Strategie Fondsmanager wollen sich von Beständen trennen

Die Anleger können sich zurecht gut fühlen. Die Rezession scheint fast vorüber zu sein, Analysten korrigieren ihre Ertragsanalysen für das dritte Quartal nach oben und der Standard & Poor's 500-Aktienindex hat seit seinem Tiefpunkt im März um mehr als 50 Prozent zugelegt. Welchen Grund haben einige prominente Fondsmanager, pessimistisch zu sein?

Alle Manager, deren Namen in diesem Artikel erscheinen, haben den Aktienanteil ihrer Portefeuilles im Lauf des Jahres aufgestockt - sie sind also keine Dauerpessimisten. Aber einige schauen auf die Wirtschaft und sehen immer noch Anlass zur Sorge. Andere haben die „bullische“ Entwicklung der Aktienkurse analysiert und befunden, dass sie möglicherweise zu schnell kam und zu weit ging, und bereiten nun ihre Portefeuilles auf einen Abverkauf vor.

Der Hedger - JOHN HUSSMAN, President des Hussman Investment Trust

Während des ersten Quartals 2009, als der S&P 500 um 12,7 Prozent fiel, erfreute sich John Hussman eines siebenprozentigen Zuwachses in seinem 5,2 Milliarden Dollar schweren Hussman Strategic Growth Fund. Das war nicht das Ergebnis einer brillanten Aktienauswahl, obgleich die von ihm gewählten Papiere durchaus besser abschnitten als der Markt. Vielmehr hatte es mit einer Strategie zu tun, die Hussman benutzt, um sein Portefeuille mit Optionskontrakten abzusichern. So verfährt er, seit er vor neun Jahren sein Fondsgeschäft eröffnete.

Hussman verkauft Calls (Optionen, die darauf wetten, dass der Aktienmarkt steigen wird) und kauft Puts (Optionen, die darauf wetten, dass der Aktienmarkt fallen wird) auf den S&P 500, den Russell 2000 und den Nasdaq 100. Wenn er den kompletten Dollarwert seines Portefeuilles absichert, wie er es zu Beginn des Jahres 2009 tat, so wettet er darauf, dass seine Aktien mehr gewinnen (oder weniger verlieren) werden als der allgemeine Markt. Infolge dessen würde er die Differenz zwischen der Rendite seiner Aktien und dem Gesamtgewinn oder -verlust seiner Hedges gewinnen (oder verlieren). So kam es, dass sich seine Aktien von Januar bis März nur um 1,45 Prozent verbesserten, während sein Fonds um sieben Prozent zulegte, während der Markt elf Prozent verlor. Seine Hedges zahlten sich also aus.

Als sich im März der Markt drehte, blieb Hussman seinem Portefeuille aus Aktien von Unternehmen mit stabilen Umsätzen und operativen Margen treu - darunter AstraZeneca, die 3,5 Prozent des Fonds ausmachen, und Johnson & Johnson, die mit 3,19 Prozent vertreten sind -, anstatt der Herde nachzulaufen und auf abgewirtschaftete Finanzpapiere und zyklische Werte zu setzen. Er kaufte auch Call-Optionen: eine Wette darauf, dass der Aktienmarkt steigen würde. Damit öffnete er sich dem Gesamtmarkt, ohne Papiere von Unternehmen kaufen zu müssen, die er nicht auf lange Zeit in seinem Bestand haben wollte.

Als der Markt nach oben kletterte, nahm auch der Wert der Optionen zu, wodurch einige der Hedging-Verluste des Fonds wettgemacht wurden. (Er verlor im zweiten Quartal 0,8 Prozent, verglichen mit den 23,8 Prozent, um die der S&P 500 absackte.) Doch Ende September verkaufte er die Call-Optionen, weil er den Markt für „entschieden überkauft“ befand. Übersetzt heißt das: Die Aktien sind nicht mehr günstig. Er berechnet, dass Aktien ausgehend von momentanen Kursen jährlich nur 6,6 Prozent abwerfen können, was weit unter den Werten der Vergangenheit von etwa 10 Prozent liegt. Auch das Marktvolumen war bisher alles andere als berauschend - ein Zeichen dafür, dass viele Anleger gesonnen seien, abzuwarten und Tee zu trinken. Wenn man nun noch schwierige wirtschaftliche Bedingungen hinzurechne, so könne der Höhenflug der Kurse bald vorüber sein. „Ich mache mir wirklich Sorgen, dass wir bildlich gesprochen einen Verband um eine Infektion gewickelt haben“, meint Hussman skeptisch.

Der Techniker - BARRY JAMES, President von James Investment Research

Im Februar begann Barry James, Präsident von James Investment Research, mit dem Zukauf von Aktien zu seinem 545 Millionen Dollar verwaltenden James Balanced Fund. Sein Timing war nicht präzise. „Wie gewöhnlich“, meint er. Denn die technischen Indikatoren, denen er folgt, sagen ihm, was passieren wird, aber nicht wann. Dennoch kaufte er weiter Aktien, auch während der Markt seine Talsohle durchschritt, und bis in den April und Mai hinein, wodurch die Aktienposition des Fonds von unter 35 Prozent auf 55 Prozent zu Spitzenzeiten stieg. (In einem „normalen“ Markt achtet James in der Regel auf ein Verhältnis von 50:50 zwischen Aktien und Anleihen). Doch wie Hussman glaubt auch James, dass der Markt den Zenit überschritten hat. Während früherer Kurserholungen, die von einem extremen Abverkauf ihren Ausgang nahmen, erreichten die Märkte ihren Spitzenwert, wenn 70 Prozent der Aktien über ihrem gleitenden 50-Tage-Durchschnitt oder dem durchschnittlichen Aktienkurs über einen 50-Tage-Zeitraum gehandelt worden waren. Diese Zahl, so James, liege nun bei fast 90 Prozent.

