Renditen Die Kosten für Kapital sind immer noch sehr niedrig

Es ist Schluß mit lustig an den Anleihemärkten. Nach vier Jahren Hausse scheint jetzt - nach mehreren Anläufen - eine Baisse eingeläutet worden zu sein.

Egal ob auf Dollar lautende Staatspapiere, Unternehmensanleihen oder Schuldverschreibungen von Schwellenländern - der Appetit der Anleger auf solche Risiken hat in den vergangenen Wochen deutlich nachgelassen. Und das ist wohl auch gut so, denn die Risikofreude der Anleger hatte zuletzt besorgniserregende Formen angenommen. In einer Zeit, wo die Weltwirtschaft nahe an ihrem Tempolimit expandierte, waren die Risikoprämien in vielen Zinsmärkten auf historische Tiefs gefallen.

Der „Carry Trade“ lebt noch

Das war um so bemerkenswerter, als die amerikanische Zentralbank (Fed) schon vor neun Monaten damit begonnen hatte, ihren Leitzins nach oben zu schleusen. Die Selbstverpflichtung der Fed, ihren Zielsatz für Tagesgeld nur in „maßvollen“ Schritten anzupassen, ließ bei vielen Anlegern eine rational nachvollziehbare Selbstgefälligkeit aufkommen. Weil die Geldpolitik der wichtigsten Notenbank der Welt planbar wurde, nahm auch die Schwankungsanfälligkeit (Volatilität) höherverzinslicher Märkte ab. Der sogenannte „Carry Trade“, also die Aufnahme kurzfristigen Kapitals für höherverzinsliche, längerfristige Kapitalanlagen, feierte somit fröhliche Urständ.

Der „Carry Trade“ ist noch nicht tot, sein Chance-Risiko-Verhältnis ist jetzt aber schlechter geworden. Der Offenmarktausschuß der Fed hat zwar auch nach seiner jüngsten Zinserhöhung, der siebten binnen neun Monaten, formal an der „maßvollen“ Gangart festgehalten. Der gleichzeitige Hinweis auf steigenden Inflationsdruck ist jedoch eine unmißverständliche Warnung: Sollten die Daten der nächsten Monate eine Fortsetzung des jüngsten Preisauftriebs signalisieren, wird die Fed von ihrer Politik der Trippelschritte abgehen und den Leitzins auch mit Dosierungen von jeweils 50 Basispunkten erhöhen.

Leitzins auf 4 Prozent?

Vor diesem Hintergrund haben sich die Leitzinserwartungen deutlich nach oben angepaßt. Im Terminhandel für kurzfristige Gelder wird inzwischen unterstellt, daß der Leitzins von jetzt 2,75 Prozent bis Jahresende auf mindestens 4 Prozent steigen wird. Wenn dies so käme, würden wohl auch die Anleiherenditen nochmals deutlich steigen. Derzeit liegen sie - bei zehn Jahren Laufzeit - mit 4,6 Prozent gerade einmal um gut einen halben Prozentpunkt über dem zum Jahresende erwarteten Leitzins. Bei 4,6 Prozent stand die zehnjährige Rendite auch Ende Juni vergangenen Jahres, als die Fed ihren Zinserhöhungszyklus einläutete.

Um 175 Basispunkte teureres Tagesgeld hat also lediglich dafür gesorgt, daß sich der Preis für langfristiges Kapital stabilisiert hat. Für die meisten Kreditnehmer des Dollar-Raums haben sich die Kapitalkosten seither sogar verringert. Der durchschnittliche Renditeaufschlag (Spread) für amerikanische Hochzinsanleihen liegt trotz der jüngsten Korrektur immer noch um einen vollen Prozentpunkt niedriger als Ende Juni vergangenen Jahres. Und auch die Spreads für Dollaranleihen aus Schwellenländern sind seither immer noch um einen halben Prozentpunkt niedriger.

Europäischer Aktienmarkt behauptet sich

Kurzum: Die Kosten für Fremdkapital sind niedrig geblieben. Einerseits relativiert dies die jüngsten Kursverluste in vielen Anleihesegmenten. Andererseits ist diese Entwicklung beim Blick nach vorne beunruhigend. Selbst im Euro-Raum besteht keine Veranlassung zur Selbstgefälligkeit. Leitzinserhöhungen der Europäischen Zentralbank (EZB) stehen nach gängiger Einschätzung nicht unmittelbar bevor. Die EZB läuft aber Gefahr, von der Fed die Rolle des globalen Liquiditätsspenders zu übernehmen. Der Dollar hingegen, die Finanzierungswährung für viele riskante Kapitalmarktwetten, steht wieder an der Schwelle zu einer Hochzinswährung. Am langen Ende der Zinskurve beträgt die transatlantische Zinsdifferenz mittlerweile fast einen ganzen Prozentpunkt - eine Differenz, die selbst bei der Reservedisposition von Zentralbanken den Ausschlag für den Dollar geben kann. Dies hat im Währungshandel dazu geführt, daß die Fixierung auf das amerikanische Leistungsbilanzdefizit nachgelassen hat. Inzwischen ist der Wechselkurs des Euro wieder unter die Marke von 1,30 Dollar gefallen.

Ein schwächerer Euro und die leichte Entspannung im Rohölhandel sorgten denn auch in der vergangenen Woche dafür, daß sich der europäische Aktienmarkt trotz der Unruhe an den Zinsmärkten behauptet hat. Lediglich Bergbau- und Ölaktien verzeichneten größere Einbußen, was jedoch nichts daran ändert, daß diese beiden Marktsegmente im bisherigen Jahresverlauf mit Kursgewinnen von rund 10 Prozent die großen Gewinner sind.