Geldpolitik Die Überschußliquidität im Euro-Raum steigt

Das Wachstum der Geldmenge M3 im Euro-Raum hat sich im März ein wenig verlangsamt, ist aber immer noch kräftig. Die Kreditausleihungen an den privaten Sektor legten beschleunigt zu. Nach Einschätzung von Bankvolkswirten setzt sich der Aufbau der Überschußliquidität fort.

Der Chefvolkswirt der Europäischen Zentralbank (EZB), Otmar Issing, sagte am Rande einer Konferenz in Frankfurt: "Wir sind über das starke Geldmengenwachstum besorgt." Die Analyse sei derzeit aber erschwert. Issing verwies darauf, daß die liquidesten Elemente der Geldmenge rasch wüchsen, die Kredite sich aber trotz der schwachen Wirtschaftsaktivität stabilisierten.

Nach Angaben der EZB wuchs die Geldmenge M3 im März um 6,5 Prozent gegenüber dem Vorjahresmonat. Für den Februar revidierte die EZB die Wachstumsrate von 6,4 auf 6,7 Prozent nach oben. Im Durchschnitt des ersten Quartals wuchs die Geldmenge um 6,7 Prozent und damit oberhalb des Referenzwerts von 4,5 Prozent. Maßgeblich für die Geldmengenexpansion ist der niedrige Zinssatz, der das Wachstum der liquidesten Komponenten der Geldmenge antreibt. Die enger gefaßte Geldmenge M1, die Bargeld und täglich fällige Einlagen umfaßt, wuchs im ersten Quartal durchschnittlich um 9,7 Prozent; im März waren es 9,3 Prozent. M3 setzt sich aus M1 und aus Finanzanlagen und Wertpapieren bis zu zwei Jahren Laufzeit zusammen.

Zins treibt Kredit

Auch das robuste Kreditwachstum führt die EZB auf den niedrigen Zins zurück. Im März legten die Ausleihungen an Unternehmen und die Konsumkredite beschleunigt um 6 und 6,7 Prozent zu. Kredite für Hauskäufe wuchsen fast unverändert um 10 Prozent. Die EZB beobachtet dies aufmerksam, weil die Hauspreise in einigen Euro-Staaten rapide steigen und Volkswirte etwa in Frankreich eine Preisblase vermuten (F.A.Z. vom 22. April).

Drei Geldlücken

Die EZB ist zunehmend über die Überschußliquidität im Euro-Raum besorgt. Diese kann auf mittlere Sicht zur Inflation führen. Im gerade veröffentlichten Jahresbericht zeigt die EZB, daß der Aufbau der Überschußliquidität sich 2004 deutlich beschleunigte. Als Maß verwendet die Bank dazu die Geldlücke. Diese beschreibt die Differenz der tatsächlichen und einer hypothetischen Geldmenge, die sich ergeben hätte, wenn die Geldmenge vom Start der Währungsunion an mit dem Referenzwert von 4,5 Prozent gewachsen wäre. Diese nominale Geldlücke betrug zum Jahresende 2004 rund 10 Prozent des Geldmengenbestands. Bereinigt um Portfolioumschichtungen von Anlegern, die die Geldmenge 2003 aufblähten und die nach Ansicht der EZB nicht inflationsrelevant sind, ergibt sich eine deutlich niedrigere Geldlücke, die aber 2004 gleichfalls größer wurde. Die reale Geldlücke berücksichtigt zudem, daß ein Teil der Überschußliquidität schon durch Preissteigerungen "aufgewischt" wurde. Sie lag zuletzt bei mehr als 6 Prozent.

Drei Wege zum Abbau

Die Überschußliquidität kann nach Analyse der EZB dadurch abgebaut werden, daß die Verbraucher bei einer besser laufenden Wirtschaft zunehmend konsumieren. Führt dies zu einer Verknappung der Produktionskapazitäten, würde das Preisniveau in die Höhe getrieben. Denkbar sei aber zweitens, daß die privaten Haushalte ihre liquiden Geldbestände wieder in längerfristige Vermögenswerte oder Wertpapiere investierten. Es könne zu einer Inflation der Vermögenspreise kommen, die sich über eine Vermögenssteigerung privater Haushalte indirekt auf die Verbraucherpreisinflation auswirke.

Die EZB schließt drittens nicht aus, daß die Menschen im Euro-Raum dauerhaft mehr Geld halten, weil sie nach den erlittenen Verlusten an den Aktienmärkten bei Finanzanlagen nun risikobewußter handelten. Dies wäre ein Strukturbruch in der Geldnachfrage; die Euro-Raum-Europäer würden systematisch mehr Geld halten. Dann wäre die Überschußliquidität gar nicht so hoch wie ausgewiesen und das Inflationsrisiko geringer. Die EZB betont, daß es noch zu früh sei, einen solchen dauerhaften Strukturbruch in der Geldnachfrage festzustellen.