Börsengänge Zertifikate auf Neulinge haben ihre Tücken

Der Markt für Börsengänge in Deutschland belebt sich zusehends. Die bisher größten Aktienneuemissionen dieses Jahres sind der Industriezulieferer Norma Group und die Wohnungsgesellschaft GSW, die beide erst vor wenigen Tagen ihr Börsendebüt gegeben haben. Wie immer zeigen sich die Derivateanbieter rege. Denn schon jetzt sind die ersten spekulativen Hebelprodukte oder Zertifikate, die sich auf diese Aktien beziehen, auf dem Markt oder zumindest in Planung. Doch nicht immer fahren Anleger mit solchen Derivaten gut, zumal auch die Emittenten die Börsenneulinge und ihre relevanten Marktdaten nur schwer einschätzen können.

Vor etwas mehr als einem Jahr kamen hierzulande der Kabelnetzbetreiber Kabel Deutschland, die Bekleidungskette Tom Tailor und der Chemikalienhändler Brenntag an die Börse. Während die Aktien von Kabel Deutschland und Brenntag seit März 2010 inzwischen rund 80 Prozent beziehungsweise 60 Prozent an Wert gewonnen haben, hat sich der Kurs von Tom Tailor kaum verändert.

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Je höher die Ausschüttung, desto besser die Kondition des Zertifikats

Derivative Wertpapiere auf diese Börsenneulinge gab es teilweise schon am ersten Handelstag der Dividendenpapiere. Für Privatanleger, die diese Derivate frühzeitig gekauft haben, fällt die Kurs-Bilanz jedoch häufig schlechter aus als für die Aktionäre. So hat zum Beispiel das Discount-Zertifikat der Deutschen Bank auf Kabel Deutschland mit der Wertpapierkennnummer (WKN) DB7KRY und einer Laufzeit bis Dezember 2011 nur rund 7,5 Prozent an Wert gewonnen. Ähnlich sieht es für andere Zertifikate auf den Kabelnetzbetreiber oder auch Brenntag aus. Ihre Emittenten sind Commerzbank, Deutsche Bank und Macquarie. Teilweise sind die Zertifikate noch kein Jahr am Markt. Andere Papiere sind dagegen schon ausgelaufen. Die Zertifikate von Macquarie auf Tom Tailor gibt es erst seit Jahresbeginn.

Das schlechte Abschneiden der Zertifikate liegt vor allem an der Eigenheit der emittierten Produkte. Auf den Kurszetteln der Stuttgarter Börse, dem größten Handelsplatz für Privatanleger-Derivate in Deutschland, finden sich für Brenntag, Kabel-Deutschland, Tom Tailor oder Norma nur Discount-Zertifikate oder Bonuszertifikate mit einem „Cap“. Mit den Discountern können Anleger einen Basiswert wie eine Aktie mit einem Kursabschlag – einer Art Rabatt – erwerben. Diese Zertifikate bieten daher einen gewissen Kapitalschutz, falls die Kurse fallen. Gleichwohl sind die Gewinnchancen nur begrenzt. Letzteres gilt auch für „Capped“-Bonuszertifikate. Diese sind, anders als klassische Bonus-Zertifikate, mit einen Cap (Höchstkurs) ausgestattet, der den maximal erreichbaren Wert beschränkt. Dafür bieten sie häufig größere Sicherheitspuffer und höhere Renditen.

Diese Konzentration auf wenige Zertifikatearten erklärt sich aus der fehlenden Börsenhistorie der Neulinge. Für die Ausgestaltung von Zertifikaten wichtige Daten sind Schwankungsstärke (Volatilität) der Aktienkurse, das tägliche Handelsvolumen sowie die Höhe der zu erwartenden Dividende. Dabei gilt: Je höher die Ausschüttungen eines Unternehmens und je stärker die Kurse schwanken, desto besser können auch die Konditionen der Zertifikate sein; desto höher ist die mögliche Rendite, desto größer ist der mögliche Schutz. Für all diese Eckdaten gibt es aber bei den Börsendebütanten, anders als bei den Aktiengesellschaften, die schon länger am Markt sind, keine Erfahrungswerte. All dies können die Banken – vielleicht mit Blick auf vergleichbare Unternehmen – nur grob abschätzen. Entsprechend vorsichtig gestalten und preisen sie ihre Zertifikate.

Sofort am Markt zu sein, lohnt sich nicht immer

„Discount- und Bonus-Cap-Zertifikate funktionieren ziemlich gut auch ohne eine hohe oder sogar ganz ohne Dividende“, sagt Nicole Wittmann, Zertifikatespezialistin von Macquarie. Die Beschränkung der Ertragschancen bringe gewisse Einnahmen mit sich und führe zu besseren Konditionen. Klassische Bonuszertifikate, bei denen Anleger am Laufzeitende einen Bonus erhalten und mit denen sie unbegrenzt an Kursgewinnen teilhaben können, lassen sich nach den Worten von Nicolai Tietze, Derivatefachmann der Deutschen Bank, ohne eine entsprechende Dividende nicht attraktiv gestalten.

Volatilität und Handelsvolumen ergeben sich mit der Zeit am Markt. Daher warten Banken auch häufig mit der Emission von Derivaten auf die Börsenneulinge ab. „Theoretisch wäre es möglich, Zertifikate schon zum Börsendebüt zu begeben und damit als erster Emittent am Markt gewisse Vorteile zu haben“, sagt Tietze. Vor etlichen Jahren habe es die ersten Hebelprodukte in den heißen Marktphasen sogar schon vor dem Börsengang eines Unternehmens gegeben. Sie bezogen sich dann auf die außerbörslichen Preise im „grauen“ Markt. Doch das mache nun keiner mehr. Nach Ansicht von Wittmann ist es nicht immer lohnend, sofort am Markt zu sein. Wichtiger sei es, dass das Interesse an einer Aktie auch auf längere Sicht hoch bleibe und nicht nur in den ersten Handelstagen viel umgesetzt werde: „Die Geschichte muss einfach stimmen.“

Zwei Dutzend Wertpapiere auf Norma hat das Institut schon begeben

Einfacher preisen als die meisten Zertifikate lassen sich für die Banken hochspekulative Knock-Out-Produkte, die falls die Aktie eine gewisse Kursschwelle erreicht, plötzlich nahezu wertlos verfallen. Hier fließen Dividenden und Volatilität nur unwesentlich in die Preise mit ein. Auch solche Turbos finden sich zahlreich auf die Börsendebütanten des vergangenen Jahres. Falls sie mit den schwankenen Aktienkursen nicht verfallen sind, haben sie unter Umständen sogar besser abgeschnitten als die Aktien, wie der Wave XXL der Deutschen Bank auf Kabel Deutschland mit der WKN DB7KXF (aktuelle Kursschwelle: 19,60 Euro). Er hat seit dem Börsendebüt des Kabelnetzbetreibers rund 435 Prozent zugelegt.

An diesem Dienstag kommt die Deutsche Bank mit ersten Zertifikaten und Waves XXL auf die Immobiliengesellschaft GSW an den Markt. Etwa zwei Dutzend derivative Wertpapiere auf Norma hat das Institut schon begeben. Mit Blick auf diese beiden Börsenneulinge überlegen andere Banken noch, ob und wann sie entsprechende Produkte emittieren. Die meisten Derivate auf die Börsengänger des Jahres 2010 – jeweils rund 320 – beziehen sich auf Brenntag und Kabel Deutschland. Spekulativere Anlegernaturen sind gleichwohl im Vorteil: Die Zahl der riskanten Optionsscheine und Knock-Outs überwiegt die der konservativeren Zertifikate.