China Hausse am chinesischen Aktienmarkt hat Tücken

Unzweifelhaft gehörte der deutsche Aktienmarkt in den vergangenen drei Jahren zu den beliebtesten unter den Aktienanlegern der Welt. Zumindest bis der Dax die Marke von 6.000 Punkten erreichte. Seitdem ist er etwas volatiler geworden - wie man gerade am Freitag sieht, an dem der Index mit einem Minus von über einem Prozent nicht nur eine Talfahrt wie selten zuvor erlebt, sondern die 6000er Linie glatt durchschlagen hat.

Solche Sorgen kennen die chinesischen Börsen in diesem Jahr nicht und schon gar nicht am Freitag. Der Aktienmarkt in Schanghai verzeichnete vielmehr den größten Wochengewinn seit fast zehn Jahren und seinen größten Tagesgewinn seit fast einem Jahr.

Shanghai, Shenzen und Hongkong schießen nach oben

Der Shanghai Composite Index, in dem sowohl die in Yuan denominierten A-Aktien als auch die in Auslandswährung denominierten B-Aktien abgebildet sind, stieg am Freitag um 4,3 Prozent auf 1602,83 Punkte und über die Woche hinweg um elf Prozent.

Der Index der Nebenwerte-Börse von Schenzhen legte am Freitag 2,8 Prozent zu, so viel wie seit dem Juni 2004 nicht mehr. Über die Woche waren es zehn Prozent, so viel wie zuletzt im September 2004. Die chinesischen Börsen hatten die Wende bereits Mitte 2005 eingeleitet, konsolidierten zwischenzeitlich aber noch einmal. Seit Jahresbeginn geht die Bewegung nahezu senkrecht nach oben.

Der Shanghai-Composite-Index, der die an der Börse Schanghai gehandelten Aktien abbildet, ist seit Jahresbeginn 30 Prozent gestiegen. Der Shenzhen Composite hat 33
Prozent zugelegt. In der vergangenen Woche hatte der Hang Seng China Index 4,7 Prozent auf 7.153,17 gewonnen und damit den MSCI Asia Pacific Index ohne Japan geschlagen, der 2,3 Prozent vorgerückt war

Auch die H-Aktien an der Börse Hongkong steuern auf ein Neun-Jahres-Hoch zu. Der Hang Seng China Enterprises Index, der die Aktien von 37 Unternehmen vom chinesischen Festland abbildet, ist seit Jahresbeginn rund 38 Prozent im Plus und 1,7 Prozent von seinem im August 1997 erreichten Rekord entfernt.

Rohstoffpreise treiben Aktienkurse

Rohstoffproduzenten haben sich seither hervorragend entwickelt. Der Aktienkurs von Jiangxi Copper, dem größten börsennotierten Kupferlieferanten, gewann im vergangenen Jahr 69 Prozent, weil sich Kupfer in Schanghai 88 Prozent verteuert hat. Der Gewinn des in der südostchinesischen Stadt Guixi ansässigen Unternehmens hat sich von 401 Millionen Yuan im Jahr 1997 auf 1,87 Milliarden Yuan mehr als vervierfacht.

Yünnan Copper stiegen am Freitag allein um die maximal erlaubten zehn Prozent, ebenso wie Shandong Aluminium oder Lanzhou Aluminum, Chinas zweitgrößter börsennotierter Metallproduzent. Aber auch andere Sektoren profitieren, wie etwa Ölwerte oder Luftfahrtgesellschaften.

Die Aktien profitieren von den hohen Preisen für Öl und Metalle. Während etwa der Aktienkurs von Dongfeng Motor, dem drittgrößten Autobauer Chinas, der sich in diesem Jahr verdoppelte, von einer höheren Konsumnachfrage im Zuge der steigenden Einkommen und der boomenden Wirtschaft profitiert.

Fondsmanager sind guter Dinge

„Der Bullenmarkt ist nicht vorbei“, meint Zhang Xuejun, Fondsmanager bei Guotai Junan Allianz. Für ihn sind unter anderem die Aktien von Metallproduzenten immer noch „attraktive, langfristige Investments“.

