Amerikanischer Häusermarkt Keine schnelle Erholung in Sicht

Seit 9. März haben Aktien von Wohnungsbauunternehmen mit einem durchschnittlichen Kursanstieg von 38 Prozent eine eindrucksvolle Rally vollzogen. Dahinter steht eine Verbesserung mehrerer gesamtwirtschaftlicher Daten, etwa bei den Hausverkaufszahlen und beim Verbrauchervertrauen. Doch wird diese Erholung anhalten? Der jüngste Renditeanstieg langlaufender amerikanischer Staatsanleihen verheißt anziehende Hypothekenzinsen, während die Wahrscheinlichkeit zunehmender Zwangsversteigerungen in den kommenden Monaten zu einer weiteren Ausweitung des Überangebots an Eigenheimen führen könnte.

Nach Angaben der amerikanischen Statistikbehörde und des Ministeriums für Wohnungs- und Städtebau ist die Zahl der Verkäufe neuer Einfamilienhäuser im April auf 352.000 gestiegen. Dies entspricht einem saisonbereinigten Zuwachs von 0,3 Prozent gegenüber dem auf 351.000 nach unten revidierten Märzwert, aber einem Rückgang von 34 Prozent im Vergleich zu den 533.000 verkauften Neubauten im Vorjahresmonat. Im Februar dieses Jahres wurden noch 362.000 neue Eigenheime verkauft. Der mittlere Verkaufspreis neuer Häuser lag mit 209.700 Dollar fast 15 Prozent niedriger als vor Jahresfrist.

Ein Grund für die in den ersten Monaten des Jahres im Vormonatsvergleich eingetretene Verbesserung der Hausverkaufszahlen sei ein von vielen Banken von November bis Februar gewährter Aufschub von Zwangsversteigerungen gewesen, sagt Robert Stevenson, Analyst bei Fox-Pitt, Kelton Cochran Caronia Waller in New York. Seitdem haben die Zwangsvollstreckungen jedoch weiter zugenommen, wodurch sich der Anstieg der Hausverkäufe einpendelte.

Einige der positiven Daten hätten sich als nicht nachhaltig erwiesen, so Stevenson. „Die Zahl der Verkäufe war geringer, als man dies für die Frühjahrs-Kaufsaison und vor dem Hintergrund äußerst niedriger Hypothekenzinsen und bestimmter Steueranreize erwartet hätte“, sagt er. Hausbauunternehmen zeigen sich jedoch zusehends optimistischer. Der vom Branchenverband National Association of Home Builders (NAHB) veröffentlichte Index zur Einschätzung der aktuellen und zukünftigen Verkaufsbedingungen amerikanischer Wohnungsbauunternehmen, stieg im Mai um zwei auf 16 Punkte, nachdem er sich im April um fünf Punkte erhöht hatte.

Es wird die „besseren Gegenden“ treffen

Volkswirte würden gerne glauben, dass die jüngsten Daten auf eine nahende Bodenbildung des Häusermarktes schließen lassen, doch der von einigen Analysten geschätzte 43-prozentige Rückgang der Häuserpreise vom Gipfel bis zur Talsohle ist noch nicht erreicht. Nach Einschätzung des Immobilienberaters John Burns, zu dessen Klienten große Wohnungsbauunternehmen zählen, werde der durchschnittliche Eigenheimpreis um weitere 5 oder 6 Prozent sinken, bevor der Boden erreicht sei. „Die schlechtesten Gegenden hat es sehr stark erwischt“, da es hier zu den meisten Zwangsversteigerungen gekommen sei, so Burns. „In den kommenden 12 Monaten wird es die besseren Gegenden treffen“, da auch dort Zwangsvollstreckungen zunähmen.

In Phoenix (Arizona), das ausgehend vom dortigen Höchststand den stärksten Preiseinbruch aller amerikanischen Städte verzeichnet habe, sei die Frequenz in den Verkaufsbüros in den drei Monaten bis Ende April nach 11 rückläufigen Quartalen in Folge um 55 Prozent gestiegen, sagt Jim Belfiore, Vorsitzender des Marktforschungsinstituts Belfiore Real Estate Consulting aus Phoenix. Die Frequenz sei ein Frühindikator für die künftige Entwicklung der Hausverkäufe, so Belfiore.

