S&P-Analyse Mögliche Intervention macht Dollar-Verkäufe gegen Yen riskant

Je stärker der Dollar gegenüber dem Yen sinkt, desto deutlicher nähert sich der Wechselkurs einem Niveau, bei dem die Bank of Japan intervenieren könnte. Das Tempo und das Ausmaß des Kursrückgangs könnten jetzt jederzeit eine Reaktion des Finanzministeriums auslösen, wenn dessen verbale Warnungen für die Märkte glaubhaft bleiben sollen.

Angesichts der breit angelegten Schwäche des Dollars könnte eine Intervention den zunehmenden Pessimismus in Bezug auf den Dollar jedoch eventuell nur vorübergehend eindämmen.

Bank of Japan stemmt sich gegen den Markttrend

Zuletzt befand sich der Dollar/Yen-Kurs nach den Anschlägen vom 11. September auf einem ähnlich tiefen Niveau. Damals wurde der Kursausschlag nach unten durch eine Flucht in sichere Häfen veranlasst. Die Bank of Japan griff mehrfach ein und gab jeweils zwei bis fünf Milliarden aus (auch gegenüber dem Euro wurden Interventionen durchgeführt). Durch diese Maßnahmen trieb sie den Dollar-Kurs von 116,50 Yen pro Dollar auf über 119 Yen zum Monatsende in die Höhe. Insgesamt gab sie knapp 25 Milliarden für diese Maßnahmen aus. Es gelang ihr, den Wechselkurs zu stabilisieren und sogar eine Trendwende auszulösen. Ende Januar 2002 erreichte der Dollar bei rund 135 Yen den höchsten Stand seit drei Jahren.

Das japanische Finanzministerium und die Bank of Japan haben sich häufig mit Interventionen gegen den Trend an den Devisenmärkten gestemmt. Anfang der Neunzigerjahre, als Äußerungen des damaligen amerikanischen Finanzministers Bensen auf eine Präferenz für einen schwächeren Dollar hinzudeuten schienen, trieb die Bank of Japan den Yen durch mehrfache Interventionen über mehrere Quartale hinweg nach oben. Dasselbe Phänomen war 1999/2000 zu beobachten, als die Bank of Japan während einer Stärkephase des Yen (unter 100 Yen pro Dollar) stetig Yen verkaufte. Wegen der Rallye des Nikkei bis ins Jahr 2000 war zunehmend Kapital ins Land geflossen und hatte den Yen gestützt. Während der Asienkrise verhielt sich die Bank of Japan genau umgekehrt und verkaufte Dollar, um den Yen zu stützen, der sich einem Kurs von 150 Yen annäherte.

Interventionen schaffen keine Trendumkehr

Insgesamt ist die Bilanz der japanischen Behörden jedoch relativ uneinheitlich. Zwar kam es im Jahr 2000 tatsächlich zu einer Trendwende in der Wechselkursentwicklung, die jedoch erst eintrat, nachdem der Nikkei wieder abrutschte und die fundamentalen Gründe für die Stärke des Yen abbröckelten. Die jüngsten Interventionen im Mai/Juni 2001, als der Yen von 124 auf 118 anstieg, nützten jedoch nichts; der Yen kletterte im Juli auf 115 Yen pro Dollar, bevor ein allmählicher Kursrückgang auf 125 einsetzte. Wenn man die Eingriffe der japanischen Notenbank insgesamt betrachtet, kam es nur zwei Mal im letzten Jahrzehnt zu einer erfolgreichen Trendumkehr: 1995, als alle G7-Länder gemeinsam die Schwäche des Dollar bekämpften und Finanzminister Rubin die Politik des „starken Dollar“ einführte, und nach dem 11. September, als die ersten Befürchtungen abklangen. Im ersten Fall nahm Japan an einer konzertierten Aktion mehrerer Länder teil; im September 2001 fand keine Sterilisierung der Interventionsmaßnahmen statt, so dass die Geldpolitik de facto gelockert wurde.

Dollarschwäche dürfte auf breiter Front anhalten

Aber hinsichtlich einer vorübergehenden Wechselkursstabilisierung sieht das Bild für die Bank of Japan schon besser aus - der Markttrend kann nur in Ausnahmefällen umgekehrt werden, wenn gleichzeitig umfangreiche geldpolitische Maßnahmen mit demselben Ziel erfolgen. Damit geraten die Ende März anstehende Stabübergabe bei der Bank of Japan und die Frage ins Blickfeld, in welchem Ausmaß der neue Zentralbankgouverneur außerordentliche Methoden zur Deflationsbekämpfung und somit zur Abschwächung des Yen einsetzen wird. In der Zwischenzeit wird der Wechselkurs an den Märkten jedoch in die entgegengesetzte Richtung gedrückt. Aktive Hedging-Maßnahmen für das beträchtliche Engagement japanischer Unternehmen und Fonds in Dollar, die saisonalen Kapitalrückflüsse und geopolitische Risikoerwägungen deuten sämtlich auf eine anhaltende Stärke des Yen hin. Zudem schwächt sich der Dollar auf breiter Front ab, und es gibt Gerüchte, dass die Vereinigten Staaten ihre Wechselkurspolitik ändern werden. Letzteres ist vielleicht mehr Schein als Sein; jegliche Andeutung eines Kurswechsels könnte jedoch dazu führen, dass zur Risikovermeidung Kapital aus dem Dollar abgezogen wird.

Intervention bald möglich

Japans Interventionen könnten also dem Markttrend gerade entgegenstehen. In der Vergangenheit hat dies Zentralbanken jedoch nicht von einer Intervention abgehalten. Auch der Euro hat sich am Dienstag gegenüber dem Yen deutlich abgeschwächt. Der Yen wertet also auf breiter Front auf, und die Warnungen des Finanzministeriums hinsichtlich eines fundamental nicht begründeten Anstiegs des Yen werden in den Wind geschlagen. Prognosen darüber, wo die Schmerzgrenze des Finanzministeriums liegt, haben sich parallel zum Wechselkurs entwickelt. Das Ministerium will möglicherweise sein Pulver so lange wie möglich trocken halten. Aber eine Intervention zeichnet sich immer klarer am Horizont ab, und angesichts der Historie der Bank of Japan wären wir auf dem derzeitigen Niveau sehr vorsichtig hinsichtlich Dollar-Verkäufen gegen Yen.