Ursachen der Finanzmarktkrise Neue Chancen für Hedge-Fonds

Über die Ursachen der Finanzmarktkrise herrscht mittlerweile weitgehend Einigkeit: Banken haben allzu freizügig Kredite vergeben, und Investoren haben die Risiken, die sie eingingen, nicht erkannt oder wollten sie nicht wahrhaben. Hinzu kam die weitverbreitete naive Vorstellung, der Boom im Immobilienmarkt werde ewig andauern. Die begeisterte Stimmung aus den Jahren 2003 bis 2007 nahm das bekannte abrupte Ende. Doch es ergeben sich in dieser Situation auch neue Chancen. Der Schlüssel zu einer soliden Investmentstrategie im Hedge-Fonds-Bereich ist beispielsweise die Fähigkeit, aus der Masse die besten Manager auszuwählen.

Nur wenige Marktteilnehmer haben die Zeichen der Zeit frühzeitig erkannt. Und das waren zumeist Hedge-Fonds-Manager. Über Hedge-Fonds wurde in den vergangenen Monaten viel berichtet, hauptsächlich über Pleiten und nicht erreichte Renditen. Fakt ist, dass Hedge-Fonds im vergangenen Jahr neue Rekordrenditen erzielt haben. Der Credit Suisse/Tremont Hedge Fund Index, ein führender Branchenindex, stieg um rund 13 Prozent. Hedge-Fonds werden sich auch in Zukunft gut entwickeln - lediglich die Renditen werden aus anderen Quellen stammen als bisher. Der Euro Stoxx 50 für den Euro-Raum hat in dieser Zeit 7 Prozent gewonnen, der amerikanische Aktienindex S&P 500 gut 3 Prozent.

Panikwelle nicht überlebt

Die ersten neun Monate des Krisenjahres 2008 sind auch an der Hedge-Fonds-Branche nicht spurlos vorübergegangen. Der obenerwähnte Index büßte in dieser Zeit aber lediglich rund 10 Prozent ein - im Vergleich zu den Aktienmärkten auf der ganzen Welt eher wenig. Der S&P-500-Index liegt derzeit mit rund 35 Prozent im Minus und der Euro Stoxx 50 sogar mit mehr als 40 Prozent.

Diese Wertentwicklung steht absolut im Einklang mit dem Sinn und Zweck von Hedge-Fonds-Investments: Renditen über einen langfristigen Zeithorizont glatt zu ziehen, also an steigenden Kursen, wie in den Jahren 2003 bis 2007, weitestgehend zu partizipieren und bei fallenden Kursen das Kapital so gut wie möglich zu schützen. Wer Hedge-Fonds wegen ihrer negativen Wertentwicklung im Jahr 2008 angreift, verurteilt sie auf Basis eines zu kurzen Zeithorizonts, der für alternative Investments nicht angemessen ist.

Doch auch wenn die Branche generell sehr belastbar ist, wurden einzelne Hedge-Fonds direkte Opfer der Krise. Meist war eine Kombination der folgenden Umstände dafür ausschlaggebend. Ein Faktor war maßloser Fremdkapitaleinsatz. Es kann nicht vernünftig sein, strukturierte Produkte mit einem Fremdkapitalanteil zu erwerben, der dem Dreißigfachen des Eigenkapitals entspricht. Der Wert des Portfolios muss nur um 3 Prozent fallen, damit die Kapitalbasis ausgelöscht ist und somit die Finanzierung zusammenbricht. Das kann zur Folge haben, dass ein Fonds geschlossen werden muss. Ein weiterer Faktor waren schlechte Kreditfinanzierungen. Während der Vertrauenskrise haben einige Banken ihre Kredite quasi über Nacht gekündigt. Einzelne Hedge-Fonds, die sich zu stark auf kurzfristig ausgelegte Vereinbarungen verlassen hatten, haben diese Panikwelle nicht überlebt.

Ein notwendiger Reifeprozess

Auch ein Ungleichgewicht zwischen der angebotenen Liquidität und der eigenen Liquidität des Fonds wirkte belastend. Ähnlich wie bei Northern Rock oder Bear Stearns sind auch Hedge-Fonds dem Misstrauen ihrer eigenen Anleger zum Opfer gefallen. Viele Investoren hatten bisher nur die Glanzjahre der Hedge-Fonds-Branche miterlebt. Als die Renditen nicht mehr ganz so stabil schienen, verloren sie zu schnell die Geduld. Die ersten Abzüge von Investorengeldern führten schließlich dazu, dass die Manager Verluste ausweisen mussten, was wiederum weitere Investoren zum Anlass nahmen, von ihrem Rückgaberecht Gebrauch zu machen.

