Geschlossene Fonds Der Zweitmarkt für Fonds hat seine Tücken

Geschlossene Fonds waren einstmals das Paradies für Steuersparer. Die Rendite der unternehmerischen Beteiligung vor Steuern war nebensächlich, wichtig war, was der Fiskus dazu beisteuerte. Das hatte in den Aufbaujahren noch seine Berechtigung, doch war bald nur noch ein historisches Relikt, dem dann im vergangenen Jahr endgültig der Garaus gemacht wurde.

Daher wurden die Modelle mit der Zeit umgestellt, so daß sie mittlerweile Rendite vor Steuer erbringen sollen. Allen voran gingen dabei die Schiffonds, bei denen die steuerrechtliche Situation recht früh geklärt war und die auch heute noch einen Steuervorteil durch eine Pauschalbesteuerung genießen, der aber nur greift, wenn tatsächlich Rendite erzielt wird.

Hamburger Fondsbörse als Vorreiter

Doch damit verloren geschlossene Fonds ihr Nischendasein und müssen sich auf dem Kapitalmarkt der Konkurrenz anderer Produkte stellen. Plötzlich wurden damit Nachteile der Anlageform wie hohe Nebenkosten und vor allem eine fehlende Fungibilität wichtig.

Dieser Nachteil bewog die meisten Anbieter dazu, auch einen Zweithandel einzuführen. In der Regel makeln diese dabei lediglich von ihnen selbst plazierte Beteiligungen, so die UTN, die den Zweithandel für die Norddeutsche Vermögen übernimmt, aber auch Emissionshäuser wie Lloyd Fonds oder MPC Capital. Lloyd Fonds setzt dabei auf ein Bietverfahren, MPC Capital führt ein offenes Orderbuch und gleicht die Orders ab.

Andere haben aus der Situation ein neues Fondskonzept entwickelt. Maritim Invest und HTB kaufen ähnlich wie bei Lebensversicherungsfonds gebrauchte Beteiligungen an und bündeln diese zu Dachfonds.

Besonders aggressiv hat sich seit dem vierten Quartal 2005 Meridian 10 positioniert. Der „Welt am Sonntag“ sagte Meridian-10-Chef Mark Peters, man „werde der Marktführer sein.“ Meridian 10 wirbt unter anderem damit, als Market Maker garantierte Kurse ohne Volumenbegrenzung zu stellen und unabhängig zu sein, da, hinter dem Unternehmen neben der amerikanischen Investmentbank Lehman Brothers vor allem ein Finanzinvestor steckt. Aktuell sind allerdings nur Preise für 186 Schiffsbeteiligungen aufgeführt.

Eine weit größere Palette bietet die Hamburger Börse, die sich unter dem Namen „Fondsbörse Deutschland“ seit dem Jahr 2000 als Zweitmarkt etabliert hat und mittlerweile nach eigener Aussage rund 2.000 geschlossene Fonds handelt.

Im Jahr 2005 betrug das Handelsvolumen 42,4 Millionen Euro, das war schätzungsweise ein Marktanteil von zehn Prozent. 2006 hat der Handel schwunghaft zugenommen. Allein in den ersten vier Monaten habe man Nominalkapital im Volumen von 25,9 Millionen Euro vermittelt. Und die Fondsbörse ist bemüht, den Zweithandel über Premium-Partnerschaften verstärkt für sich zu reservieren. Dabei setzt man vor allem auf die Emissionshäuser. Im Aufsichtsrat der Fondsbörse sitzen derzeit HCI-Capital-Chef Harald Christ, Axel Steffen, Vorstand der Hansa Treuhand sowie Klaus-Dieter Schmidt, Geschäftsführer der IVG Immobilienfonds.

Schwierige Preisfindung

Aufgrund der Tatsache, daß geschlossene Fonds grundsätzlich direkt vertrieben werden, fehlt ein zentrales Clearing-System. Daher muß eine Beteiligung immer noch direkt vom Inhaber bei der Börse oder einem anderen Anbieter zum Kauf angeboten werden.

