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Anleihenmarkt : Die Mittelstandsanleihe lebt wieder

Euroboden-Projekt Kolbergerstraße, München: Das Wohnkonzept des Münchener Unternehmens scheint bei Anleihegläubigern Gefallen gefunden zu haben. Bild: Euroboden

Hochzinsanleihe kleiner Unternehmen, genannt Mittelstandsanleihen, finden wieder Zuspruch. Ist es das kurze Gedächtnis oder sind die Emissionen tatsächlich besser geworden?

          Man hätte es kaum für möglich gehalten, aber Mittelstandsanleihen sind wieder gefragt, auch wenn die Segmente für Mittelstandsanleihen in der Bedeutungslosigkeit verschwunden sind. Zwar stehen den Anlegern mit der Insolvenz des Küchenherstellers Alno und dem geplanten Entschuldungsansinnen des Textilunternehmens Smart Solutions (ehemals Sympatex) noch herbe Verluste ins Haus. Doch mit rund 600 Millionen Euro konnte 2017 schon ein fast dreimal so hohes Volumen plaziert werden wie im Vorjahr.

          Martin Hock

          Redakteur in der Wirtschaft.

          Die Nachfrage ist oft gut. So konnte der Holzwerkstoffehersteller Homann 60 Millionen statt, wie beabsichtigt, 50 Millionen Euro einnehmen, der Immobilienprojektentwickler UBM gar 150 statt 120 Millionen.

          Zuletzt erst konnte der Projektentwickler und Bauträger Euroboden in mehrerlei Hinsicht erfolgreich eine Anleihe plazieren. Zum ersten nahmen 81,4 Prozent der Inhaber der im kommenden Juli auslaufenden Anleihe (Volumen 8,3 Millionen Euro) das Umtauschangebot des Unternehmens an. In früheren Fällen hatten solche Quoten meist sehr viel niedriger gelegen.

          Zum zweiten wurde das Restvolumen der Anleihe von 18 Millionen Euro am vergangenen Montag binnen weniger Stunden bei deutlicher Überzeichnung plaziert. Eigentlich war eine Frist bis zum 7. November geplant gewesen.

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          Und mittlerweile kündigen sich die nächsten Emissionen an. Der Autozulieferer Neue ZWL Zahnradwerk Leipzig bietet seit Dienstag den Gläubigern einer im März 2019 auslaufenden Anleihe im Volumen von 25 Millionen Euro den Umtausch in eine neue Anleihe an. Diese läuft bis 2023 und ist mit 7,25 Prozent verzinst. Begrenzt ist das Angebot auf 15 Millionen Euro. Dafür gibt es eine Umtauschprämie in Höhe von 2,5  Prozent sowie die aufgelaufenen Stückzinsen, so dass es zwar insgesamt geringfügig weniger Zinsen gibt, aber eben vier weitere Jahre Laufzeit mit Zinsen.

          Auch der Spielwarenhändler Vedes gab unlängst bekannt Optionen zur Wachstumsfinanzierung“ sowie zur Refinanzierung seiner im Juni 2019 fälligen, mit 7,125 Prozent verzinsten Anleihe im Volumen von  20 Millionen Euro zu prüfen. Diese soll gegebenenfalls gekündigt werden.

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          Dass sich die einst „Mittelstandsanleihen“ genannten Hochzinsanleihen kleiner Unternehmen wieder großen Zuspruchs erfreuen, dürfte zunächst der Suche nach Rendite geschuldet sein.

          Die Renditen für Euro-Hochzinsanleihen sind seit Dezember 2016 von mehr als 4 auf nur noch 3 Prozent gefallen. Den stärksten Rückgang gab es bei den am schlechtesten bewerteten Anleihen der Rating-Klasse „C“. Lagen deren Renditen im Dezember noch bei mehr als 14 Prozent, sind sie aktuell nur noch halb so hoch.

          Die britische Fondsgesellschaft M&G machte unlängst drauf aufmerksam, dass dieser Renditehunger die Sitten in den Schwellenländern verderbe.  So habe etwa ein asiatischer Gesundheitsdienstleister eine Anleihe mit einer Kündigungsoption für den Fall eines Eigentümerwechsels begeben. Das ist nichts Ungewöhnliches, weil es den Gläubigern die Möglichkeit geben soll, in diesem Fall ihre Kredite fällig stellen zu können.

