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Anleger wetten sowohl an den Renten- als auch an den Aktienmärkten auf eine wirtschaftliche Erholung bei längere Zeit tief bleibenden Zinsen. An den Aktienmärkten zeigen sich die Strategien in Form steigender Kurse. An den Rentenmärkten in Form einer steiler werdenden Zinsstrukturkurve bei einem vergleichsweise tiefen Zinsniveau.
In den vergangenen Stunden erreichte die Renditedifferenz zwischen amerikanischen Staatsanleihen mit einer Laufzeit von zehn und zwei Jahren mit knapp 300 Basis- oder drei Prozentpunkten den höchsten Stand seit Jahrzehnten.
Zentralbank hält Zinsen am kurzen Laufzeitende tief ...
Das ist einerseits das Resultat einer extrem lockeren Geldpolitik der amerikanischen Zentralbank, die die Zinsen am kurzen Ende der Laufzeit nahezu bei Null hält. Auf der anderen Seite nimmt jedoch das Angebot von länger laufenden amerikanischen Staatsanleihen mit zunehmender Verschuldung der Staates immer mehr zu. Das führt auch ohne bisher statistisch ausgewiesene inflationäre Anzeichen zu steigenden Renditen bei Staatsanleihen mit längeren Laufzeiten.
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Noch vor zwei Jahren war die Differenz gering oder gar negativ gewesen. Damals hatte sich die Weltwirtschaft noch mitten im kredit- und verschuldungsgetriebenen Scheinboom befunden und niemand wollte an einen wirtschaftlichen Rückschlag glauben. Dabei zeigt die Historie, dass flache oder inverse Zinsstrukturkurven regelmäßig vor und während wirtschaftlicher Schwächephasen zu beobachten sind.
Im Moment scheint jedoch gerade das Gegenteil der Fall zu sein. Sowohl steigende Kurse an den Börsen als auch eine steiler werdende Zinsstrukturkurve sind an sich ein Zeichen für eine wirtschaftliche Erholung. Zumindest dann, wenn man von den Erfahrungen der Vergangenheit auf die Zukunft schließen kann. Allerdings gibt es daran gewisse Zweifel. In den vergangenen 30 Jahren ist es zwar immer wieder gelungen, die Folgen wirtschaftlicher Krisen mit Zinssenkungen, der Ausweitung der Geldmengen und nicht zuletzt auch keynesianischen Ausgabenprogrammen zu lindern.
Allerdings nur scheinbar. Denn tatsächlich waren solche Strategien nur erfolgreich, so lange Konsumenten, Unternehmen und Staaten sich - ausgehend von historisch vergleichsweise geringen Verbindlichkeiten - immer weiter verschulden konnten. Dieser Zyklus ist jedoch nicht beliebig wiederholbar, schon gar nicht, ausgehend von einem hohen Verschuldungsniveau.
... kann das Renditeniveau bei längeren Laufzeiten jedoch kaum beeinflussen
Auf dieser Basis lässt sich fragen, wo die Nachfrage herkommen soll, die nach dem Auslaufen keynesianischer Impulse auf Pump die Weltwirtschaft nachhaltig wachsen lassen würde. Entgegen aller optimistischen Erwartungen der Märkte sind Zweifel an einer nachhaltigen wirtschaftlichen Erholung nicht unlogisch. Sie würden die Kurse an den Rentenmärkten aufgrund deflationärer Befürchtungen stützen.
Solchen Effekten steht jedoch die schwache Einnahmesituation vieler Staaten, ihre rasant zunehmende Verschuldung und das zunehmende Angebot an Staats- und sonstigen Anleihen gegenüber. Das führt zusammen mit schleichend zunehmender Skepsis in Bezug auf die Bonität der Schuldner, den hohen Geldmengen und steigenden Inflationserwartungen zu einem gewissen Preisdruck und steigenden Renditen. Das gilt vor allem im Umfeld der Feiertagen, das sich durch vergleichsweise geringe Handelsvolumina auszeichnet.
