Bulgarien Lew vor ernster Bewährungsprobe

Die sich immer mehr zuspitzende Kreditkrise fordert auch von den osteuropäischen Währungen ihren Tribut. Die hohe Risikoaversion der Marktteilnehmer und der abnehmende Kapitalfluss in die Region haben zu erheblichen Verwerfungen geführt.

Die Bilanz der Abwertungen der vergangenen Monate ist erschreckend. Gegenüber den vor nicht allzu langer Zeit markierten Rekordhochs hat die tschechische Krone 20 Prozent an Wert verloren, der serbische Dinar 23 Prozent, die türkische Lira 27 Prozent und der russische Rubel sowie der ungarische Forint jeweils 31 Prozent. Noch stärker gelitten haben mit einem Minus von 39 Prozent der rumänische Leu, der polnische Zloty mit minus 44 Prozent, der Wert der ukrainischen Griwna hat sich sogar mehr als halbiert.

Schwachpunkt Leistungsbilanzdefizit

Als Hort der Stabilität hat sich in dieser volatilen Zeit bisher der Lew erwiesen. Die bulgarische Landeswährung ist seit 1997 per Gesetz 1:1 an die ehemalige Deutsche Mark gebunden, so dass ihr Kurs zum Euro somit 1,95583 Lewa beträgt. Bis heute hat dieses so genannte Currency Board gehalten. Da aber die Währungen fast aller Nachbarländer nacheinander ins Rutschen geraten sind, drängt sich die Frage auf, wie lange der Lew noch seinem Namen gerecht werden und stark wie ein Löwe sein kann. Schließlich verliert Bulgarien dadurch gegenüber den Nachbarländern im Wettstreit um ausländische Kunden an Wettbewerbsfähigkeit.

Aber es ist nicht nur dieser Nachteil, der Skeptiker auf den Plan gerufen hat. Nouriel Roubini, Professor an der New York University, der durch seine frühzeitige Vorhersage der Wirtschaftskrise in Amerika berühmt geworden ist sagte unlängst mit Blick auf das bulgarische Währungsregime und die ebenfalls fest gebundenen baltischen Währungen: „Wenn die Fundamentaldaten aus dem Gleichgewicht geraten sind, kann ein fixer Wechselkurs nicht mehr aufrechterhalten werden. Letztlich wird es zu einer Währungskrise kommen. Und aus einer Währungskrise wird eine Bankenkrise, eine Immobilienkrise und dann kommt es zu Problemen mit den Staatsanleihen. Außerdem droht eine Krise auf Unternehmensebene, da alle Segmente in diesen Volkswirtschaften hohe Schulden in ausländischer Währung haben.“

Damit spielt Roubini auf eine entscheidende Schwachstelle Bulgariens an, namentlich das hohe Leistungsbilanzdefizit. Dieses ist im Vorjahr von 6,3 Milliarden auf 8,3 Milliarden Euro oder umgerechnet 24,3 Prozent des Bruttoinlandsprodukts gestiegen. In der EU ist das der Minusrekord. Im nächsten Jahr sehen die Analysten von Unicredit das Minus zwar auf 14 Prozent gemessen am Bruttoinlandsprodukt sinken. Doch auch das wäre dann wohl weiterhin ein Negativrekord in Europa.

Kreditkrise bremst Investitionen aus dem Ausland

Ein Leistungsbilanzdefizit ist deshalb eine Achillesferse, weil es gegenfinanziert werden muss. Gelingt das nicht, entsteht Druck auf die Währung. Im Falle Bulgariens konnte bisher durch die Geldtransfers der im Ausland lebenden Bulgaren sowie durch die ausländischen Direktinvestitionen gegengesteuert werden. Doch bedingt durch die Kreditkrise wird es in dieser Hinsicht jetzt langsam eng. 2008 sind die ausländischen Direktinvestitionen bereits um 20 Prozent auf 5,43 Milliarden Euro gefallen. Sie decken damit das Leistungsbilanzdefizit nur noch zu 65,6 Prozent ab. 2007 betrug der Deckungsgrad noch 103 Prozent.