Eine Kombination dieser drei Faktoren führt zwangsweise zu ernsten Problemen. Es wäre aber falsch, diese Extremszenarien als typisch für die ganze Branche zu betrachten. Wir sprechen von ein paar Dutzend unvorsichtigen Managern unter insgesamt rund 10.000 Hegde-Fonds-Experten. Die Branche durchlebt in jeder Krise eine Bereinigung. Das ist ein notwendiger Reifeprozess für jede Industrie, die sich am Markt etabliert.

Der weitaus größere Teil der Hedge-Fonds liefert seinen Investoren weiterhin attraktive Renditen. Dabei ist der Schlüssel zu einer soliden Investment-Strategie im Hedge-Fonds-Bereich die Fähigkeit, die besten Fondsmanager aus der Masse auszuwählen. Diese Rolle eines qualitativen Filters übernehmen beispielsweise Dach-Hedge-Fonds. Hedge-Fonds können sich sehr schnell an neue Marktgegebenheiten anpassen. Auch nach der Krise haben sie daher das Potential, ihren Investoren überdurchschnittliche Renditen zu bescheren. Allerdings werden die Quellen hierfür andere sein als in den Jahren 2003 bis 2007.

Auf Dauer nicht durchzuhalten

Ein verlangsamtes Wirtschaftswachstum, geschweige denn eine Rezession dürfte zu starken Bewegungen im Zins- und Währungsbereich führen. Davon werden die sogenannten Global-Makro-Strategien profitieren, also Strategien, mit denen Manager versuchen, makroökonomische Entwicklungen frühzeitig zu erkennen und gewinnbringend zu nutzen. Auch Rohstoffe werden ein vielversprechendes Instrument für Makro-Manager sein.

Strategien, die auf Volatilitätsarbitrage setzen, haben ebenfalls gute Chancen. Die Unsicherheit am Kreditmarkt hat zu einem starken Anstieg der Volatilität, also der Schwankungsbreite der Kurse, geführt. Der VIX-Index (Volatilitätsindex der Chicago Board Options Exchange) hat dieses Jahr neue Rekordhöhen erreicht.

Bei den sogenannten Long/Short-Equity-Strategien, also Investmentstrategien, die auf steigende und fallende Kurse setzen, muss es Managern jetzt gelingen, sowohl auf der Short- als auch auf der Long-Seite Renditen zu erzielen. Das kommt einer Rückkehr zu den Wurzeln von Long/Short-Strategien gleich: wahres sogenanntes Stockpicking, also die gezielte Auswahl einzelner Werte. Die jüngsten Maßnahmen, die sogenanntes Naked Short Selling - ungedeckte Leerverkäufe - begrenzen, sind auf Dauer nicht durchzuhalten, ohne größere Marktungleichgewichte hervorzurufen.

Positiv der Zukunft entgegen

Die besten Chancen liegen im sogenannten Credit- und Distressed-Bereich. Im Credit-Bereich können Hedge-Fonds-Manager mit einer guten Expertise in der Kreditanalyse von dem derzeitigen Ausverkauf profitieren. Viele Finanzunternehmen werden durch die Krise gezwungen, eine große Anzahl von Anleihen auf den Markt zu werfen. Distressed-Strategien reagieren auf Insolvenzen oder Bonitätsverluste von Unternehmen. Die vergangenen 20 Jahre haben gezeigt, dass eine Zunahme von Neuemissionen von einer minderen Bonität, also im sogenannten Junk-Bereich (Anleihen mit einem Rating unter „BBB-“), eine Zunahme von Insolvenzen nach sich zieht. Da 36 Prozent der Neuemissionen von hochverzinslichen Anleihen im Jahr 2007 „Junk Bonds“ waren, dürften die nächsten zwölf bis 18 Monate für Manager mit einer Distressed-Strategie produktiv sein.

Hedge-Fonds können also positiv in die Zukunft blicken, auch wenn die Quellen der Rendite andere sein werden als in den vergangenen Jahren. Mehr als je zuvor werden Hedge-Fonds ihren Platz in den Portfolios von den Investoren haben, die ein attraktives Rendite-Risiko-Profil wünschen.