In den vergangenen 30 Tagen habe sich die Zahl der von Bauunternehmen im Großraum Phoenix verkauften Häuser mindestens verdreifacht. Laut Belfiore liege die Prämie gegenüber zwangsversteigerten Immobilien in den meisten lokalen Teilmärkten infolge eines starken Preisverfalls zwischen Januar und Anfang Mai derzeit bei nur noch 15 Prozent. Nach den jüngsten Daten des S&P/Case-Shiller-Index sind die Angebotspreise zwangsvollstreckter Eigenheime in der lokalen Immobilienbörse in den zurückliegenden 30-40 Tagen aufgrund des aktuellen Nachfrageüberhangs inzwischen um durchschnittlich fünf Dollar pro Quadratfuß gestiegen.

Belfiore zufolge gelte Phoenix als Indikator dafür, wie sich die Lage auf dem landesweiten Häusermarkt in 12 bis 18 Monaten darstellen könnte. Die von den meisten börsennotierten Wohnungsbaugesellschaften gehaltenen Beständen an Grundstücken und Bauplätzen im Großraum Phoenix machten einen beträchtlichen Teil ihrer Gesamtbestände aus, so Belfiore weiter.

Schnäppchenjagd in Phoenix

Laut Stevenson von Fox-Pitt gehe die Mehrzahl dieser Hauskäufe in Phoenix auf Schnäppchenjäger zurück, die aus dem kräftigen Preisverfall als Folge des Überangebots an Eigenheimen Kapital zu schlagen versuchten. Weitere Gründe, die Käufer angelockt hätten: Phoenix dürfte in den nächsten 10 Jahren eine der höchsten Beschäftigungswachstumsraten aufweisen und stehe wegen des lokalen Klimas auch als Alterswohnsitz hoch im Kurs, sagt er. Belfiore räumt ein, dass ein großer Teil der jüngsten Transaktionen eher auf das Konto von Investoren als auf das von Käufern mit baldigen Einzugsplänen gehe, und dass es sich überwiegend um den Weiterverkauf zwangsversteigerter Eigenheime handele. Der Großteil der Verkäufe von Neubauten gehe auf Erstkäufer zurück, für die der Staat den erstmaligen Erwerb von Wohneigentum noch bis November mit einer Steuergutschrift von bis zu 8.000 Dollar versüßt.

Die für die kommenden Monate erwartete Zunahme der Zwangsversteigerungen werde Bauunternehmen zwingen, ihre Preise für neue Häuser zu senken, um wettbewerbsfähig zu bleiben. Bauträger im Besitz von Grundstücken seien gezwungen, diese zu bebauen und die Häuser zu einem Preis zu verkaufen, der in einer negative Marge resultiere, nur um das im Grundstück gebundene Kapital freizusetzen, sagt Stevenson. Normalerweise nehmen Unternehmen bei einer negativen Marge jedoch keine Bebauung vor, sondern weisen Wertberichtigungen aus, mit denen der Wert der Grundstücke auf ein Niveau gesenkt wird, an dem sich der Verkauf der Häuser zu niedrigeren Preisen für sie lohnt, ohne ihre Margen zu zerstören.

Die größeren Bauträgergesellschaften würden im laufenden Jahr in der Regel weiterhin Wertberichtigungen zwischen 100 Millionen und 400 Millionen Dollar pro Quartal vornehmen, einschließlich der Kosten für die Nichtausübung von Optionen auf nicht in ihrem Besitz befindliche Grundstücke und der Kosten im Zusammenhang mit verbliebenem Goodwill aus früheren Übernahmen, so Stevenson.