Optimistisch gibt sich auch Sebastian de Bont, Fondsmanager des Robeco China Equities. „Die langfristigen Aussichten für die chinesische Wirtschaft sind sehr gut und wir erwarten nicht, daß sich das schnell ändert. Kurzfristig sind die Bewertungen mit einem prognostizierten Gewinnwachstum von 14 Prozent sehr attraktiv und die Aktien mit einem KGV von 12 viel billiger als in Indien.“

Die Weltbank hat ihre Prognose für das Wirtschaftswachstum Chinas vor kurzem erst um 0,3 Prozentpunkte auf 9,5 Prozent angehoben. Chinas Außenhandel und Anlageninvestitionen seien im ersten Quartal des laufenden Jahres schneller als erwartet gewachsen. Die Weltbank schlägt zwar vor, Maßnahmen gegen die Inflation zu ergreifen, eine rasche Straffungspolitik aber sei nicht notwendig und könnte den Exportüberschuß erhöhen.

„Die chinesische Regierung hat sich ein stabiles und nachhaltiges Wirtschaftswachstum in China auf die Fahnen geschrieben. Dies wird weiterhin die Binnennachfrage und wiederum die Unternehmensgewinne steigern“, sagt Grace Tam, Fondsmanagerin bei JP Asset Management. „All diese Faktoren stützen das weitere Aufwärtspotential chinesischer Aktien.“

Auch de Bont ist vor einer harten Landung nicht bange. „Die chinesische Regierung verfolgt eine gut kommunizierte Politik, um die Wirtschaft vor Überhitzung zu bewahren. Das reduziert die Risiken einer harten Landung.“

Zunehmende Überkapazitäten in zahlreichen Branchen

Wenngleich die Makrodaten recht imposant sind, so wirft die wirtschaftliche und strukturelle Entwicklung des Landes doch immer wieder Fragen auf. Im vergangenen Jahr machten Investitionen rund 50 Prozent des Bruttoinlandsprodukts aus. Dabei sind laut der nationalen Entwicklungs- und Reformkommission Chinas mittlerweile in rund einem Dutzend Sektoren Überkapazitäten entstanden oder diese stehen unmittelbar bevor.

Zu den Industrien mit Überkapazitäten gehörten Eisen und Stahl, elektrolytisches Aluminium, Eisenlegierungen, Kalziumkarbid, Automobile und auch die kupferverarbeitende Industrie. Kurz vor Überkapazitäten stünden die Zementproduktion, Strom, Kohle und die Textilbranche.

In der Eisen- und Stahlindustrie gebe es bereits jetzt Überkapazitäten von 120 Millionen Tonnen, zu denen noch 70 Millionen Tonnen aus im Bau befindlichen, aber bereits produzierenden Werken sowie 80 Millionen Tonnen geplanter Werke kommen.

In der Stahlindustrie stieg die Produktion in den ersten zehn Monaten des Jahres um 49 Prozent, der Umsatz aber nur um 11,2 Prozent. Dieses Bild lasse sich auch auf die anderen Branchen übertragen. Die zuständige Kommission hat an die Regierung appelliert, Kontrollinstanzen zu errichten.

Erbe der Planwirtschaft noch nicht bewältigt

Die Überkapazitäten stehen in engem Zusammenhang mit dem chinesischen Bankensystem, das auf tönernen Füßen steht und mit faulen Krediten in Höhe von 1,31 Billionen Yuan eine ernste Belastung für die Entwicklung des Landes darstellt. Der Zusammenhang ist aus zentralgelenkten Wirtschaftssystemen und deren reformierten Varianten durchaus bekannt. „Der Aufbau des Sozialismus' darf nicht am Mangel an Geld scheitern“, lautete die Parole.

Ehrgeizige Wachstumsziele lassen sich am einfachsten erreichen, wenn große Unternehmen auf Kreditbasis große Investitionsprojekte durchführen. Dadurch wiesen sozialistische Wirtschaften stets eine Überinvestition auf. Gleichzeitig war ein Großteil des Kapitalstocks obsolet, so daß nach Änderung der Bedingungen, Kapitalmangel herrschte, zumal mangels Finanzmärkten kein Finanzkapital aufgebaut wurde.