2009 könnten die ausländischen Direktinvestitionen in Osteuropa und damit auch in Bulgarien noch geringer ausfallen. Das Institute of International Finance (IIF) befürchtet, dass die Finanzströme nach Osteuropa in diesem Jahr um fast 90 Prozent auf insgesamt nur noch 30,2 Milliarden Dollar einbrechen werden. Auch die Netto-Finanzströme der Auslandsbanken werden womöglich versickern. Statt wie noch im Vorjahr 123 Milliarden Dollar nach Osteuropa zu überweisen, werden sie im laufenden Jahr laut IIF womöglich 27 Milliarden Dollar abziehen.

Ähnlich schwarz für die Region sieht die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich. In einer Studie werden Parallelen zwischen der Situation in Osteuropa und dem Zustand der ostasiatischen Volkswirtschaften vor der Krise von 1998 gezogen. Beide Fälle seien geprägt von rapidem Kreditwachstum, einem hohen Anteil ausländischer Kredite, einer starken Abhängigkeit von ausländischen Banken und beträchtlichen Haushaltsdefiziten.

Immerhin kann Bulgarien zumindest beim letztgenannten Negativfaktor punkten, konnte das Land in den vergangenen Jahren doch mit Überschüssen im Staatshaushalt aufwarten. „Die betriebene vorsichtige Fiskalpolitik ist der größte Pluspunkt verglichen mit anderen Ländern. Das wirkt wie eine Art Sicherheitspolster“, erklärt Elisabeth Andrejew, Volkswirtin bei der skandinavischen Nordea Bank. Zudem verweist sie noch auf einen weiteren Vorteil: „Bulgarien ist weltweit einer der größten Nettoimporteure von Öl. Die gefallenen Ölpreise sollten deshalb etwas Druck von der Leistungsbilanz nehmen.“

Politik und Notenbank wollen Lev-Kurs verteidigen

Die Verantwortlichen in Politik und bei der Zentralbank sind davon überzeugt, dass ein Festhalten am aktuellen Wechselkurs die beste Lösung ist. Bestärkt werden sie in dieser Haltung auch vom Internationalen Währungsfonds. Dieser vertritt die Ansicht, dass es gerade in turbulenten Zeiten wichtig sei, das Vertrauen in Währungsregime und Finanzsystem zu stärken. Daran anknüpfend wird fast gebetsmühlenartig betont, dass am Currency Board nicht gerüttelt werden soll.

Da die ausländischen Devisenreserven der Notenbank die Verbindlichkeiten in Lew übersteigen, war dies bisher auch machbar. Stattdessen wird versucht, den Beitritt zum Euro zu beschleunigen. Daraus dürfte aber selbst bei einem positiven Szenario frühestens erst im Jahr 2012 etwas werden. So gesehen steht noch ein langer Kampf bevor. Doch vermutlich auch wegen der noch sehr frischen Erfahrungen mit einer enormen Geldentwertung in den Neunziger Jahren will man sich den Lew als Stabilitätsanker offenbar mit aller Macht erhalten.

Rückendeckung bekommen die Verantwortlichen dabei von befragten Volkswirten. „Aus meiner Sicht war und ist die Wechselkursbindung ein Stabilitätsanker für Bulgarien“, sagt beispielsweise Marion Mühlberger von der Deutschen Bank. Ähnlich sieht das auch Oliver Stönner von Cominvest: „Die Impulse einer Abwertung dürften aktuell nur recht begrenzt sein, da die Nachfrage aus dem Euroraum ebenso wie aus Russland krisenbedingt deutlich nachgegeben hat und weiter schwach bleiben dürfte. Ein schwächerer Wechselkurs kann diesen Effekt höchstens dämpfen, aber kaum kompensieren.“

Vielmehr würde sich das Land bei einer Abwertung vermutlich andere gravierende Probleme einhandeln, die die für die Exporteure entstehenden Vorteile nicht kompensieren. Als Bumerang könnte sich dann auch die relativ hohe Verschuldung im Ausland erweisen. „Gemessen am Bruttoinlandsprodukt belief sich die Auslandsverschuldung 2008 auf rund 88 Prozent. Das heißt, eine Auflösung der Wechselkursbindung würde die Bedienung dieser Schulden erheblich verteuern oder zumindest erschweren.“, rechnet Stönner vor.

