Deka-Fondsmanager Hagenstein „Die Banken werden risikoscheuer“

Die Ausfälle am amerikanischen Immobilienmarkt haben zu Erschütterungen an den Kreditmärkten geführt. Deka-Fondsmanager Frank Hagenstein im F.A.Z.-Interview über Ursachen, historische Parallelen und darüber, was Investoren aus der Krise lernen können.

Derzeit fallen ständig Begriffe wie Subprime-Krise, gehebelte Kredite und Käuferstreik wild durcheinander, um die Vorgänge an den Kreditmärkten zu beschreiben. Was ist denn eigentlich das Problem?

Am amerikanischen Immobilienmarkt mit Schuldnern schlechter Bonität kommt es mittlerweile zu Ausfällen, die höher sind als erwartet. Wir sehen derzeit die höchsten Ausfallraten im Subprime-Markt in den vergangenen fünf Jahren. Bei den besseren Hypotheken haben wir im Moment die höchsten Ausfallraten der vergangenen dreieinhalb Jahre. Viele dieser Subprime-Kredite wurden verbrieft und weiterverkauft in gehebelten Strukturen. Die untersten Tranchen in diesen Strukturen, das heißt die Tranchen mit der niedrigsten Bonität, sind schon deutlich aufgezehrt.

Wieso blieb das Problem nicht auf den Verbriefungsmarkt begrenzt?

Die Banken agieren zunehmend risikoavers. Deshalb konnten verschiedene Überbrückungskredite und Hochzinsemissionen - beispielsweise fremdkapitalfinanzierte Übernahmen durch Private-Equity-Gesellschaften - nicht mehr an den Kapitalmarkt abfließen. Die sogenannten Value-at-Risk-Kennzahlen dürften definitiv angestiegen sein. Diese liefern eine Schätzung, wie wahrscheinlich es ist, dass in einem bestimmten Zeitraum ein bestimmter Verlust eintritt. Somit kam losgelöst vom Subprime-Markt weniger eine Kreditkrise als vielmehr eine Liquiditätskrise in Gang.

Derzeit sind die Verwerfungen auf Nischenmärkte - Subprime-Hypotheken und Kreditverbriefungen - begrenzt. Droht nun auch ein Übergreifen der Krise auf andere Segmente des Kapitalmarkts?

Das Marktsegment der Hochzinsanleihen hat schon stark gelitten. Viele dieser sogenannten High-Yield-Emissionen wurden verschoben. Der Zinsabstand zu vergleichbaren sicheren Staatsanleihen hat sich in den vergangenen Wochen teilweise verdoppelt. Wichtig ist nun, dass die Ausfallraten nicht anspringen. Denn in den vergangenen Monaten sind durchaus einige Transaktionen auf den Markt gekommen, deren Kreditqualität nicht gerade berühmt war. Wenn die Ausfallraten im High-Yield-Bereich steigen, könnten die Titel mit besserer Bonität ungerechtfertigterweise mit abgestraft werden.

Warum reagieren eigentlich die Aktienmärkte so nervös?

Problematisch wird es, wenn die Krise am Immobilienmarkt realwirtschaftliche Auswirkungen nach sich zieht: Wenn die Immobilienpreise in den Vereinigten Staaten fallen, der private Konsum sich reduziert und dadurch das Wirtschaftswachstum abschwächt. Das wäre nicht gerade positiv für Aktienmärkte.

Was könnten Signale für eine Entspannung der Lage sein?

Wenn Transaktionen mit einem zweistelligen Milliardenvolumen wieder abfließen. In Amerika ist das jetzt der Chrysler-Verkauf von Daimler an den Finanzinvestor Cerberus, in Europa der Verkauf von Alliance Boots. Dann können die Banken neue Risiken aufnehmen.

Kann sich das ganze Geschehen auch als ein einmaliger Sommerausreißer entpuppen, der nach der Sommerpause rasch wieder korrigiert wird?

Das glaube ich nicht. Die Phase der Neubewertung, die wir gegenwärtig an den Kreditmärkten durchleben, kann noch einige Monate andauern.

Gibt es historische Parallelen zu den gegenwärtigen Vorgängen?

Der Vergleich zur Kreditkrise im Sommer 1998 mit dem Zusammenbruch des Hedge-Fonds LTCM liegt nahe. Der Unterschied besteht aber darin, dass die LTCM-Krise durch den Zahlungsausfall Russlands ausgelöst wurde. Unternehmensanleihen und Hochzinsanleihen wurden damals stark verkauft und in sichere Staatsanleihen getauscht. Das ist diesmal nicht in diesem ausgeprägten Maße zu beobachten. Auch die Aktienmärkte litten damals deutlich stärker als heute. Die Krise war nach vier Monaten überwunden, nachdem die amerikanische Notenbank Fed dreimal die Zinsen gesenkt hatte. Fed und EZB reagieren im Moment besonnen und frühzeitig auf die Situation. In einem ersten Schritt wurde dem Markt kurzfristig zusätzliche Liquidität zur Unterstützung des Interbankenhandels zur Verfügung gestellt.

Können Sie der Aufregung in den vergangenen Tagen auch eine positive Seite abgewinnen?

Wenn die laufende Krise abgearbeitet ist, werden die Kreditgeber und Investoren risikobewusster und deutlich stabiler aufgestellt sein als heute. Das Gefühl für gehebeltes Risiko und Liquidität nimmt wieder zu.