Die Inflationserwartungen - gemessen als Renditedifferenz zwischen konventionellen und inflationsgeschützten Anleihen - haben in den vergangenen Monaten deutlich zugenommen und inzwischen beinahe das Vorkrisenniveau erreicht. Sie gehen aus von gestiegenen Energie- und Rohstoffkosten und zeigen sich nach transitorisch dämpfenden Basiseffekten nach und nach in den verschiedenen Preisindizes. Sollten sie außer Kontrolle geraten, müßten die Zentralbanken reagieren. Manche Beochter wollen inzwischen nicht mehr ausschließen, dass die Rendite zehnjähriger Treasuries auf sechs Prozent steigen wird.
Rentenmarkt-Umfrage
Weiterer Anstieg der Staatsanleihen-Renditen erwartet
Bei Staatsanleihen rechnen Ökonomen 2010 mit einem weiteren Anstieg der Renditen. Die Belebung der Wirtschaft nach dem beispiellosen Einbruch und erholten Finanzmärkte werden neben der wachsenden Staatsverschuldung als Gründe für ein höheres Renditenniveau genannt. Dank der massiven Stützung durch Zentralbanken und Regierungen fasste die Wirtschaft 2009 wieder Tritt. Entscheidend für das Renditeniveau dürften die Stärke des Aufschwungs und die Reaktion der Zentralbanken darauf sein. Ökonomen rechnen mit einem sehr behutsamen Ausstieg aus der extrem expansiven Geldpolitik. Die stabilere Verfassung der Finanzmärkte sollte die Attraktivität von Staatsanleihen, die in turbulenten Zeiten als „sicherer Hafen“ gelten, weiter senken.
Zu Beginn des Jahres 2009 in der Hochphase der Krise hatte die Flucht der Anleger die Rendite von deutschen Bundesanleihen mit einer Laufzeit von zehn Jahren auf das Rekordtief von knapp 2,9 Prozent gedrückt. Neben der Suche nach Sicherheit galten auch die extrem expansive Geldpolitik der Notenbanken und der direkte Kauf von Anleihen im Kampf gegen die Krise als Stütze für die Rentenmärkte. Die hohe Emissionstätigkeit der Staaten zur Finanzierung der Konjunkturpakete dürfte erst allmählich zu einer Belastung für den Rentenmarkt werden. Insgesamt setzt der Markt eher auf einen sanften Entzug der Liquidität. „Das Jahr 2010 liefert uns das Ende der extremen Niedrigzinspolitik“, erwartet Chefanalyst Folker Hellmeyer von der Bremer Landesbank.
„Bei den Notenbanken ist nur eine sehr moderate Kehrtwende zu erwarten“, sagte Allianz-Chefvolkswirt Michael Heise. Die Wende könnte vielleicht sogar „etwas zu moderat“ ausfallen. Er rechnet wie die Mehrheit der 16 von der Finanz-Nachrichtenagentur dpa-AFX befragten Experten mit einem Anstieg der langfristigen Zinsen. Gründe seien die Konjunkturerholung, die Normalisierung der Inflation und die hohe Emissionstätigkeit. In der Eurozone dürfte die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen laut den befragten Experten von derzeit rund 3,24 Prozent auf 3,9 Prozent steigen. Für die Vereinigten Staaten rechnen die Experten bis Ende 2010 mit einem Renditeanstieg von nun etwa 3,71 Prozent auf 4,2 Prozent. Der Renditeabstand würde sich damit etwas einengen.
