Staatsanleihen Investmentgrade vom Aussterben bedroht

Die Weltbevölkerung altert. Das ist sicherlich keine allzu neue Erkenntnis. Indes wird bei der Diskussion dieser Tatsache die Perspektive oft verengt. Zum einen beschränkt sie sich auf die westlichen Industrieländer und zeichnet das Horrorszenario eines vergreisten Westeuropas einerseits und junger dynamischer Schwellenländer einerseits.

Doch das Alterungsproblem beschränkt sich nicht auf Westeuropa. Weltweit wird nach Schätzungen der Vereinten Nationen die Altersabhängigkeitsquote als Relation zwischen den über 60jährigen und dem Teil der Bevölkerung im erwerbsfähigen Alter von 19 Prozent im Jahr 2005 bis 2050 auf 45 Prozent steigen. Chinas Altersabhängigkeitsquote wird sich in diesem Zeitraum vervierfachen und die Lateinamerikas verdreifachen. Selbst in Saudi-Arabien wird sich der Anteil der Älteren vervierfachen.

In 40 Jahren nur noch spekulative Staatsanleihen?

Zum andern fällt der Blick dabei oft nur auf die Auswirkungen auf den Wohlstand der Älteren. Indes tut sich an dieser Stelle eine gewaltige Finanzierungslast für diejenigen Staaten auf, die zwischen den sechziger und achtziger Jahren ihre Alterssicherungssysteme stark ausgebaut hatten.

Das aber wird gewaltige Auswirkungen auf den Markt für Staatsanleihen haben. Die Rating-Agentur Standard & Poor's hat die Entwicklungen modelliert und die Ergebnisse in einem „Global Graying Report“ zusammengefasst.

Quintessenz der S&P-Studie: Bleibt die Fiskalpolitik auf Autopilot, laufen die Staatsanleihen geradewegs ins Desaster. Schon 2015 würde mit Japan die erste der betrachteten 32 Nationen mit Investment-Grade-Rating in von der heutigen Bewertung mit „AA-“ in den spekulativen Bereich abrutschen. Danach würde sich der Trend beschleunigen und außer Kanada, Dänemark und Österreich hätte im Jahr 2040 keine der betroffenen Nationen mehr ein Rating im Investment-Grade-Bereich (siehe Infografiken).

Alterslasten treiben Staatsausgabenquoten bis über 70 Prozent

Schuld daran wären vor allem die steigenden Alterslasten im Bereich der Renten und der Krankheits- und Pflegekosten, während die niedrigeren Kosten der Arbeitslosigkeit dies kaum ausglichen. Dadurch stiegen auch die Zinslasten wieder deutlich an. Die durchschnittliche Staatsausgabenquote würde im Jahr 2030 die 50-Prozent-Marke überschreiten und im Jahr 2050 rund 56 Prozent erreichen.

Besonders krass würde sich die Situation in Osteuropa entwickeln. In Slowenien, Ungarn und Tschechien lägen die Staatsausgabenquoten bei mehr als 70 Prozent und in Griechenland sogar bei 78 Prozent.

Die durchschnittliche Defizitquote würde fast 14 Prozent erreichen. Japan wäre mit 530 Prozent des Bruttoinlandsprodukts verschuldet, die genannten südosteuropäischen Länder mit über 400 Prozent. In den Vereinigten Staaten würden die Medicare-Ausgaben die Verschuldung auf 350 Prozent des Bruttoinlandsprodukts nach oben treiben.

Verschlimmern könnte sich das Szenario dann sogar noch, wenn man davon ausgeht, dass Anleger angesichts der verschlechterten Ratings eine höhere reale Verzinsung der Anleihen verlangen würden.

Haushaltsausgleich könnte Entwicklung verbessern

Wenn die Staaten die Altersausgaben dagegen einfrieren, verschlechtern sich die durchschnittliche Haushaltssituation und die Ratings nur graduell. Indes würden Japan, Ungarn, Tschechien und Polen dennoch ihre Investment-Grade-Ratings verlieren, weil sie derzeit die schwächsten Staatsbudgets aufweisen.

Der Haushaltsausgleich stellt damit die zweite Herausforderung für die Staaten da. In vielen Fällen, etwa in Italien oder Japan, aber auch in Deutschland, könnte mit einer Konsolidierung sogar mehr gewonnen werden als mit einer Reform der Alterssicherung, während etwa in den Benelux-Staaten dadurch fast nichts zu gewinnen wäre (siehe Infografiken).