Schwierig ist in dem Markt vor allem die Preisfindung. Denn da sich das Angebot auf zahllose Projekte verteilt, dagegen die Zahl der Marktteilnehmer eher gering ist, stellen die Preise stets Einzelbewertungen unternehmerischer Beteiligungen dar und nicht wie laufend gehandelte Börsenkurse Durchschnittsbewertungen.

Wer daher einen Fondsanteil verkaufen oder noch mehr kaufen möchte, muß vorher wie bei einem nicht-börslichen Aktiengeschäft ausführlich die Anteile bewerten, um nicht zu teuer ein- oder zu billig zu verkaufen. Sonst kann es sein, daß der Investor überhaupt keine Transaktion abschließen kann.

Das ist für den Anleger auf sich gestellt aber kaum zu leisten. Die Hamburger Fondsbörse versteht sich vornehmlich als Handelsplattform, bietet einige Basisinformationen und verweist im übrigen auf die jeweiligen Anbieter.

Informationsungleichgewichte bei Initiatorenplattformen

Initiatorenbetriebene Plattformen bieten systematischere Informationen, weil sie ja zeitnahe Informationen zu den eigenen Produkten relativ einfach zur Verfügung stellen können. Andererseits aber ist der Markt nicht reguliert, insofern muß der Anleger auf die Akkuratesse der Informationen vertrauen, weil er sie in der Regel nicht nachprüfen kann.

Nordcapital bietet auf seiner Handelsplattform einen Fondsrechner an, der den maximal zu zahlenden Preis bei einer bestimmten Ergebniserwartung oder das zu erwartende Ergebnis bei einem bestimmten Kaufpreis auf Basis des Ertragswertverfahrens bestimmt. Doch auch dessen Ergebnisse beruhen auf vom Anbieter aktualisierten Zahlen. Was also immer noch fehlt, ist Transparenz.

Fondsanalyst Stefan Loipfinger warnte auch gegenüber der „Welt am Sonntag“ davor, daß mancher Initiator versuche, eine unterdurchschnittliche Leistungsbilanz via Kontrolle über den Zweitmarkt nicht offensichtlich werden zu lassen.

Aufkäufer nehmen nicht alles

Auch Aufkäufer wie Meridian 10 werben gerne mit der fairen Preisbildung. Die Experten des Unternehmens ermittelten alle relevanten Details und ermittelten so einen Angebotspreis. Das sei ein Vorteil, denn „je präziser wir den Wert einer Beteiligung beurteilen können, desto mehr Risiken können wir ausschließen, und desto höher fällt das Kaufangebot an Sie aus“. Indes bedeutet das Aufkäufermodell auch eine einseitige Preisbildung. Denn: „Sagt Ihnen der ... Preis zu, können Sie den bereits vorbereiteten Vertrag ausdrucken, unterschrieben an uns senden und so die Übertragung der Beteiligung an die zuständige Kaufgesellschaft einleiten.“

Falls Meridian 10 noch keinen Preis anbietet, so kann man unverbindlich einen Preis ermitteln lassen. Indes, so heißt es, „teilen wir Ihnen mit, ob die von Ihnen angebotene Beteiligung zu unseren Investitionskriterien paßt“. Erst dann erfolgt überhaupt eine Anteilsbewertung und ein Angebot.

Auch hier ist der Anleger in einer schwachen Position. Falls sich der Aufkäufer überhaupt bereit findet, ein Angebot zu machen, so bleibt dem Anleger letztlich nur übrig, das Angebot der weitaus besser informierten Gesellschaft zu akzeptieren oder nicht, ohne daß er letztlich auf derselben Ebene überprüfen kann, ob der gebotene Preis fair ist oder nicht.

Vergleicht man die von Meridian 10 gebotenen Preise mit den Kursen an der Fondsbörse, so liegen diese nicht selten unter den Hamburger Kursen. Indes sind diese zugegebenermaßen oft genug historisch und nicht mit Liquidität unterfüttert.

Transparenz-Initiative praktisch gescheitert

Nur wenig Erfolg beschieden war der Börse Düsseldorf mit ihrem Zweitmarkt-Projekt Gefox. Gefox sollte vor allem mehr Transparenz und Fungibilität in den Markt bringen. Nicht nur die Handel- und Übertragbarkeit der Fondsanteile sollte gewährleistet sein, vor allem sollten die gelisteten Fonds sich regelmäßig von einem unabhängigen Analysten bewerten lassen.

