Anlage-Strategie Auch wenn es weh tut - Verlustbringer sollten verkauft werden

Die Regel klingt so einfach: Gewinne laufen lassen und Verluste begrenzen. Das ist eine der ersten Börsen-Weisheiten, mit denen Neuanfänger bei ihrem Markteintritt konfrontiert werden.

Doch nur weil eine Regel vernünftig klingt, heißt das noch lange nicht, dass sie in der Praxis auch funktioniert. Und nicht nur das: Auch das Befolgen der Regel ist nicht einfach. Denn wie schwer ist mitunter ist, sich von Aktien zu trennen, die sich gegenüber dem Einstandspreis im Minus bewegt, hat vermutlich jeder Aktionär schon einem selbst gemerkt.

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Psychologie steht den Anlegern oft im Weg

Das ist auch einfach mit der Psychologie erklärt, fällt es doch kaum jemand leicht, Fehler und Falscheinschätzungen einzugestehen. Es liegt vielmehr in der Natur des Menschen, in solchen Fällen auf das Prinzip Hoffnung zu setzen.

Das ist auch eine Erkenntnis der noch relativ jungen Disziplin Behavioral Finance. Dieser Ansatz untersucht bekanntlich die häufig unbewusst irrationalen Verhaltensweisen der Anleger und ihre Auswirkungen auf die Finanzmärkte. Weil beim Investieren eben auch viel Psychologie im Spiel ist, trösten sich viele Anleger bei Verluste damit, dass stark gefallene Aktien doch theoretisch auch ein großes Aufholpotenzial haben müssten.

Um herauszufinden, was denn nun die richtige Strategie ist, hat man bei M.M.Warburg Investment Research mit Hilfe einer Simulation untersucht, wie gut die Regel Verluste zu begrenzen in der Vergangenheit abgeschnitten hat.

Konkret wurden dazu am Anfang des Backtestzeitraumes (in diesem Fall war das der 1.7.2002) per Zufallsgenerator 50 Aktien ausgewählt, die auch zu dem Zeitpunkt im breiten Euro Stoxx enthalten waren. Jeden Monat wurden dann maximal 5 Aktien ausgetauscht, wobei die Auswahl der Werte wiederum durch den Zufallsgenerator erfolgt. Einzige Nebenbedingung war dabei die, dass eine Aktie nur dann zum Verkauf „freigegeben“ wird, wenn sie über ihrem Einstandskurs notiert. Ließen sich zu einem gegebenen Zeitpunkt beispielsweise nur 3 Aktien finden, die über dem Einstandskurs lagen, konnten auch nur diese 3 Aktien durch neue Aktien ersetzt werden. Lag keine Aktie mehr im Gewinn, fand auch keine Transaktion mehr statt.

Auf diese Weise wurde laut Analyst Christian Jasperneite sichergestellt, dass keine Verluste realisiert werden können. Eine einzige Ausnahme bestand für den Fall, dass eine Aktie den Euro Stoxx verlässt - hier wurde dann eine Transaktion vorgenommen losgelöst davon, ob ein Gewinn oder ein Verlust entstand. Alle Aktien in der Simulation wurden gleich gewichtet und mit einem Portfolio verglichen, in dem alle Aktien des Euro Stoxx ebenfalls gleich gewichtet waren.

Verlustrealisierungsverbote erweisen sich als Bumerang

Ein Vergleich mit dem Index selbst machte wenig Sinn, so Jasperneite, da sonst sogenannte Size-Effekte das Ergebnis hätten überlagern können, denn ein gleich gewichtetes Portfolio hätte in den letzten 10 Jahren fast immer ein marktkapitalisierungsgewichtetes Portfolio geschlagen. Doch das ist ein Spezifikum dieser Zeitperiode und kann nicht verallgemeinert werden. Um also Äpfel mit Äpfeln zu vergleichen und nicht mit Birnen, wurden jeweils ein gleich gewichtetes Musterportfolio mit einer gleich gewichteten passiven Strategie verglichen.

Um Zufälle bei einer einmaligen Berechnung auszuschließen wurde der Portfoliokonstruktionsprozess 500 Mal durchgeführt. Damit lässt sich auch in etwa abschätzen, mit welcher Wahrscheinlichkeit ein Portfolio mit Verlustrealisierungsverbot besser oder schlechter abschneidet als ein passives Investment in das gesamte Investmentuniversum.

Das Ergebnis war mehr als eindeutig, wie Kasperneite ausführt: „In etwa 83 Prozent der Fälle liegt die Wertentwicklung des Portfolios mit dem Verlustrealisierungsverbot unterhalb einer passiven Investitionsstrategie, und das sogar ohne die Berücksichtigung von Kosten! Berücksichtigt man zudem realitätsnahe Kosten, dann ist das Ergebnis noch eindeutiger, denn in diesem Fall lassen sich kaum noch Konstellationen finden, in denen ein Verlustrealisierungsverbot in der Vergangenheit gegenüber einem statischen Investmentansatz einen Mehrwert erzielt hätte.“

Darüber hinaus zeigte sich, dass ein Festhalten an Aktien mit einer schlechten Wertentwicklung zu einer signifikant schlechteren Risikostruktur als ein passives Investment in den breiten Markt führte. Die zu erwartende Volatilität lag etwa 3 Prozentpunkte über der Volatilität eines passiven Investments in den gesamten Index, wobei die Volatilität nicht selten sogar 5 Prozentpunkte über dem Referenzportfolio lag.

Damit ist laut Jasperneite eindeutig beweisen, dass auch unter Risikogesichtspunkten die Angst vor dem Realisieren von Verlusten ein schlechter Ratgeber ist. In dem Beispiel lag nur in einem von 500 Durchläufen die Portfoliovolatilität unter der Volatilität der alternativen Allokation in den gleich gewichteten Index.

Bessere Ergebnisse auch unter Berücksichtigung der Kosten

Und wie der M.M.Warburg-Analyst weiter ausführt, ergab sich bei den 500 Durchläufen bei einem Verzicht auf Verlustrealisierungen nach 10 Jahren eine kumulierte Performance von etwa 11 Prozent. Dem steht ein Plus von 29 Prozent bei einem gleich gewichteten Index gegenüber.

Allerdings ist das nur die halbe Wahrheit. Denn während durch eine passive und gleich gewichtete Investition in den Index so gut wie keine Kosten entstehen, wäre das simulierte aktive Asset Management mit Kosten verbunden gewesen. Daher wurden realitätsnahe Kosten unterstellt und diese noch von der Wertentwicklung des Portfolios mit dem Verlustrealisierungsverbot abgezogen. In diesem Fall lag die Wertentwicklung nach 10 Jahren bei fast exakt 0 Prozent und damit etwa 30 Prozentpunkte unter dem passiven Vergleichsinvestment (siehe Grafiken).

Wer also langfristig eine ansprechende Wertentwicklung anstrebe, sollte kurzfristig immer auch bereit sein, Verluste zu realisieren und damit zu begrenzen, rät Jasperneite. Wer diese Regel nicht befolge, handele falsch und verschenke langfristig Performance in signifikantem Umfang.