Aktienstrategie Ist das KGV noch aussagekräftig?

Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) ist eine unter Investoren beliebte Bewertungskennzahl. Vor dem Hintergrund der gegenwärtig starken Schwankungen sowohl der Aktienkurse als auch der Unternehmensgewinne versucht das KGV zudem Antworten auf die zentrale Frage zu liefern, ob sich Aktien nach dem fast 20-prozentigen Rückgang des Marktindex' S&P-500 von seinen Höchstständen im Oktober 2007 nun ausreichend verbilligt haben, um als Schnäppchen für Langfristanleger durchzugehen.

Angeheizt wird die Diskussion um KGVs durch die Tatsache, dass ein und dieselbe Aktie je nach der Art der KGV-Berechnung entweder günstig oder teuer erscheinen kann. Bei der Ermittlung des KGV wird der Kurs einer Aktie (oder der Wert eines Index') durch den darauf entfallenden Jahresgewinn dividiert. Ein hohes KGV kann ein Indiz dafür sein, dass eine Aktie entweder überbewertet ist oder mit einem hohen Wachstumspotential gerechnet wird. Ein niedriges KGV kann entweder auf einen langfristig attraktiven Aktienwert hindeuten oder ein Zeichen dafür sein, dass das entsprechende Unternehmen in Schwierigkeiten ist.

Während der Kurs einer Aktie leicht zu ermitteln ist, stellt sich die Bestimmung der Gewinne schon schwieriger dar. Einige Investoren bevorzugen eine zukunftsbezogene Gewinnbetrachtung, in der Regel in Gestalt der von Analysten für die kommenden zwölf Monate geschätzten Erträge. Hierbei ergibt sich jedoch das Problem, dass Analysten häufig falsch liegen, was etwa am Beispiel der Finanzaktien im zurückliegenden Jahr deutlich wird. „Niemand hat eine perfekte Kristallkugel“, sagt Brian Reynolds, leitender Marktstratege bei der WJB Capital Group.

Wie zuverlässig ist das „G“?

Stärker auf Sicherheit bedachte Investoren ziehen daher eine historische Gewinnbetrachtung vor, für gewöhnlich auf Grundlage der im abgelaufenen Zwölfmonatszeitraum erzielten Erträge. Diese Variante hat jedoch den Nachteil, dass sie in die Vergangenheit blickt, während der Aktienmarkt üblicherweise nach vorn schaut und künftige Entwicklungen zu antizipieren versucht. Das historische KGV „sagt nicht viel über Wendepunkte aus“, so Reynolds.

In beiden Fällen müssen Investoren herausfinden, inwieweit sie dem „G“ im KGV trauen können. Bis vor einem Jahr war der Markt daran gewöhnt, dass der Finanzsektor in schöner Regelmäßigkeit hohe Gewinne erwirtschaftete. Den Investoren war weitgehend unbekannt, auf welch tönernen Füßen diese Gewinne standen. Aufgrund der starken Abhängigkeit von Subprime-Hypothekenkrediten und anderen fragwürdigen Praktiken sind „diese Gewinne ein für allemal passé“, sagt John Merrill, leitender Aktienstratege bei Tanglewood Capital Management, und fügt an: „Man kann KGVs als Ausgangspunkt nutzen, sollte aber bei der Frage der Nachhaltigkeit dieser Gewinne ein wenig gesunden Menschenverstand walten lassen.“

Das historische KGV für den S&P-500, in dem auch die ersten Zahlen der Berichtssaison für das zweite Quartal enthalten sind, beträgt nach Angaben von Thomson Reuters 16,4. Das zukünftige KGV beläuft sich auf 12,2. Das durchschnittliche KGV seit 1935 liegt bei 15,8, war in den letzten Jahrzehnten jedoch deutlich höher (in den vergangenen 25 Jahren lag das durchschnittliche KGV bei über 20). Demnach ist das historische KGV von 16,4 weder als günstig noch als teuer anzusehen. Dagegen kann das zukünftige KGV von 12,2 gegenüber den meisten historischen Bewertungen als günstig betrachtet werden.