Doch bis dato sind an der Gefox lediglich insgesamt drei Immobilienfonds der Axa, der IVG und der SAB gelistet. Da nutzte es auch nichts, daß die Börse mit den Listing-Gebühren deutlich herunterging. Offenbar scheint das Interesse der Branche an echter Transparenz auch nach der Umstellung auf Renditemodelle nicht sonderlich ausgeprägt zu sein.

Mittlerweile, so Steffen Pörner, Pressesprecher der Börse Düsseldorf, steht das Konzept der Gefox auf dem Prüfstand. Wie es mit ihr weitergeht, werde sich in den kommenden Monaten entscheiden.

Containerschiffonds könnten im Preis weiter sinken

Insofern ist der Zweitmarkt bislang weder ein Schnäppchenmarkt noch ein Markt, auf dem solche Beteiligungen zu attraktiven Preisen verkauft werden können. Aber es ist immerhin eine Möglichkeit, sich Liquidität zu beschaffen.

Das könnte momentan für Besitzer von Containerschiffonds eine Überlegung wert sein. Zwar hat der Umschlag der Transportboxen zwischen 1990 und 2005 laut einer unlängst veröffentlichten Studie der DB Research jährlich um durchschnittlich knapp zehn Prozent zugenommen. Auch für die kommenden Jahre erwarten die Analysten durchschnittliche Wachstumsraten von etwa neun Prozent pro Jahr bis ins Jahr 2015.

Doch die Flut von Schiffonds-Angeboten impliziert auch ein hohes Kapazitätswachstum. Allein zwischen 2006 und 2008 werde die global verfügbare Stellplatzkapazität laut DB Research um etwa 50 Prozent wachsen.

Das drückt auf die Charterraten. Der Baltic Dry Index, der die Entwicklung der Frachtraten auf den 25 weltweit wichtigsten Seefrachtrouten mißt, ist seit seinem Sechs-Jahres-Hoch im Dezember 2004 um 60 Prozent gefallen und notiert bei 2.436 Punkten nur unweit vom 30-Monats-Tief bei rund 1.900 Punkten. Die DB Research rechnet damit, daß die Charterraten noch bis 2008 unter dem Niveau der beiden vergangenen Jahre bleiben werden.

Etliche Immobilienfonds handeln zu Erinnerungswerten

Insofern scheint es eine Überlegung wert, eine Beteiligung zu versilbern, bevor noch fallende Charterraten die Rendite ins Schwanken bringen. Allerdings ist es unter den gegebenen Umständen nicht ganz einfach, einen attraktiven Preis zu erzielen. Denn die Initiatoren und Aufkäufer wissen viel besser über die Marktchancen Bescheid.

Und auch in Hamburg liegt nur die Minderheit der Geldkurse über 100 Prozent des Nominalbetrages. Geldkurse für Fonds aus dem Hause HCI etwa liegen zumeist zwischen 40 und 80 Prozent. Hinzu kommen bisweilen exorbitante Spreads. So steht bei der „HCI MS Oslo“ einem Geldkurs von 40 Prozent ein Briefkurs von 125 Prozent gegenüber, vermittelt wurde zuletzt bei 50 Prozent.

Trist sieht es zum Teil bei Immobilienfonds aus. So werden etwa zahlreiche Fonds der DG-Anlage GmbH weit unter 20 Prozent gehandelt, teilweise nur zu zwei oder drei Prozent. Da erscheint es schon besser, die Beteiligung bis zum St. Nummerleins-Tag zu halten und zu hoffen, daß die Welt sich ändert. Allerdings gibt es auch gute Fonds, wie etwa den DB Real Estate Einkaufs-Center-Immobilienfonds, der über 200 Prozent gehandelt wird. Das ist auch kein Wunder, schließlich hat der Fonds in den vergangenen acht Jahren immer über 25 Prozent ausgeschüttet.

Insgesamt bleibt dem Anleger kaum eine andere Wahl, als möglichst viele Alternativen zu prüfen. Indes ist das bei mancher Initiatorenplattform mit der Schwierigkeit verbunden, daß ein verbindliches Angebot eingestellt werden muß.