Mehr Zwangsversteigerungen als Neubauten

Metrostudy, ein auf den Häusermarkt spezialisiertes Marktforschungsinstitut mit Sitz in Houston, geht in seinen Prognosen der Baubeginne in den Vereinigten Staaten für 2009 nach wie vor von 490.000 Einheiten aus, und liegt damit unter den von vielen Volkswirten geschätzten 520.000 bis 550.000 Einheiten. Brad Hunter, Chefvolkswirt und Leiter der Beratungsabteilung von Metrostudy, gab drei Gründe für das niedrige Niveau der Baubeginne an: Den Bestandsüberhang, den die Bauunternehmen abzutragen versuchten; die Weigerung einiger Banken, Kredite an Bauunternehmen zu gewähren, selbst wenn diese ihren laufenden Verpflichtungen nachkommen könnten, und das niedrige Preisniveau, das einigen Hausbauunternehmen den profitablen Verkauf von Eigenheimen erschwere.

Im März des laufenden Jahres reichte der Bestand unverkaufter Häuser aus, um die Marktnachfrage 10,7 Monate lang zu decken. Im April sank dieser Wert auf 10,1 Monate. Der Höchstwert hatte bei 13 Monaten gelegen. Nach einigen starken Monaten hätten die Käufe von Häusern zu Preisen zwischen 150.000 und 200.000 Dollar nachgelassen, bei denen zuvor das größte Wachstum verzeichnet worden sei, schrieb Goldman Sachs in einer Studie am 28. Mai. Entscheidend für einen weiteren Abbau des Überangebots unverkaufter Häuser wäre ein Rückgang der Zwangsvollstreckungen, der nach Einschätzung von Goldman Sachs allerdings wenig wahrscheinlich sei. Im März habe die Zahl der eingeleiteten Zwangsversteigerungen 15 Prozent über dem Gesamtbestand der zum Verkauf stehenden Neubauten gelegen, so Goldman Sachs unter Bezug auf Daten von RealtyTrac.

Gibt es für Aktienmarktexperten in der krisengeschüttelten Wohnungsbaubranche überhaupt lohnenswerte Titel? James Wilson, Analyst bei JMP Securities in San Francisco nennt als Favorit D.R. Horton, den er mit „Outperform“ einstuft. Nach seiner Einschätzung werde das Bauunternehmen zu den ersten zählen, denen im Geschäftsjahr 2010 die Rückkehr in die Gewinnzone gelinge. „Mehr als 50 Prozent von Hortons Kunden sind Erstkäufer, die nach unserer Ansicht die ersten sein werden, die nach einer Bodenbildung der Preise und im Zuge der in vereinzelten Märkten wieder ansteigenden Verkaufszahlen zuschlagen werden“, schrieb er am 6. Mai in einer Studie.

Anfang Mai wies D.R. Horton einen Barmittelbestand von 1,5 Milliarden Dollar auf und kündigte nach eigenen Angaben eine nicht länger benötigte revolvierende Kreditlinie, wodurch sich jährliche Kreditkosten in Höhe von drei Millionen Dollar einsparen ließen. Im zweiten Geschäftsquartal generierte das Unternehmen einen operativen Cashflow von 161 Millionen Dollar, in den ersten sechs Monaten des Geschäftsjahres 2009 wurden 978,6 Millionen Dollar erwirtschaftet. „Dies versetzt Horton in die äußerst günstige Lage, von attraktiven Baulandgeschäften zu profitieren, wenn Banken und private Bauunternehmen Vermögenswerte zu niedrigen Preisen abstoßen“, schrieb Wilson in seiner Studie.

Das Unternehmen strebe nach eigenen Angaben zwar einen Abbau seiner aktuellen Bestände an und wolle keine Gemeinschaftsunternehmen-Transaktionen eingehen, doch es werde die Zeit kommen, wenn der Preis von Grundstücken einfach zu verlockend sei, so Wilson. Nach zwei aufeinanderfolgenden Quartalen mit Wertberichtigungen jeweils unter 60 Millionen Dollar sei bei Horton ein Ende des Wertberichtigungsbedarfs absehbar, sagt er. Er rechne für das laufende Geschäftsjahr noch mit weiteren Wertberichtigungen im Umfang von 65 Millionen Dollar, woraufhin sich der Wert der Aktiva des Unternehmens schließlich unweit des gegenwärtigen Marktniveaus befände. Credit-Suisse-Analyst Daniel Oppenheim steht der Aktie dagegen weniger optimistisch gegenüber, die er angesichts des Risikos zunehmender Zwangsversteigerungen mit „Underperform“ einstuft.

