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Aktienrückkäufe eines Unternehmens sind gut für den Kurs der betreffenden Titel, Aktienemissionen schaden hingegen der Wertentwicklung. In den Vereinigten Staaten ist dieser Zusammenhang schon bekannt und empirisch bestätigt. Die Ökonomen der Fondsgesellschaft Invesco haben diesen Zusammenhang nun auch für europäische Aktien untersucht und sind zu einem eindeutigen Resultat gelangt: Auch in Europa sind Anleger gut beraten, darauf zu achten, ob ein Unternehmen Aktien zurückkauft oder weitere Aktien emittiert.
Für die Vereinigten Staaten waren die Ergebnisse der Analysen eindeutig: Von 1971 bis 1992 haben die Aktien von Unternehmen, die am meisten eigene Aktien zurückkauften, gemessen an ihren Fünf-Jahres-Erträgen, besser abgeschnitten als die Aktien von Unternehmen, die am eifrigsten neue Aktien emittierten (siehe Grafik). Für andere Zeitabschnitte fanden sich ebenfalls empirische Anhaltspunkte für diese These.
Mehrere Gründe
Auch für Europa haben die Invesco-Ökonomen festgestellt: "Für die vergangenen 13 Jahre haben wir einen eindeutigen Zusammenhang zwischen der Veränderung der Zahl der ausgegebenen Aktien und der sich daran anschließenden Kursentwicklung gefunden." Falle die Zahl der ausgegebenen Aktien, so steige anschließend der Kurs der betreffenden Aktie - und umgekehrt, sagt Jörg Krämer, Chefökonom von Invesco.
Begründungen für diese Ergebnisse gibt es mehrere: So kann es sein, daß der Rückkauf der eigenen Aktien durch das Unternehmen ein Signal für andere, weniger gut informierte Investoren darstellt. Wenn das Management die eigenen Aktien kauft, hält es sie offensichtlich für preiswert. Die Anleger schließen sich diesem Urteil an und kaufen die Aktie.
Emittenten werden leicht sinnlich
Bei einer Aktienemission ist das anders: Hält ein Unternehmen die eigenen Aktien für überbewertet, so wird es die Gunst der Stunde nutzen und weitere Aktien emittieren, um so billig an Kapital zu kommen. Empirisch gibt es Anhaltspunkte für diese Vermutung. "Studien aus den Vereinigten Staaten deuten darauf hin, daß Unternehmen mit überbewerteten Aktien überdurchschnittlich häufig Aktien emittieren", sagt Krämer. Dieses günstige Kapital macht die Unternehmen dann oft auch sinnlich - ein weiterer Grund dafür, daß Aktienemissionen schlecht für den Kurs sein können.
Mit dem billigen Kapital werden rasch leichtsinnige Investitionen getätigt, die sich später als unrentabel erweisen. "Umgekehrt sorgt ein Aktienrückkauf dafür, daß die Unternehmen Investitionsdisziplin wahren", sagt Krämer. Hinzu komme, daß ein Aktienrückkauf die Steuerlast senke: "Nimmt ein Unternehmen mit geringer Verschuldung Fremdkapital auf, um eigene Aktien zurückzukaufen, so kann es die Zinsen auf das Fremdkapital als Kosten absetzen."
Zusätzlicher Erkenntnisgewinn
Allerdings läßt sich nicht pauschal sagen, daß Aktienrückkäufe immer gut und Aktienemissionen immer schlecht sind. Wer lohnende Investitionsmöglichkeiten sieht, der braucht Kapital, um zu wachsen. Der Rückkauf der eigenen Aktien kann auch nur ein kurzfristig angelegtes Manöver der Geschäftsführung sein, um den Kurs der eigenen Aktie zu treiben. "Studien zeigen allerdings, daß dies eher die Ausnahme als die Regel ist", sagt Krämer. Was die Frage nach Aktienrückkäufen oder -emissionen für den Investmentprozeß sinnvoll macht, ist der Umstand, daß dieses Kriterium keinen engen Zusammenhang zu einigen anderen Selektionskriterien für Aktien - beispielsweise der Bewertung oder dem Ausmaß der Gewinnrevisionen - aufweist.
Mit anderen Worten: Die Frage nach Aktienrückkäufen oder Neuemissionen kann einen zusätzlichen Erkenntnisgewinn bringen, den andere Indikatoren nicht liefern können. Nicht zuletzt deswegen hat die Fondsgesellschaft Invesco dieses Kriterium in ihren Auswahlprozeß für europäische Aktien aufgenommen.
