Die EZB plant eine Abwicklungsplattform und überdehnt ihre Tätigkeit.
Mit der Überlegung, eine Plattform zur Wertpapierabwicklung namens Target 2 securities aufzubauen, betreten die Zentralbanken im Eurosystem gefährliches Terrain. Viele Details sind unklar, und eine Entscheidung steht im Rat der Europäischen Zentralbank (EZB) erst 2007 an. Doch deutet alles darauf hin, daß die Zentralbanken ihre Tätigkeit überdehnen wollen. Die EZB leitet den Vorstoß aus ihrem Auftrag ab, das reibungslose Funktionieren der Zahlungssysteme zu fördern. Unbestritten ist, daß in der privatwirtschaftlich organisierten Wertpapierabwicklung große Effizienzreserven zu heben sind. Aber ist das Aufgabe der EZB?
Historisch bedingt, werden Wertpapiergeschäfte im Euro-Raum meist national abgewickelt. Etwa zwanzig Zentralverwahrer führen die Wertpapierregister und stellen sicher, daß der Käufer einer Aktie oder einer Anleihe das Wertpapier und der Verkäufer sein Geld erhält. Das Geschäft ist auf nationaler Ebene vielfach monopolistisch organisiert, als Folge von Größenvorteilen. Früher wurden die Verwahrer deshalb oft als Kooperative der Finanzwirtschaft geführt wie der deutsche Kassenverein. Heutzutage sind auch gewinnorientierte Unternehmen in dem Geschäft tätig wie die Deutsche Börse mit ihrer Tochtergesellschaft Clearstream. Unterschiedliche Geschäftsmodelle der Verwahrer erschweren die Konsolidierung über Grenzen hinweg. Es gibt nur wenige private Initiativen wie die des Zentralverwahrers Euroclear, um international für mehr Effizienz zu sorgen.
Ein Großteil der Wertpapiertransaktionen wird "in Zentralbankgeld" abgewickelt, das heißt, daß die Zahlungen über die Konten der Geschäftsbanken bei den Notenbanken laufen. Dies bietet den Geschäftsbanken Sicherheit und bedingt, daß zwischen den Geldkonten der Notenbanken und den Wertpapierkonten der Verwahrer Informationen fließen. In den Euro-Staaten werden die Informationen oft über Schnittstellen der Rechensysteme ausgetauscht. Frankreich verfolgt einen Sonderweg: 1998 lagerte die Banque de France die Führung ihrer Zentralbankgeldkonten teilweise aus. In diesem integrierten Modell werden die Geld- und die Wertpapierseite einer Transaktion auf einer Plattform von Euroclear abgewickelt, was Kosten spart. Nach Auskunft der Banque de France litt die Finanzmarktstabilität darunter nicht.
Das Eurosystem plant für Transaktionen in Zentralbankgeld solch ein integriertes Modell. Die Wertpapierkonten der Verwahrer sollen im ganzen Euro-Raum mit den Zentralbankgeldkonten auf der Plattform Target 2 securities zusammengeführt werden, die indes nicht privatwirtschaftlich, sondern vom Eurosystem betrieben würde. Dieser Ansatz böte Vorteile. Liquidität würde gebündelt und die stockende Integration der Wertpapierabwicklung technisch vorangetrieben. Geschäftsbanken erfreut zudem, daß die monopolistische Macht der Zentralverwahrer, von denen manche ins Bankgeschäft vordringen, beschnitten würde. Doch hat das Modell auch Nachteile. Die Plattform schlösse EU-Staaten ohne Euro aus, was Barrieren zementiert. Womöglich müßte die EZB im Betrieb von Target 2 securities auch einer Finanzaufsicht unterliegen. Will sie das wirklich?
Die Bedenken sind aber vor allem ordnungspolitischer Natur. Selbst manche Notenbanker fragen hinter vorgehaltener Hand, ob das Eurosystem die Infrastruktur für einen Markt betreiben soll, an dem es selbst tätig ist. Die EZB nähme zudem den Verwahrern einen Teil ihres Geschäfts und griffe in einen privaten Markt ein, in dem Versagen nicht ersichtlich ist. Sie begründet dies mit Kosteneinsparungen. Wie groß diese ausfielen, ist unklar, denn für Transaktionen "in Geschäftsbankengeld" müßte die Finanzwirtschaft weiterhin eine Abwicklungsinfrastruktur aufrechterhalten. Auch ist es in einer Marktwirtschaft zunächst einmal Aufgabe privater Unternehmen, nicht öffentlicher Institutionen, Effizienzvorteile zu heben. Die EU plant auch nicht ein Telefonnetz, die Bundesregierung kein Internet.
Die EZB argumentiert, daß nur sie die Effizienz einer integrierten Plattform bieten könne. Dies gilt freilich nur, weil die Notenbanken die volle Kontrolle über ihre Konten behalten oder - im Fall von Frankreich - zurückgewinnen wollen. EZB-Präsident Jean-Claude Trichet nähme so die Entscheidung zurück, die er als Gouverneur der Banque de France anders traf. Dafür spricht einiges, nicht zuletzt die Notwendigkeit diskreter Liquiditätshilfen im Krisenfall. Es ist aber kein hinreichender Grund dafür, daß die EZB eine Infrastruktur aufbaut und dauerhaft betreibt, die Geschäftsbanken und Zentralverwahrer euroraumweit entwickeln und per Schnittstellen an die Rechensysteme des Eurosystems anschließen könnten. Eine solche marktwirtschaftliche Lösung ist schwer zu erlangen, und sie mag den Nutzen einer einzigen integrierten Plattform kosten. Sie böte aber im Gegenzug alle Vorteile der Konkurrenz privater Anbieter im Ringen um die beste Lösung.
Im Gegensatz zum künftigen Großzahlungssystem Target 2 ist die Wertpapierabwicklungsplattform Target 2 securities für die Geldpolitik kein Muß. Die EZB muß nicht den Anleihen- oder Aktienhandel befördern, um die Stabilität des Euro zu sichern. Heutzutage werden Telefonnetze, Eisenbahnschienen oder die Wasserversorgung von der öffentlichen in die private Hand übergeben, um die Vorteile des Wettbewerbs auszuschöpfen. Auch die Zentralbanken müssen ihr Selbstverständnis überprüfen. Es gibt nicht nur Wettbewerb auf einer öffentlich bereitgestellten Infrastruktur, den die EZB beschwört, sondern auch Wettbewerb um die Infrastruktur. So sinnvoll es ist, daß das Eurosystem auf eine Integration der Wertpapierabwicklung dringt, ist die Finanzwirtschaft für die Infrastruktur ihres Geschäfts selber zuständig.