Auch Commerzbank-Chefvolkswirt Jörg Krämer rechnet mit weiter niedrigen Renditen: „Trotz des starken Wachstums im zweiten Halbjahr werden die Renditen nur wenig steigen. Das Niedrigzinsumfeld bleibt intakt.“ Die Renditen der amerikanische Staatsanleihen und zehnjähriger Bundesanleihen dürften weiter zwischen drei und vier Prozent schwanken. Postbank-Chefökonom Marco Bargel rechnet wegen der anhaltenden Konjunkturerholung in der ersten Hälfte 2010 unterdessen mit einem deutlichen Anstieg der Renditen in Richtung vier Prozent. Die Wachstumsverlangsamung im Zuge des Auslaufens der staatlichen Maßnahmen dürfte im weiteren Verlauf das Niveau aber wieder dämpfen. Experte Stefan Schilbe vom Bankhaus HSBC Trinkaus rechnet Ende 2010 im Gegensatz zur Mehrheit sowohl in den Vereinigten Staaten als auch in Europa mit einem leichten Renditerückgang auf 3,0 und 3,1 Prozent. Das Deflationsthema bleibe bestimmend, da die Kapazitätsauslastung sehr niedrig sei.
Auch die Credit Suisse rechnet vorerst noch mit einem relativ günstigen Umfeld für Staatsanleihen. Auslöser für den Trendwechsel dürften der stabilere Häusermarkt, eine Erholung des Konsumentenvertrauens, die Ausweitung des Bondangebots sowie das Auslaufen der quantitativen Geldmengenausweitung durch Anleihekäufe sein. Mittelfristig dürften die massiven Liquiditätsspritzen der Zentralbanken zu höheren Zinsen, Steuern und Inflation führen. Auch SEB-Experte Klaus Schrüfer rechnet ausgehend von dem sehr niedrigen Niveau mit leicht anziehenden Renditen wegen der Konjunkturerholung und kräftig steigender Staatsschulden.
Allerdings gibt es auch warnende Stimmen. So beurteilen Investoren das derzeitige Zinsniveau laut einer Umfrage des Instituts sentix als völlig unzureichend. Das Zinsniveau sei „viel zu gering“, lautet das Ergebnis einer Umfrage bei 600 Investoren Mitte Dezember. Bei dem derzeitigen Marktzins unterblieben längerfristige Investments. Die von sentix befragten Anleger forderten deutlich mehr als fünf Prozent für zehnjährige Bundesanleihen als Kompensation für alle Risiken, die sie während der Anlagedauer erwarteten. Das aktuelle Zinsniveau für Bundesanleihen reflektiere dies nicht.
Aus Sicht der amerikanische Ratingagentur Moody's könnte 2010 für die Emittenten von Staatsanleihen ein turbulentes Jahr werden. Grund sei die Unsicherheiten mit Blick auf das voraussichtliche Tempo und die Intensität der finanz- und geldpolitischen Exit-Strategien, sobald die Regierungen ihre Stützungsprogramme zurückfahren. Der Ausstieg sei mit erheblichen Risiken verbunden. Die zentrale Herausforderung für die entwickelten Volkswirtschaften bestehe darin, den perfekten Ausstiegszeitpunkt zu finden.Der Kapitalbedarf der Staaten bleibt enorm: So muss sich Deutschland 2010 am Kapitalmarkt wohl so viel Geld leihen wie nie. Zur Finanzierung des Bundeshaushalts ist nach Angaben der Finanzagentur ein Emissions-Volumen von 343 Milliarden Euro geplant. Damit wird der alte Rekord von 2009 übertroffen. Auch in den Vereinigten Staaten zeichnet sich keine Entspannung ab. Das Haushaltsjahr 2009 erbrachte ein Rekorddefizit von 1,4 Billionen Dollar oder rund zehn Prozent der amerikanische Wirtschaftsleistung. Hauptgrund waren die Konjunkturprogramme. In Griechenland lösten die hohe Verschuldung sowie die Herabstufung durch die Ratingagenturen im Dezember bereits starke Verwerfungen aus. Die hohe Neuverschuldung der öffentlichen Hand ist aus Sicht von Hellmeyer eine Belastung für die Rentenmärkte.
dpa-AFX