Dieses zukünftige KGV fußt jedoch auf einigen hoch gesteckten Erwartungen bezüglich der Gewinnentwicklung im kommenden Jahr. Nach einem erwarteten Gewinnrückgang von 17,1 Prozent im zweiten Quartal prognostizieren Analysten nach Angaben von Thomson Reuters für das dritte Quartal einen Wiederanstieg der Gewinne von 12,7 Prozent, während für das vierte Quartal ein Gewinnsprung von 61,5 Prozent und für das erste Halbjahr 2009 ein Wachstum von mehr als 30 Prozent prophezeit wird.

Ashwani Kaul, leitender Research-Analyst bei Reuters Estimates, merkt an, dass diesen Schätzungen ein kräftiger Gewinnanstieg bei Finanzunternehmen zugrunde liegt. „Vielleicht sind die Banken überm Berg“, so Kaul. Entsprechende Hoffnungen wurden zumindest durch die besser als erwartet ausgefallenen Zweitquartalszahlen von Citigroup, Wells Fargo, JP Morgan Chase und der Bank of America genährt. „Was das 'G‘ anbelangt, sind wir jedoch nicht so optimistisch wie noch vor einem Jahr, da die Analysten mit ihren Prognosen so weit daneben lagen“, sagt Kaul. Daher bleibt der Aktienmarkt trotz des niedrigen zukünftigen KGVs weiterhin nervös.

Ein guter Maßstab?

Angesichts der fraglichen Zuverlässigkeit des Kurs-Gewinn-Verhältnisses gibt es naturgemäß etliche Diskussionen darüber, wie brauchbar das KGV für Investoren bei der Aktienauswahl ist .

„Für mich hat sich das KGV nie als besonders guter Maßstab erwiesen“, sagt John Wilson, technischer Chefstratege bei Morgan Keegan. Nach seiner Überzeugung schlagen sich am Ende des Tages die Aktien jener Unternehmen am besten, die ihre Gewinnschätzungen übertreffen. Einige der Aktien mit der besten Wertentwicklung können höhere KGVs aufweisen, worin sich ihr stärkeres Wachstumspotential spiegelt.
Brian Gendreau, Investmentstratege bei ING Investment Management, hält das KGV dagegen für einen „äußerst starken und aussagekräftigen Indikator“, fügt jedoch an, dass sich KGVs nicht gut zur Vorhersage der nahen Zukunft eignen. „Manchmal ist der Markt günstig, weil die Wachstumsaussichten nicht sonderlich gut sind“, sagt Gendreau. „Sind die Bewertungen auf niedrigem Niveau, kann dies einige Zeit lang anhalten.“

So neigen beispielsweise Aktien von Energieunternehmen zu niedrigeren KGVs (im Schnitt weniger als 10), da die meisten Investoren trotz eines rasanten Wachstums des Sektors nicht davon ausgehen, dass die enormen Gewinne beibehalten werden können, wenn sich die Energiepreise abkühlen. „Nur weil etwas billig ist, muss es noch lange kein Schnäppchen sein“, sagt Reynolds.

Hilfreiche Orientierung für Langfristanleger

Für Investoren mit langem Zeithorizont können sich KGVs jedoch nach wie vor als hilfreiche Orientierung erweisen. In der Vergangenheit waren Zeiträume, in denen Aktien niedrige KGVs aufwiesen, gute Zeiten zum Investieren, solange man nicht auf schnellen Profit aus war.
Die Bewertungen sind derzeit war niedrig, doch das jüngste Momentum des Aktienmarktes ist „grässlich“, sagt Gendreau. Nach seiner Ansicht zeigen die KGVs allerdings, dass sich Aktien vielleicht in einem Jahr oder in 18 Monaten erholen könnten. „Wenn man einen zwei- bis dreijährigen Zeithorizont hat, ist dies eine hervorragende Zeit zum Kaufen“, sagt Merrill.

Viele Akteure an der Wall Street sorgen sich um die Entwicklung der Kurse, Gewinne und KGVs im kommenden Jahr. Bei weiteren Finanzproblemen und einer Konjunkturabschwächung könnten sich die heutigen KGVs entweder als angemessen oder aber als zu optimistisch erweisen. Für Kleinanleger mit starken Nerven dürften die KGVs aktuell jedoch auf gute Kaufgelegenheiten hindeuten.