatlichen Anleihekäufe zu halbieren. Doch sollen diese Käufe mindestens bis September 2018 oder sogar darüber hinaus weitergehen. Erst lange nach dem Auslaufen des Anleihekaufprogramms sollen die Leitzinsen möglicherweise steigen. Vor dem Hintergrund der Wirtschaftsdaten der jüngeren Vergangenheit kommt man um die Frage nicht herum, was die EZB mit ihrer Politik eigentlich will.

          Der Auftrag ist klar: Preisstabilität. Da gegenwärtig aber weder Inflation noch Deflation der Konsumentenpreise drohen, müsste die EZB das Ziel eigentlich als erreicht betrachten. Im zweiten Quartal dieses Jahres stieg das reale Bruttoinlandsprodukt um 2,3 Prozent gegenüber dem Vorjahr, und die Aussichten sind gut, dass sich die Erholung fortsetzen wird. Die harmonisierte Konsumentenpreisinflation betrug im September 1,5 Prozent, lag also im Zielbereich von nahe bei, aber unter 2 Prozent. Die Geldmenge M3, für die die EZB früher einmal ein Wachstum von 4,5 Prozent pro Jahr angepeilt hat, wuchs im September um 5,1 Prozent gegenüber dem Vorjahr. Die Kredite an private Haushalte und Unternehmen stiegen um 2,8 Prozent. Zu diesen Wirtschaftsdaten passen weder Null- und Negativzinsen noch weitere Anleihekäufe. Würde die EZB das Ziel der Preisstabilität in ihrer eigenen Definition verfolgen, hätten die Anleihekäufe längst eingestellt und die Zinsen erhöht werden müssen, wie es die amerikanische Notenbank Fed seit drei Jahren vormacht.

          Man kann daraus nur schließen, dass die EZB gegenwärtig ein anderes Ziel verfolgt. Vorrangig ist seit 2012 für sie der Erhalt des Euro, und das erfordert massive Finanzierungshilfe für überschuldete Eurostaaten. Im Juli 2012, als der Euro tief in der Krise steckte, erklärte EZB-Präsident Draghi, dass die EZB tun werde, was immer nötig ist, um die europäische Einheitswährung zu retten. Gemeint war, dass die EZB Anleihen von Staaten aufkaufen würde, die Gefahr laufen, zahlungsunfähig zu werden. Im September desselben Jahres wurde Draghis Ankündigung in ein Programm gefasst, das den obskuren Namen „Geldpolitische Outright Geschäfte“ (kurz OMT) erhielt. OMT kam unter anderem wegen juristischer Querelen bis heute nicht zum Einsatz. Dafür begann die EZB im Rahmen des „Programms zum Ankauf von Wertpapieren des öffentlichen Sektors“ (PSPP) im März 2015, massiv die Anleihen der Eurostaaten aufzukaufen. Gleichzeitig versorgte sie die Banken reichlich mit Liquidität, die diese nutzten, um ebenfalls Staatsanleihen zu kaufen.

          Würden die Zinsen steigen, könnte der Euro scheitern

          Seit Auflage des PSPP hat die EZB Staatsanleihen für 1,8 Billionen Euro gekauft. Gleichzeitig stiegen Wertpapierkredite und andere Kredite der Banken an die Eurostaaten in dieser Zeit um rund 920 Milliarden Euro. Gemeinsam haben EZB und Banken in dieser Zeit also Staatsanleihen im Umfang von 2,7 Billionen aufgekauft. Dagegen stieg die Staatsverschuldung in dieser Zeitspanne „nur“ um rund 420 Milliarden Euro. Folglich kam es zu einer massiven Umschichtung in Höhe von 2,3 Billionen Euro von anderen Investoren zu EZB und Banken. Inzwischen machen Staatskredite (aus dem PSPP) 41 Prozent der Bilanzsumme der EZB und (insgesamt) 17 Prozent der Bilanzsumme der Banken aus.

          Unterm Strich hatten diese Aktionen zur Folge, dass nicht nur der Durchschnitt der Zinsen auf Staatsanleihen, sondern auch die Zinsdifferenzen zwischen den Anleihen der Eurostaaten massiv sanken. Für Italien, dessen Nöte Draghi im Juli 2012 zu seiner Garantie für den Euro bewegten, fiel der Zins auf zehnjährige Anleihen von 6,0 Prozent im Juli 2012 auf ein Tief von 1,2 Prozent im August 2016. Die Zinsdifferenz zu entsprechenden Bundesanleihen sank von 4,8 Prozentpunkten im Juli 2012 auf bis zu 1,0 Prozent im Dezember 2015.

          Gegenwärtig gibt es keinen offenen Konflikt zwischen dem von der EZB-Führung gesetzten Ziel, den Euro zu erhalten, und ihrem vertraglich vereinbarten Mandat, für Preisstabilität zu sorgen. Dies gilt solange, wie die von der EZB zur Unterstützung überschuldeter Eurostaaten gedrückten Zinsen mit moderater Inflation einhergehen. Sollte die Inflation jedoch im Trend steigen, wird es zum Zielkonflikt kommen. Vermutlich würde die EZB einen dauerhaften Anstieg der Inflation so lange wie möglich abstreiten, um für die Schuldenstaaten bedrohliche Zinsanstiege abwehren zu können. Auch könnte sie das schlafende OMT aktivieren, um gefährdete Staaten gezielt mit Käufen ihrer Anleihen zu stützen. So oder so würde ein Anstieg der Inflation den Außenwert des Euro schwächen. Denn wenn die Zinsen dann steigen würden, könnte der Euro scheitern, und wenn sie trotz höherer Inflation nicht stiegen, würde der Euro zur Weichwährung.

          Quelle: F.A.S.

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