Die Anlegerstimmung hat sich ebenfalls seit dem Tief im März umgekehrt. Damals wiesen die Anlegerstimmungsumfragen, die James verfolgt, die meisten Aktionäre als „Bären“ aus. Heute sagen weniger als 30 Prozent der Anleger, dass der Markt in Kürze absacken werde. „Das ist nie ein gutes Zeichen“, warnt James. Er erwartet in den kommenden Monaten einen Sturz von mindestens 20 Prozent und hat die Aktienposition seines Fonds auf 40 Prozent gekürzt. Er steckt Geld in staatliche Schuldtitel von Ländern wie zum Beispiel Neuseeland und Australien, die mit höheren Renditen aufwarten als amerikanische Schatzpapiere. Auch an Gold- und Silberproduzenten findet er Gefallen, darunter Barrick Gold und Silver Wheaton, die gewinnen dürften, wenn der Dollar weiter verliert. Der James Balanced Fund hat dieses Jahr 5,91 Prozent zugelegt, nachdem er 2008 um 5,5 Prozent Federn lassen musste.

Der Fundamentalist - JOHN LEKAS, Manager des Leader Short-Term Bond Fund

Am 31. März prognostizierte John Lekas, der Manager des 205 Millionen Dollar verwaltenden Leader Short-Term Bond Fund, dass der Dow Jones Industrial Average 9.600 Punkte erreichen würde. Für Mandanten, deren Geld er außerhalb seines Fonds verwaltet, bedeutete dies, Aktien zu kaufen. Aber als der Dow am 25. August das von Lekas vorhergesagte Ziel tatsächlich erreichte, gefiel Lekas nicht, was er gesehen hatte. Die Erholung des Marktes habe sich auf Stimmungen gestützt und die Eckdaten hätten sich nicht genug entwickelt, um derartige Zuwächse zu rechtfertigen, begründet er seine Auffassung. Auf den Firmenbilanzen lasteten noch immer zu viele Schulden, von denen etwa 2 Billionen Dollar, oder 65 Prozent, in den nächsten vier Jahren zur Tilgung anstünden.

Während die Refinanzierung höchstwahrscheinlich kein Problem sein werde, so Lekas, werden die neuen Schulden teurer sein, so dass schon allein die Zinszahlungen mehr Liquidität aufzehren werden. Daneben wird es für die Unternehmen schwer werden, die Umsatzerlöse zu steigern, um die Differenz aufzufangen. Um die Gewinne zu erhalten, werden sie mehr Personal entlassen müssen. Lekas glaubt, dass die Erwerbslosenquote bis Ende des Jahres 2010 die Marke von 16 Prozent erreichen könnte. Das stelle die Märkte vor ein Problem. „Ohne echtes organisches Wachstum kommt gar nichts heraus“, erklärt er. Bis zum Jahresende erwartet Lekas einen Dow von 6.300 - ein Rückgang um 35 Prozent im Vergleich zu heute. Er hat sich von den meisten seiner Aktienpositionen getrennt und dafür Cash, Emissionen des amerikanischen Schatzamtes und kurzfristige Anleihen hereingenommen. (Im Januar 2008 traf er eine ähnliche Entscheidung und bewahrte seine Mandanten vor einem Großteil der Verluste jenes Jahres.) Nur zehn Prozent der Portefeuilles seiner Kunden bestehen aus Aktien.

Der Aktiensucher - SHAHREZA YUSOF, Leiter der Sparte amerikanische Aktien bei Aberdeen Asset Management

Der Aberdeen U.S. Equity-Fonds hatte ein schwieriges Jahr 2008 - der Wachstumsfonds mit Standardwerten verlor 41 Prozent - und dieses Jahr begann kaum besser. „Es sah aus wie das Ende der Welt“, erinnert sich Shahreza Yusof, Leiter der Sparte amerikanische Aktien in der amerikanischen Filiale des international agierenden Geldverwalters Aberdeen Asset Management. „Und es hat keinen Sinn, in ein Weltuntergangsszenario zu investieren.“ Statt dessen hielt der Fonds auch dann noch an seinen Finanzaktien fest, als sich die Krise vertiefte. Spitzenpapiere (mit Stand vom 31. August), wie zum Beispiel Oracle und Philip Morris International, verhalfen ihm in diesem Jahr zu einem Zuwachs von 29,9 Prozent.

Unlängst hat Yusof einige Aktien aussortiert, die die größten Kursgewinne seit ihren Tiefs von 2009 hinter sich haben. Von Juni bis 31. August trennte sich der Fonds von 37 Prozent seiner Anteile am Grafikprozessorhersteller Nvidia und von 27 Prozent seiner Aktien am Informationstechnologieanbieter Cognizant Technology Solutions. Yusof investierte das Geld in Aktien, die dem Markt hinterher hinkten, und stärkte seine Positionen bei Kellogg und dem Pharma- und Medizintechnik-Anbieter Baxter International um 50 Prozent.