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Mayers Weltwirtschaft : Achtung, Schuldenfalle!

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Thomas Mayer ist Gründungsdirektor des Flossbach von Storch Research Institutes und Professor an der Universität Witten/Herdecke. Bild: Thilo Rothacker

Zehn Jahre nach der Finanzkrise sind die Schulden auf neuen Höchstständen. Das verheißt nichts Gutes.

          Seit dem Ende der großen Rezession Mitte 2009 sind 106 Monate vergangen. Damit ist die gegenwärtige konjunkturelle Aufschwungsphase nur noch 14 Monate vom längsten Aufschwung seit dem Zweiten Weltkrieg entfernt, der von 1991 bis 2001 dauerte. Typischerweise liegen im hohen Alter eines Aufschwungs die Zinsen deutlich über und die Staatsschulden weit unter dem Niveau seiner Jugend. Folgt dem Aufschwung dann der Abschwung, können die Zinsen sinken und die Schulden steigen. Die Staatsfinanzen bleiben stabil, weil sich an der Belastung durch Zinszahlungen nur wenig ändert. Hat der Staat vorher hohe Zinsen auf niedrige Schulden gezahlt, zahlt er nun niedrigere Zinsen auf höhere Schulden.

          Stabile Finanzen erlauben dem Staat, sich mit einer höheren Neuverschuldung gegen den Abschwung zu stemmen, in dem private Haushalte und Unternehmen ihre während des Aufschwungs aufgebauten Schulden verringern. Heute leben wir jedoch in einer spiegelverkehrten Welt. Obwohl der Aufschwung alt ist, sind die Zinsen deutlich niedriger und die Schulden der Staaten wesentlich höher als gegen Ende des vorherigen Aufschwungs. Bisher lässt die Inflation auf sich warten, so dass niedrige Zinsen dem konjunkturellen Umfeld angemessen erscheinen. Wenn die Inflation schließlich aber doch noch anzieht, haben wir ein Problem. Die Zinsen können nur begrenzt steigen, denn sonst droht vielen Staaten die Zahlungsunfähigkeit.

          Wie weit könnte die Europäische Zentralbank (EZB) die Zinsen nach oben treiben, bis es brenzlig wird? Einen Anhaltspunkt dafür bietet die Zinsbelastung der Staaten vor der Schuldenkrise, also Ende 2007. Diese Belastung ergibt sich aus der Multiplikation des Zinses mit der ausstehenden Schuld. Vom heutigen Niveau aus könnten die Zinsen um gut zwei Prozentpunkte auf 3,3 Prozent (im gewichteten Mittel der Eurostaaten) ansteigen, ohne dass die Zinsbelastung über dem Niveau von Ende 2007 liegen würde. Würden die Zinsen dann um einen weiteren Prozentpunkt steigen, wäre die Belastung so hoch wie Ende 2011, als die Währungsunion kurz vor dem Aus stand.

          Würde die EZB die Zinsen bis zu der Gefahrenschwelle treiben, um einen Ausbruch der Inflation zu bekämpfen, wenn ihr Mandat dies erfordert? Wohl kaum, denn damit könnte sie die nächste Schuldenkrise herbeiführen, die den endgültigen Bruch des Euroraums bringen könnte. Eher wird die EZB daher die Inflation kleinreden und darauf hoffen, dass die Bürger nicht das Vertrauen in die Kaufkraft des Euros verlieren. Sollte dies dennoch geschehen, wird es zur Flucht in Sachwerte wie Gold, Immobilien und Aktien kommen.

          Was aber, wenn der nächste Abschwung ohne vorherigen Anstieg der Inflation und Zinsen käme? Denkbar wäre, dass der Abschwung durch einen globalen Handelskrieg eingeleitet würde. Auch dann würde die Schuldenfalle zuschnappen. Einer kritischen Masse von öffentlichen und privaten Schuldnern würde wohl die Zahlungsunfähigkeit drohen – nicht weil ihre Zinsbelastung stiege, sondern weil ihre Einkommen wegbrechen würden. Wie in einer Reihe von Dominosteinen könnte der Fall eines Schuldners den nächsten Schuldner zu Fall bringen. Der amerikanische Ökonom Irving Fisher hat in den dreißiger Jahren dafür den Ausdruck der „Schuldendeflation“ geprägt.

          Natürlich hat seit Fisher jeder Zentralbanker gelernt, dass eine Schuldendeflation verhindert werden muss, koste es, was es wolle. Daher würde die EZB in diesem Fall wohl den Gläubigern marode Schulden abkaufen und wacklige Schuldner dadurch stützen, dass sie ihre neu emittierten Schuldtitel, die sonst niemand haben will, aufkauft. Auch der Kauf von Aktien würde wohl auf dem Programm stehen, um die Eigenkapitalkosten von Unternehmen niedrig zu halten. In diesem Fall käme es zu einer breit angelegten Monetisierung von Schulden und Aktienkapital, wie es im Ansatz schon heute in Japan zu besichtigen ist. Und auch in diesem Fall könnte der Verlust an Vertrauen in die Kaufkraft des Geldes eine Flucht in Sachwerte einleiten. Denn die Bürger würden fürchten, dass neu geschaffenes Geld nur noch mit schlechten Werten gedeckt ist.

          Man kann sich fragen, wann die Schuldenfalle zuschnappen wird. Leider lässt sich das nicht seriös voraussagen. Solange die Inflation niedrig bleibt und die Konjunktur nicht durch unfähige Politiker abgewürgt wird, können die Zinsen niedrig und die Schulden hoch bleiben. Es ist wie im Film: „Und täglich grüßt das Murmeltier“ in einem in der Zeitschleife gefangenen Konjunkturaufschwung. Das geht so lange, bis wir plötzlich aufwachen – dann allerdings nicht wie Bill Murray im Film an der Seite von Andie MacDowell, sondern in einer Geldkrise.

          Thomas Mayer ist Gründungsdirektor des Flossbach von Storch Research Institute und Professor an der Universität Witten/Herdecke.

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