Rohstoff-Zertifikate CYD-Indizes konnten ihre Stärken noch nicht ausspielen

In den vergangenen Monaten mussten Anleger erfahren, dass es gar nicht so einfach ist, mit Rohstoff-Investments Geld zu verdienen. Zum einen zeigen die Rohstoffpreise nicht mehr so erfreulich nach oben wie noch vor einem Jahr. Zum anderen sorgen die Eigenheiten der Rohstoffmärkte dafür, dass sich die Preise entsprechender Zertifikate nicht unbedingt so entwickeln wie die der Basiswerte.

Weil sich in Rohstoffe nicht am Spotmarkt investieren lässt, sondern nur über Futures, müssen Anleger neben der Spotpreisentwicklung auch die Rollrendite im Auge behalten. Das „Rollen“ von einem Future in den nächsten, wie es zum Beispiel bei Open-End-Zertifikaten geschieht, kann zu Gewinnen führen, aber auch zu Verlusten.

Rollgewinne sind derzeit eher selten

Ist der nächste Kontrakt günstiger als der laufende, verbucht der Investor einen Rollgewinn. Die Forwardkurve weist nach unten, Fachleute sprechen von einer Backwardation-Situation. Allerdings kann der nächste Kontrakt auch teurer sein, dann herrscht Contango.

In jüngster Zeit hat sich Backwardation an vielen Rohstoffmärkten rar gemacht, Rollgewinne sind daher eher selten. So kommt es, dass Open-End-Zertifikate auf Rohstoffe in jüngster Zeit für deutlich höhere Verluste gesorgt haben, als es die Spotpreisentwicklung nahe legen würde (siehe auch: Open-End-Zertifikate auf Rohstoffe enttäuschen).

Neue Strategien berücksichtigen die Rollrendite

Wenn die Rollrendite den Ertrag eines Rohstoff-Investments wesentlich beeinflusst, sollten Anleger diese berücksichtigen. Das versprechen drei Indizes, die CYD Research aus Basel Ende Oktober aufgelegt hat. Der „CYD Long Only Commodity Index“ (Isin des Zertifikates von ABN Amro: NL0000713485) investiert nur in Rohstoffe, bei denen eine Backwardation-Situation vorherrscht, und soll dadurch positive Rollerträge generieren.

Der „CYD Long Short Commodity Index“ (NL0000713501) kauft Futures (Long-Position), die in Backwardation notieren, und verkauft Futures (Short-Position), die in Contango notieren. Der „CYD Market Neutral Plus Commodity Index“ (NL0000713493) setzt vorrangig auf Renditen aus Fristenstruktureffekten. Bei dieser Strategie wird ein Kontrakt mit kurzer Restlaufzeit verkauft und eine Long-Position in der nächsten oder übernächsten Restlaufzeit eingegangen.

Rückrechnung überzeugt, Entwicklung seit Auflage nicht

In der Vergangenheit hätte sich die Strategie, die hinter diesen Indizes liegt, bezahlt gemacht, wie die Rückrechnung zeigt (siehe erste Grafik). Seit Auflage der entsprechenden Open-End-Zertifikate durch ABN Amro allerdings kann die Rendite nicht mehr unbedingt überzeugen (siehe zweite und dritte Grafik).

Seit Ende Oktober hat der bekannte Rohstoff-Index GSCI in Euro gerechnet 5,7 Prozent eingebüßt. Der CYD-Long-Only hat 3,8 Prozent verloren und sich damit besser behauptet, der CYD-Long-Short dagegen liegt 7,4 Prozent im Minus. Der CYD-Market-Neutral hätte in Dollar gerechnet sogar ein Plus verbucht, in Euro gerechnet bleibt indes ein kleines Minus von knapp 0,5 Prozent.

„Einen Teil der Rollrendite einfahren“

„Unsere Indizes hatten aufgrund der volatilen Marktphase einen schweren Start, haben aber vergleichbar zu anderen Rohstoffindizes rentiert“, sagt CYD-Geschäftsführerin Viola Markert. „Aufgrund der kurzen Laufzeit der Produkte lässt sich die Performance allerdings noch nicht beurteilen.“

Im Gespräch mit FAZ.NET erläutert Markert die Idee, die hinter den drei Indizes steht: „Unsere These ist, dass die effektive Spotpreisentwicklung nicht so stark ist, wie das die Fristenstrukturkurve implizieren würde. Ist das der Fall, können wir einen Teil der Rollrendite einfahren.“ Das Risiko der Indizes sei allerdings, dass sich die Spotpreise stärker entwickeln als die Rollrendite.