In den Banken dagegen häuften sich die faulen Kredite, weil der Kapitalstock keine Renditen erwirtschaftetet, mit denen die Unternehmen die Kredite hätten abtragen können. Statt dessen gerieten die Banken in eine Zwangslage. Ungarn führte schon Anfang der achtziger Jahre ein Konkursgesetz ein, das aber praktisch nicht angewendet wurde. „Wenn wir einen Konkurs beantragen, sind wir die nächsten“, hieß es bei den Banken, unter denen die Industriebank K&H am schwersten litt. Statt dessen wurden illiquide Unternehmen mit neuer Kreditschöpfung rekapitalisiert.

Auch China hat das Erbe von vier Jahrzehnten sozialistischer Planwirtschaft noch nicht bewältigt. Osteuropas Erfahrungen hinsichtlich ungleichgewichtigen Wachstums und labilen Finanzsystemen haben hinreichend gezeigt, daß die Verheerungen aus mehreren Jahrzehnten zentraler Wirtschaftsplanung weit tiefgreifender sind als es den Anschein haben will. Der chinesische Sozialismus dauerte ebenso lang wie der osteuropäische. Die schiere Größe ändert nur wenig an der Existenz struktureller Ungleichgewichte.

900 Milliarden Dollar faule Kredite?

Die Frage ist die nach dem Ausmaß der Anpassungen. Wie sehr die politische Führung diese fürchtet, zeigen Inkonsistenzen in der Wirtschaftspolitik. Als China jüngst die Märkte mit einer Zinserhöhung schockte, setzte die Zentralbank nur die Leihzinsen, nicht aber die Depositenrate herauf. Dadurch erweitert die Notenbank die Margen der Geschäftsbanken.

China weist Berichte über faule Kredite chinesischer Geschäftsbanken regelmäßig zurück, so erst am Freitag. Die Zentralbank des Landes bezeichnete einen Bericht der Wirtschaftsprüfungsgesellschaft Ernest & Young als falsch. Ernest & Young bezifferte allein die Problemkredite der vier großen Staatsbanken auf 358 Milliarden Dollar und damit als zweimal so hoch wie offiziell angegeben.

Die Studie warnte, die aggressive Kreditvergabe zwischen 2002 und 2004 könne zu einer neuen Welle fauler Kredite von 225 Milliarden Dollar führen. Die Gesamtschätzung von 900 Milliarden Dollar schließt alle problematischen Kredite chinesischer Banken, Vermögensverwalter, Investmentfirmen und Kreditkooperativen ein. 2002 schätze Ernest & Young diese Summe erst auf 480 Milliarden Dollar. Die jetzt höheren Zahlen wurden mit vorliegenden besseren Informationen, der neuen massiven Kreditvergabe und der Erkenntnis begründet, daß das Problem noch mehr Finanzinstitute betrifft als angenommen.

Die Berichte „vermittelten ein falsches Bild von der Finanzlage des chinesischen Bankwesens“, sagte der Verantwortliche des Büros für Geldmarktstabilität der chinesischen Zentralbank am Donnerstag. Nach seinen Angaben hätten die chinesischen Finanzinstitutionen im ersten Quartal dieses Jahres faule Kredite in einer Gesamtsumme von 164 Milliarden Dollar gemeldet.

Exportüberschüsse werden zum Problem

Geht man von der Zahl von 900 Milliarden Dollar aus, so wäre dies mehr als die rekordhohen Devisenreserven, die das Land infolge seines Exportüberschusses angehäuft hat. Dieser nicht zuletzt durch eine unterbewertete Währung induzierte Handelsüberschuß erweist sich mittlerweile auch zunehmend als Problem.

Weniger aufgrund der importierten Inflation oder , sondern weil der Druck in Richtung protektionistischer Maßnahmen zunehmen, die Volkswirten als eine der wichtigsten Gründe dafür gelten, daß eine solche „Beggar-thy-neighbour“-Politik nicht auf Dauer durchzuhalten ist.