Am 11. Mai bestätigte Wilson seine „Outperform“-Einstufung von MDC Holdings auf Grundlage der starken Unternehmensbilanz und der im ersten Quartal deutlich geringer als erwartet ausgefallenen Wertberichtigungen. Den verbleibenden Wertberichtigungsbedarf von MDC schätzt er auf 30 Millionen Dollar und senkte seine Prognose des Nettofehlbetrags je Aktie für 2009 von 2,75 auf 2,25 Dollar. Gleichzeitig nahm er jedoch seine Schätzung eines ausgeglichenen Ergebnisses im Geschäftsjahr 2010 zurück. Er rechnet nun mit einem Verlust von 0,50 Dollar je Aktie auf Grundlage schwächerer Umsatzerlöse infolge eines geringer als erwartet ausgefallenen Volumens noch nicht ausgeführter Aufträge sowie aufgrund von höheren Gemeinkosten.

Margen unter Druck

Obwohl MDC seinen Bestand spekulativ errichteter Häuser zwischen dem vierten Quartal 2008 und dem ersten Quartal 2009 um 173 Einheiten gesenkt habe, sei der verbleibende Bestand mit 648 spekulativen Einheiten gegenüber dem Auftragsrückstand von nur 629 Häusern zu groß und werde die Margen belasten, so Credit-Suisse-Analyst Oppenheim. In einer am 8. Mai veröffentlichten Studie stufte er MDC mit „Underperform“ sein, da das Bauunternehmen mit einem Anteil der Vertriebs- und allgemeinen Verwaltungskosten von 29,3 Prozent auf wesentlich stärkere Kostensenkungen oder höhere Absatzvolumina angewiesen sei, um wieder in die Gewinnzone zu gelangen.

Nach Ansicht von Oppenheim zähle MDC zwar zu den am besten geführten Hausbauunternehmen, doch die von ihm erwarteten schwächeren Absatzzahlen und das niedrigere Preisniveau aufgrund des durch Zwangsversteigerungen zunehmenden Angebots dürften die Aktie des Unternehmens kurzfristig belasten. Daneben verweist er auf das Risiko der gegenüber anderen Akteuren der Branche höheren Bewertung des Papiers von MDC.

Im April stufte Oppenheim die Bauträgergesellschaft KB Home von „Neutral“ auf „Underperform“ herab. Als Begründung nannte er „Risiken durch schwache Nachfrage, rückläufige Eigenheimpreise und verschärften Wettbewerbsdruck am unteren Ende des Marktspektrums, wo KB Home mit seinem neuen niedrigpreisigen Produkt 'Open Series' mit anderen Hausbauunternehmen konkurriert“. Sein Kursziel von 10 Dollar basiert auf einer 10-prozentigen Prämie auf den von ihm geschätzten bereinigten Buchwert.

Zwar deuteten mehrere Daten auf eine nahende Bodenbildung des Häusermarktes hin, es zeichne sich jedoch noch keinerlei Erholung am Horizont ab, so Burns. Dies seit auf die derzeit künstlich niedrig gehaltenen Hypothekenzinsen zurückzuführen, die in den kommenden Monaten allerdings tendenziell ansteigen dürften, was einer starken Erholung im Wege stünde. In der Zwischenzeit wird sämtliche aufgestaute Nachfrage von Mietern mit dem Wunsch nach Wohneigentum durch die wachsende Zahl zwangsversteigerter Eigenheime überkompensiert. „Es wird einige Jahre dauern, bis dieser Bestand abgebaut ist“, sagt er.