Investmentfonds Fondsmanagement: Glück oder Können?

Es sind die Tüchtigen, denen letztlich auch das Glück zufällt, vermeint der Volksmund zu wissen. Ob im Sport, bei der Arbeit oder auch im Fondsmanagement - letztlich, so der Optimismus jener, die sich mühen, werden ihre Anstrengungen auch von dem nötigen Quentchen Glück begleitet, das auch der Tüchtige benötigt.

Für einen Fondskäufer ist diese Form des Optimismus allerdings doch etwas befremdlich: Man vertraut sein Geld, seine Altersvorsorge, jemandem an, der dann darauf hofft, bei der Verwaltung der Gelder Glück zu haben?

Am Anfang war das Alpha

Ganz so hart sollte man es eigentlich nicht formulieren, investieren doch Fondsmanager jede Menge Zeit, Schweiß, Ausbildung und Wissen in die Verwaltung ihrer Kundengelder. Und doch gibt es genügend Stimmen am Kapitalmarkt, die behaupten, daß dies alles vergebliche Liebesmühe sei - in einen Index zu investieren sei nicht nur einfacher, sondern auch effizienter, da kein Fondsmanager auf Dauer selbigen schlagen könne. Und wer es dennoch schaffe, den Index zu schlagen, der habe einfach Glück gehabt.

Ist Fondsmanagement also nur Glückssache? Ja und nein, meinen drei Wirtschaftswissenschaftler, die sich jetzt genau dieser Frage gewidmet haben. Ihre Erkenntnis: Erfolg im Fondsmanagement ist nicht nur, aber hauptsächlich Glückssache.

Erfolg im Fondsmanagement: Glück oder Können - das war die provozierende Frage, die sich Keith Cuberthson, Dirk Nitzsche und Niall O'Sullivan gestellt haben und mit Hilfe ökonometrischer Methoden versucht haben zu beantworten. Dazu beschafften sie sich zunächst einmal Daten von fast 1.600 britischen Fonds und betrachteten sich deren Wertentwicklung von 1975 bis 2002.

Aber wie will man nun bei diesen Fonds Glück von Können unterscheiden? Schließlich muß man vermuten, daß es immer auch Fondsmanger gibt, die gute Zahlen liefern, nur weil sie Glück haben, oder aber sehr gute Fondsmanager, die schlechte Zahlen abliefern, weil sie einfach nur vom Pech verfolgt sind. Um diesen Zufallsfaktor zu isolieren, haben die Ökonomen in einem ersten Schritt denjenigen Anteil der Wertentwicklung der Fonds geschätzt, der nicht den Marktbedingungen geschuldet ist - das sogenannte Alpha. Dieses Alpha repräsentiert dann sozusagen den originären Mehrwert, den der Fondsmanager über die Marktbedingungen hinaus seinen Kunden geliefert hat.

Viele sind berufen, aber nur wenige befähigt

Jetzt weiß man allerdings immer noch nicht, ob denn dieses Alpha durch Glück oder durch Können bedingt ist. Um zwischen diesen beiden Renditetreibern zu unterscheiden, war nun noch ein weiterer Trick nötig: Unterstellt man, daß das Alpha rein zufallsbedingt ist, so kann man mit Hilfe der vorhandenen Daten und einiger statistischer Kunstgriffe schätzen, wie dieses Alpha dann verteilt wäre. Mit anderen Worten: Man schätzt, wie die überdurchschnittliche Wertentwicklung der Fonds aussehen würde, wenn sie rein zufallsbedingt wäre.

Der letzte Schritt ist dann wieder einfach: Man vergleicht das tatsächliche Alpha der jeweiligen Fonds mit dem Alpha, das sich ergeben hätte, wenn es rein zufallsbedingt gewesen wäre. Liegen die beiden Werte weit genug auseinander, so kann man davon ausgehen, daß hier nicht nur der Zufall - sprich: das Glück - am Werk gewesen ist.

Das Ergebnis dieser ökonometrischen Artistik: Nur eine kleine Anzahl von Aktienfonds, so erklären die Ökonomen, haben ihren Anlegern aufgrund ihres Könnens einen Mehrwert verschafft - bei den restlichen Fonds war eine überdurchschnittliche Wertentwicklung einfach nur Glück. Ein herber Nackenschlag für die Branche: Das Glück scheint ein vagabundierender Geselle zu sein, der sich überall niederläßt, wo er will, aber nicht eindeutig die Tüchtigen bevorzugt. Soll das heißen, daß der Fondskunde sein Geld letztlich nicht dem Können des Fondsmanagers, sondern der Gunst Fortunas aussetzt?

Wer schlecht abschneidet, war auch schlecht

Nun sollte man das Investment-Kind sicher nicht gleich mit dem Badewasser einer Studie ausschütten, wenngleich die Ergebnisse dieser Studie sich auch in anderen Forschungspapieren wiederfinden. Aber die Autoren der Studie selbst sind gar nicht so pessimistisch. Immerhin sei ja in der Spitzengruppe der Fonds nachweisbar, daß hier Können und nicht Glück am Werk sei.

So gesehen, ist die Studie ein Plädoyer für eine aktive Selektion von Fondsmanagern: "Wenn Sie einen Fonds auswählen, indem Sie Dartpfeile auf den Kursteil des „Wall Street Journal“ werfen, dann werden Sie mit hoher Wahrscheinlichkeit einen Fonds erwischen, der seine Wertentwicklung nicht durch Können erreicht hat", schreiben Cuberthson, Nitzsche und O'Sullivan. Eine sorgfältige Auswahl und Analyse der Fonds hingegen erhöhe die Wahrscheinlichkeit, einen Fondsmanager mit Können zu erwischen, deutlich.

Hinzu kommt noch ein weiteres Ergebnis der Studie, das ebenfalls sehr interessant ist: Können spielt sehr wohl eine Rolle, und zwar vor allem auf den hinteren Rängen der Fondsranglisten. So fanden die Ökonomen heraus, daß Fondsmanager mit einer sehr schlechten Wertentwicklung sich keinesfalls damit herausreden können, daß sie einfach Pech hatten. Laut der Studie spielt Können im Fondsmanagement also sehr wohl eine Rolle, vor allem dann, wenn es nicht da ist. Wer dauerhaft eine schlechte Wertentwicklung hat, der hat nicht einfach Pech, sondern ist schlecht. Wie schön, daß es noch ein paar Dinge gibt, die so einfach sind, wie man sie vermutet hätte.