„Negative Rollrendite wurde überkompensiert“

„Bei Agrarrohstoffen ist die Rollrendite in der Regel negativ. Für unseren Long-Short-Index shorten wir diese Rohstoffe also. In jüngster Zeit haben viele Agrarrohstoffe aber so stark haussiert, dass die negative Rollrendite überkompensiert wurde und wir Verluste realisieren mussten“, erklärt Markert. Bei Öl sei es ähnlich gewesen: Zu Jahresanfang fielen die Preise rasant, am Markt herrschte eine Contango-Situation. Also ging der Index Short-Positionen ein. Nach dem plötzlichen Wintereinbruch in den Vereinigten Staaten habe sich der Rohlölpreis wieder erholt, was im Index zu Verlusten geführt hätte.

Obwohl am Markt derzeit auf kurze Sicht kaum Backwardation zu finden ist, ist der Long-Only-Index derzeit voll in zwölf Rohstoffen investiert. „Wir schauen nicht nur auf die Futures mit der kürzesten Laufzeit, sondern auch auf weiter in die Zukunft gerichtete Kontrakte“, sagt Markert. „Zum Beispiel halten wir auch eine Long-Position in Rohöl, weil der im Dezember 2009 fällige Kontrakt günstiger ist als der im Dezember 2008 fällige Future.“

„Keine Ineffizienz, sondern eine Risikoprämie“

Die Rückrechnung zeigt, dass sich die CYD-Strategie in der Vergangenheit gelohnt hätte. Aber spielt CYD nicht nur mit Marktineffizienzen, die sich bald auflösen könnten, weil das Interesse an den Rohstoffmärkten in den vergangenen Jahren rasant zugenommen hat?

„Die Rollrenditen reflektieren keine Ineffizienzen, sondern zwei Dinge: Die erwartete Spotpreisänderung und eine Risikoprämie“, sagt Markert. „Anders als in Aktienmärkten ist die Risikoprämie jedoch nicht nur auf der Long-, sondern phasenweise auch auf der Short-Seite zu verdienen.“ Die These der Risikoprämien in Rohstoff-Futures - auf der Long- und auf der Short-Seite - ist in der Wissenschaft allerdings umstritten, gibt Markert zu.

„Risikoprämie künftig eher auf der Short-Seite“

Die Rohstoffexpertin könnte sich vorstellen, dass die Risikoprämie auf der Long-Seite in Zukunft eher gedämpft werde, weil immer mehr Investoren Long-Positionen in Rohstoff-Futures einnehmen. „Daher dürfte die Risikoprämie in Zukunft eher auf der Short-Seite zu finden sein“, sagt sie. Auf der Short-Seite könnten höchstens Hedge-Fonds nennenswerte Gegenpositionen zu den typischen Long-Only-Indizes aufbauen.

Der Long-Only- und Long-Short-Index profitieren Markert zufolge also nicht von Ineffizienzen. „Bei der Market-Neutral-Strategie dagegen nutzen wir in der Tat Marktineffizienzen aus“, sagt sie. „Diese könnten eines Tages verschwinden, weil ja immer mehr Marktteilnehmer anders als der GSCI nicht nur auf den nächstfälligen, sondern auch auf längerfristige Kontrakte setzen. Diesen Ineffizienzen gebe ich noch zwei bis drei Jahre, dann dürfte die damit erzielbare Rendite sinken.“

Können die CYD-Indizes auch in der Realität ihre Stärken ausspielen?

Für Anleger bieten die CYD-Indizes die Chance, in Rohstoffe zu investieren und an Strategien zu partizipieren, die die Rollrendite berücksichtigen. In der Rückrechnung waren diese Strategien erfolgreich. Seit die entsprechenden Zertifikate auf dem Markt sind, konnte dieser Nachweis allerdings noch nicht erbracht werden. Darum ist es sicher nicht die schlechteste Idee, zunächst abzuwarten, ob die CYD-Indizes auch in der Realität ihre Stärken ausspielen können.

Beachten sollten Anleger natürlich auch die Gebühren der ABN-Amro-Zertifikate: Die Geld-Brief-Spanne beträgt ein Prozent. Die jährliche Managementgebühr beläuft sich beim Long-Only- und Long-Short-Index auf 1,6 Prozent, beim Market-Neutral-Index werden 1,75 Prozent fällig.