Hinzu kommt, daß auch das Exportwachstum an seine Grenzen stößt, wenn das größte Land der Welt, das 20 Prozent der Weltbevölkerung stellt, Überkapazitäten aufbaut. Daher will China jetzt auch verstärkt den Binnenkonsum stärken. Eine stärkere Aufwertung scheint man eher zu fürchten. Eine schnelle Bewegung des Yuan hätte Implikationen für die Exporte, sagte Vize-Finanzminister Li Yong. Das wäre ja auch der Sinn der Sache. Denn der riesige Überschuß, reflektiert strukturelle Ungleichgewichte in der chinesischen Ökonomie, so Julian Jessop, Chefökonom von Capital Economics.

Hohe Rohstoffpreise sind nicht für alle Unternehmen gut

Der Boom am chinesischen Aktienmarkt erscheint unter diesen Umständen als kurzfristig, um nicht zu sagen kurzsichtig. Zumal jenseits der strukturellen Schwächen gerade der Rohstoffboom der chinesischen Wirtschaft zu schaffen macht.

So meldete die Sinopec trotz steigenden Absatzes aus der Ölförderung und -produktion einen Gewinnrückgang um 3,6 Prozent aufgrund des Preisdrucks seitens der Raffinerien. China erhöhte Ende März zum ersten Mal seit acht Monaten die Gas- und Dieselpreise, um den Druck auf inländische Raffinerien zu mildern. Aber das hat keinen großen Einfluß auf Sinopec, da Sinopec circa 80 Prozent des Rohöls importiert.

Die Preisbindung in der Grundstoffindustrie ist gleichfalls ein beliebtes Mittel starkes Wachstum bei gleichzeitig niedriger Inflation zu erreichen. Auch Deutschland verfolgte zu Beginn der Wirtschaftswunderzeit eine solche Politik, die sich aber in einer Unterinvestition rächte und nicht durchzuhalten war. Indes notiert die Sinoopec-Aktie in Hongkong knapp unter dem Allzeithoch und hat in diesem Jahr bislang 70 Prozent zugelegt.

Verwunderlich sind letztlich auch die starken Kurssteigerungen der Kupferkathodenproduzenten, und zwar nicht nur wegen der Überkapazitäten. Denn Kupfer ist für diese eigentlich nur ein durchlaufender Posten.

Konsumgüter gelten als heißer Tip

Das heißt nicht, daß am chinesischen Aktienmarkt in den kommenden Monaten kein Geld zu verdienen ist. Im Zuge der Binnenmarktpolitik spricht de Bont Konsumwerten guten Chancen zu. Im Zuge des verstärkten Übergangs von Märkten zu Warenhäusern sieht er im Lebensmitteleinzelhandel längerfristig Potential.

Auch im Minensektor könnte es Gelegenheiten geben, da China den Bergbau fördern will - nicht zuletzt wegen der hohen Rohstoffpreise. Indes ist die Aktie der Zijin Goldmine der bestgelaufene Wert der vergangene zwölf Monate gewesen.

Indes ist de Bont auch ein Optimist, wie er selbst sagt. Und so setzt er auch auf Immobilienwerte und „selektiv“ auf Banken. Indes forderte Xia Bin, Direktor des Finanzforschungsinstituts der Entwicklungs- und Reformkommission des Staatsrates, unlängst einen stärkeren Fokus der Regierung auf die steigenden Immobilienpreise in städtischen Regionen und eine Beschränkung des Zuflusses von ausländischen Mitteln in den Immobilienmarkt.

Insgesamt scheint es - wie eigentlich immer - äußerst ratsam, nicht blindlings alles zu kaufen, worauf „China“ und/oder „Rohstoffe“ steht. Während Sinopec etwa unter dem Ölpreis eher leidet, wies Petrochina 2005 gerade wegen der Ölpreise den höchsten Jahresgewinn eines börsennotierten chinesischen Unternehmens aller
Zeiten aus. Es kommt also immer darauf an, wie ein Unternehmen positioniert ist.

Derzeit sieht aber vieles nach einer Übernachfrage aus, in der die zwei großen Stories der vergangenen Jahre, China und Rohstoffe zusammenfließen. Häufig ist das ein Anzeichen für einen zu Ende gehenden Boom.