          In diesem konkreten Fall aber wird die Kündigungsmöglichkeit dem Schuldner eingeräumt. „Letztlich ein Blankoscheck für eine Übernahme bei der man die existierende Kapitalstruktur nicht refinanzieren muss“, schreibt Fondsmanager Charles de Quinsonas in einem Blog. Kein Manager von Hochzinsfonds habe jemals einen solchen Fall erlebt. Ausschüttungssperren, gegenüber üblichen Standards aufgeweichte Klauseln, all das sei mittlerweile häufig anzutreffen.

          Hinzugelernt

          Bei den deutschen Mittelstandsanleihen ist hingegen eher das Gegenteil der Fall. So hat nicht nur  Euroboden, sondern auch der Solarstromproduzent  Photon und andere Unternehmen strenge Ausschüttungssperren vereinbart. Auch klassische Klauseln wie bindende Eigenkapitalquoten oder  Zinsdeckungsgrade  sind auf dem Vormarsch.

          Zudem gibt es noch weitere Klauseln, die aufhorchen lassen. Anleihegläubiger von Euroboden etwa sollen einen Zinsbonus von 0,5 Prozentpunkten erhalten, wenn das Unternehmen gegen freiwillige Transparenzkriterien verstößt. Dazu gehören etwa die termingerechte Veröffentlichung von Abschlüssen, aber auch jährliche Analysten- oder Investorenveranstaltungen.

          Auch in anderer Hinsicht scheint der Umgang angemessener. Der Spezialist für Datenarchivierung BDT versuchte in der Refinanzierung gar nicht erst, mit Besicherungen zu werben. Vielmehr versprach man 8 Prozent für ein nachrangiges Papier – hoher Zins, hohes Risiko.

          Refinanzierung stärkt Refinanzierung

          Ein weiterer Grund ist eine gewisse Stabilisierung des Umfelds. So blieben negative Überraschungen aus. Die Alno-Insolvenz hatte sich seit Jahren praktisch angekündigt. Von Sympatex war nach dem Verkauf der Produktion im April 2016 sowieso nicht mehr viel übrig.

          Zudem wurden doch viel mehr Anleihen gekündigt, regulär getilgt und refinanziert - insgesamt ein Volumen von rund 540 Millionen Euro in den vergangenen zwölf Monaten. Was anfänglich mühsam lief, ging zuletzt immer reibungsloser vonstatten. Das hat das Vertrauen in die verbliebenen Emittenten aus der Ära der Mittelstandsanleihen gestärkt.

          Dabei sind die Investoren nicht unkritisch. So wird etwa beim Rohstoffhändler Metalcorp in internen Gesprächen häufig die Intransparenz des Unternehmens beklagt. Refinanzierungsprobleme hatte Metalcorp allerdings nicht. Der verlustgeplagte Datensicherungsexperte BDT von geplanten 5 Millionen Euro einer Anleihe nur 3,4 Millionen unterbringen.

          Refinanzierende Emittenten sind auch professioneller geworden. So wurden Finanzierungsvorhaben zunächst angekündigt, um im Weg eines „Pre-Soundings“ die Marktreaktion zu testen. Zinskupons werden oft erst nach der sogenannten „Roadshow“ bei Investoren endgültig festgelegt.

          Das neue Vertrauen, aber auch die seit 2012 deutlich niedrigeren Zinsen tragen dazu bei, dass die Kupons der neuen Anleihen zum Teil deutlich niedriger sind. Euroboden zahlt gegenüber 2013 um 1,375 Prozentpunkte weniger, Homann sogar 1,75.

          Traurige Bilanz Der Markt für Mittelstandsanleihen ist zwar nicht tot, aber eine große Enttäuschung. Nach Angaben der auf Unternehmensfinanzierung spezialisierten Beratungsgesellschaft Capmarcon befinden sich Mittelstandsanleihen über 7,1 Milliarden Euro im Umlauf. Im laufenden Jahr wurden fristgerecht 42 Titel im Volumen von 2 Milliarden Euro getilgt. Als leistungsgestört gelten 59 Anleihen über 2,7 Milliarden Euro. Im laufenden Jahr wurden 15 Mittelstandsanleihen über 608 Millionen Euro plaziert. Das ist zwar schon jetzt ein Mehrfaches der Zahl der Emissionen im gesamten Vorjahr. Gleichwohl betrachtet Capmarcon das weiterhin hohe Niveau an Ausfällen als eine schwere Belastung. Es sei keine Motivation von Emittenten, Banken oder Anlegern zu erkennen, den Markt grundlegend zu ändern, um die Mittelstandsanleihe zu einem seriösen Finanzierungsinstrument zu machen, heißt es wenig ermutigend. maf.

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