Der Markt ist fast 70 Milliarden Euro groß, aber für Privatanleger verschlossen. Die Schuldscheine haben in der Finanzierung für mittelständische Unternehmen seit dem Jahr 2003 deutlich an Bedeutung gewonnen. Aber auch große Unternehmen wie etwa die beiden Dax-Gesellschaften Lufthansa oder Fresenius greifen auf dieses Instrument zurück. „Der Schuldschein liegt in der Mitte zwischen Anleihe und Konsortialkredit“, sagt Milon Jenßen, der für die West LB das Emissionsgeschäft in diesem MarktLB mitverantwortet. Sein Haus hat auch an einer Studie mitgewirkt, die von der auf Unternehmensfinanzierung spezialisierten Beratungsgesellschaft Capmarcon herausgegeben wurde.
Es handelt sich dabei um den ersten unabhängigen Überblick über den ansonsten weitgehend abgeschotteten Markt. Demnach hat sich das Volumen seit 2003 auf nun 69 Milliarden Euro mehr als verdreifacht. Das seien 35 Prozent des Volumens des deutschen Marktes für Unternehmensanleihen, schreibt Capmarcon-Chef Hans-Werner Grunow in seiner Studie. Dass der Markt nicht im Rampenlicht der Öffentlichkeit steht, liegt auch an der Besonderheit der Schuldscheindarlehen.
Auch BMW nutzte Schuldscheine
„Wie beim Kredit handelt es sich um eine bilaterale Kreditbeziehung zwischen Emittent und Investor“, erklärt Jenßen. Der theoretisch mögliche Verkauf während der Laufzeit ist seinen Worten zufolge mit dem Sekundärmarkt einer Anleihe vergleichbar, allerdings weit weniger standardisiert, da er nicht über eine Börse abgewickelt wird. Er fügt hinzu, dass Verkäufe während der Laufzeit die Ausnahme seien. Laut Grunow werden mehr als 90 Prozent der Schuldscheine von den Ersterwerbern bis zur Endfälligkeit gehalten.
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Wieder mehr Schuldscheine
Das jährliche Emissionsvolumen hat laut Capmarcon im vergangenen Jahr knapp 10 Milliarden Euro betragen. Der Höhepunkt wurde im Jahr 2008 mit mehr als 20 Milliarden Euro erreicht, als die Finanzkrise durch den Zusammenbruch der amerikanischen Investmentbank Lehman Brothers eskaliert und der Anleihemarkt auch für Unternehmen weitgehend verschlossen war. Damals nutzten auch große Unternehmen wie der Automobilhersteller BMW Schuldscheine zur Finanzierung. Typische Investoren in Schuldscheinen sind Banken, Sparkassen und institutionelle Anleger wie zum Beispiel Versicherungen.
Große Unternehmen zapfen Markt an
Sparkassen dürften der Capmarcon-Studie zufolge 30 bis 35 Prozent aller Schuldscheine halten, die deutschen Privatbanken 45 bis 50 Prozent, Auslandsbanken 5 bis 10 Prozent sowie Versicherungen und Pensionskassen 10 bis 15 Prozent. Das Emissionsvolumen eines Schuldscheins liegt zwischen 15 und 300 Millionen Euro. Kleinere Schuldscheinemissionen von bis zu 50 Millionen Euro zeichneten in der Regel fünf bis zehn Investoren, die größeren Emissionen ab 150 Millionen Euro sogar mehr als 100, berichtet Christoph Zender, der dieses Geschäft für die Landesbank Baden-Württemberg (LBBW) verantwortet.
Aber auch weiterhin zapfen große Unternehmen wie etwa Fresenius diesen Markt an. Der Bad Homburger Gesundheitskonzern hat zuletzt sowohl eine Anleihe über 500 Millionen Euro als auch einen Schuldschein über 400 Millionen Euro begeben. „Große Unternehmen können mit Schuldscheinen andere Investorengruppen erschließen als mit Anleihen“, sagt Zender. Ihm zufolge investieren Sparkassen deshalb in Schuldscheine, weil sie damit ihre Kreditrisiken diversifizieren können und auch keinen Marktwertschwankungen unterliegen, wie das bei der Anleihe der Fall wäre. Weil die Schuldscheine nicht an der Börse gehandelt werden, engagieren sich Fondsgesellschaften kaum.
Die wichtigsten Arrangeure für Schuldscheine sind laut der Capmarcon-Studie die Landesbanken, auf die 72 Prozent des Marktvolumens entfallen. Die Großbanken kämen auf 17 Prozent, die genossenschaftlichen Zentralbanken DZ und WGZ Bank auf 7 Prozent und die Auslandsbanken auf 4 Prozent. Waren früher Schuldscheine überwiegend variabel verzinslich, setzten sich inzwischen Emissionen durch, die mit einer variablen und einer festverzinslichen Tranche ausgestattet sind. Fresenius soll aber bei der jüngsten Anleiheemission etwas günstigere Konditionen durchgesetzt haben als für den Schuldschein, wie am Markt zu hören ist.
Zender ist überzeugt: „Schuldscheine werden für Unternehmen weiterhin eine attraktive Finanzierungsalternative darstellen.“ Seiner Ansicht nach wollen die Unternehmen mit dem Schuldschein neue Finanzierungsquellen erschließen und ihre Abhängigkeit von den Banken verringern. Allerdings seien dem Markt Grenzen gesetzt. Das jährliche Emissionsvolumen werde sich zwischen 10 und 15 Milliarden Euro einpendeln. Sein West-LB-Kollege Jenßen erkennt einen langsamen, aber stetigen Trend der Firmenkunden zur Mittelaufnahme am Kapitalmarkt. Diese Tendenz werde sich durch die Bankenregulierung verstärken. „Schon jetzt werden über 60 Prozent aller Schuldscheine von Debütemittenten begeben, was die Attraktivität des Marktes gerade für Mittelständler eindrucksvoll illustriert“, so Jenßen. Capmarcon erwartet in Zukunft ein höheres Engagement von Investorengruppen wie Versicherern, Pensionskassen oder Auslandsbanken, die bislang am Schuldscheinmarkt nicht entsprechend ihrer Bedeutung aktiv sind.