Große Herausforderungen an Regierungen

Diese hypothetischen Szenarien lesen sich angesichts einer nicht oder nicht wesentlich veränderbaren demographischen Entwicklung für Anleiheinvestoren recht bedrohlich. Hinzu kommt, dass von diesen Auswirkungen bis etwa 2012 so gut wie nichts zu spüren wäre und sich die Situation graduell über die folgenden 20 Jahre verschlechtert. Das könnte auch die Politik dazu verleiten, die Probleme weiter nur unzureichend anzugehen.

Indes weist S&P selbst daraufhin, dass es sich hier nur um Szenarien, nicht um Prognosen handelt. Nichtsdestoweniger ist davon auszugehen, dass die Wahrheit irgendwo zwischen den Effekten liegen dürfte, die sich für das Basisszenario und das Modell ohne Alterungseffekt ergeben würden. Denn die Perspektive der Politik ist in der Regel recht kurzfristig. Selbst wenn einzelne Regierungen, die über stabile Mehrheiten verfügen, die Probleme einmal angehen, so ist davon auszugehen, dass ihnen schwächere Regierungen folgen, die dazu tendieren, die Zügel wieder etwas schleifen zu lassen.

Indes können Reformen durchaus tief greifende positive Effekte zeitigen. So hat S&P die Auswirkungen der jüngsten Rentenreformen auf die deutsche und französische Staatsverschuldung illustriert. In beiden Fällen wäre die Staatsverschuldung im Jahr 2050 auf rund 300 Prozent gestiegen. Aktuell drohen „nur“ 223 Prozent in Frankreich und 180 Prozent in Deutschland (siehe Infografik). Es ist also durchaus noch nicht aller Tage Abend.

Langfristige Schuldenpolitik beachten

Für den langfristig orientierten Anleiheanleger bedeutet das mehrerlei. Erstens sollte er die Verschuldungspolitik der Staaten genau beobachten. Wenn sich das Advance-Decline-Verhältnis der Ratings in der Tendenz zu verschlechtern beginnt, sollte man beginnen, sein Verhältnis zu Staatsanleihen zu überprüfen.

Zweitens können Verschlechterungen des Ratings nicht nur auf konjunkturelle, sondern auf strukturelle Probleme hinweisen, die eine weitere Verschlechterung bereits absehbar erscheinen lassen. Ungarns katastrophales Haushaltsdefizit ist unter anderem durch eine massive Anhebung der Löhne der Staatsangestellten verursacht worden. Deren Zahl und Entlohnung wird sich so rasch nicht verringern lassen, so dass hier eine strukturelle Defizitkomponente mitgenommen wird, die ohne einschneidende Maßnahmen über erhöhte Zinszahlungen zu einem in der Tendenz wachsenden Defizit führen kann.

Drittens ist die Strategie bedeutsam, mit der Staaten ihrer Budgetdefizits Herr zu werden trachten. Staaten, die dabei vorwiegend auf die Einnahmenseite setzen, treiben die Staatsquote weiter in die Höhe, saugen Kapital aus der privaten Wirtschaft ab und verringern deren Rentabilität.

Langlaufende Staatsanleihen mit Skepsis betrachten

Viertens zeigen die Szenarien deutlich, warum langfristige Staatsanleihen für Privatanleger nicht unbedingt eine gute Anlage sind. Immerhin 34 Staatsanleihen mit einer Restlaufzeit von über 27 Jahren sind auf dem deutschen Markt handelbar, die meisten aus Deutschland und Frankreich. Die mit vier Prozent verzinste französische OAT-Anleihe aus dem Jahr 2004 wird erst im Jahr 2055 fällig. Und bis dahin könnte sich die Verschuldung des Nachbarlandes vervierfacht haben.

Die mit vier Prozent verzinste Bundesanleihe aus dem Jahr 2005 wird 2037 fällig. Bis dahin könnte der Bund Schulden in Höhe des Bruttoinlandsprodukts haben. Und Griechenland hat seit dem vergangenen Jahr eine mit 4,5 Prozent verzinste Anleihe am Markt, die in 2037 zurückgezahlt werden soll, wenn die Schulden des Staates auf das Doppelte der Wirtschaftsleistung angewachsen sein könnten.