Wie gravierend das Problem ist, zeigt eine Warnung des Bulgarischen Unternehmerverbandes. Demzufolge könnten die Ende 2008 bereits auf 160 Milliarden Lew gestiegenen Schulden der heimischen Unternehmen außerhalb des Finanzsektors auf insgesamt 200 Milliarden Lew zunehmen. Hinzu kommt zudem noch eine überdurchschnittlich hohe Auslandsverschuldung der Privathaushalte.

Um den damit verbundenen Gefahren zu begegnen, rät Stönner folgendes: „Besser als die Währung abzuwerten, wäre es, wenn Regierung und Unternehmen gerade in der aktuellen Krise ihren Reformwillen bekräftigen und Strukturreformen schneller vorantreiben, um ausländische Investitionen anzuziehen.“ Ob man in der Politik diesen Ratschlag aber Folge leistet, bleibt abzuwarten. Zuletzt wurden durch Versäumnisse bei der Korruptionsbekämpfung eher Eigentore geschossen. Hat die EU deswegen doch Subventionsgelder eingefroren, die das Land im Überlebenskampf gegen die Krise eigentlich dringend benötigen würde.

Der Kampf ist noch nicht ausgestanden

Wer möglicherweise auch beeinflusst von solchen politischen Defiziten eine Abwertung des Lews befürchtet, dem stehen nur relativ begrenzte Handlungsmöglichkeiten zur Verfügung. Denkbar sind Wetten auf fallende Kurse. Doch wenn diese wie etwa von der Raiffeisenbank Bulgarien angeboten werden, dann sind die Kosten und die Einstiegshürden mit einer Mindestanlagesumme von 100.000 Euro sehr hoch.

Eine andere Möglichkeit wäre, Kredite in Lew abzuschließen und das Geld in Euro umzutauschen, in der Hoffnung, diese nach einer Abwertung günstiger zurückzuzahlen. Sinn ergibt dies aber nur für den, der über Einkommen in Euro verfügt. Selbst dann ist es aber wegen verschärfter Bedingungen derzeit nicht einfach, an einen Kredit zu kommen. Zudem sind die Kreditzinsen in Lew höher als in Euro und eine Umwandlung bestehender Kredite aufwändig und teuer.

Bis jetzt scheinen sich die Bulgaren selbst noch keine großen Sorgen um die Währung zu machen. Zumindest wird über das Thema im täglichen Leben nicht intensiv diskutiert und auch in den Banken bilden sich noch keine Schlangen mit Kunden, die ihr Erspartes abheben und Lew in Euro umtauschen. Möglicherweise fungiert dabei auch die unlängst pro Person von 20.000 auf 50.000 Euro erhöhte Einlagensicherung als Stabilisator.

Eventuell orientieren sie sich aber auch an der Strategie, die Dieter Wermuth von Wermuth Asset Management für opportun hält: „Auf einen einfachen Nenner gebracht scheint es am einfachsten zu sein, nach dem Motto 'Augen zu und durch' zu verfahren. Am Ende winkt der Euro und damit Stabilität, Kapitalzuflüsse, Rechtssicherheit, Prestige (Mitgliedschaft im europäischen Zentralbankrat) und vor allem niedrige Realzinsen.“

Auf welchem Stand der Lew derzeit ohne Wechselkursregime notieren würde, lässt sich leicht aus den Verlusten ableiten, die die Währungen anderer osteuropäischer Länder erlitten haben. Schließlich steht das Land in vielerlei Hinsicht vergleichbar da. Aus Sicht von Nordea-Volkswirtin Andrejew sprechen die relativ hohe Inflation und das große Leistungsbilanzdefizit jedenfalls dafür, dass der Lew überbewertet ist.

Um der bulgarischen Landeswährung trotzdem ein ähnliches Schicksal wie den anderen Ostwährungen zu ersparen, sollten sich die Verantwortlichen an die Bedeutung des Wortes Lew erinnern. Denn wenn die Kreditkrise längern dauern sollte, werden sie kämpfen müssen wie die Löwen, um den Currency Board zu verteidigen. Und selbst dann kommt auf das Land kein einfaches Jahr 2009 zu. Um diese Vorhersage zu wagen, muss man kein Prophet sein. Denn ein fixer Wechselkurs bringt in der aktuellen Krise nicht nur Vorteile mit sich.