21.03.2009 · Die Bonitätsnoten der Ratingagenturen sind für die Preisbildung bei Unternehmensanleihen nur noch ein Faktor unter vielen. Für die Investoren hat die Ertragslage der Branche eine größere Bedeutung. Darunter leiden derzeit vor allem die Automobilhersteller.
Von Markus Frühauf
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Daimler-Autos stehen bei Anleiheinvestoren derzeit nicht gerade hoch im Kurs
Die Einschätzungen der Ratingagenturen haben im aktuellen Umfeld nur noch begrenzte Bedeutung für die Bepreisung von Unternehmensanleihen. Ein Beispiel liefern die jüngsten Emissionen von Daimler und Lufthansa. Der Automobilhersteller muss für seine dreijährige Anleihe über 700 Millionen Euro einen Zinskupon von 7,75 Prozent zahlen. Die Lufthansa kommt bei ihren fünfjährigen Schuldtiteln über 850 Millionen Euro um einen Prozentpunkt billiger weg. Dies verblüfft auf den ersten Blick, weil die Bonität von Daimler höher liegt als die der Fluggesellschaft.
Die Ratingagentur Moody's bewertet Daimler mit „A3“ und Standard & Poor's (S & P) mit „A-“. Dagegen kommt Lufthansa bei Moody's nur auf „Baa3“ und bei S & P auf „BBB“. Normalerweise müsste das Unternehmen mit der schlechteren Kreditwürdigkeit einen höheren Zins zahlen. Ein höherer Zins wäre zudem für die längere Laufzeit der Lufthansa-Anleihe gerechtfertigt.
Daimler-Anleihen häufiger als die der Lufthansa
Dass Daimler trotz besserer Bonität und kürzerer Laufzeit einen Prozentpunkt mehr zahlen muss, hat für Markus Rohleder, Analyst der DZ Bank, mehrere Gründe. Seiner Ansicht nach drängen die Automobilhersteller derzeit mit sehr vielen Emissionen auf den Markt. Dieser hohe Bedarf zur Mittelaufnahme resultiere aus der Absatzfinanzierung, sagt Rohleder.
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Viele Kunden finanzierten ihre Autokäufe über Kredite der Hersteller. Die Refinanzierung erfolgte in früheren Jahren über Verbriefungen, doch diese Märkte sind seit Ausbruch der Finanzkrise verschlossen. Deshalb müssen Automobilhersteller nun viel stärker den Anleihemarkt belasten.
Dagegen seien Anleihen von Lufthansa verhältnismäßig selten. Zudem befürchte der Markt bei der Automobilbranche aufgrund des schlechten Konjunkturumfelds Ratingherabstufungen und verlange dafür höhere Risikoprämien, sagt Rohleder.
Automobilhersteller derzeit sehr riskant eingeschätzt
Ähnlich argumentiert Thomas Hövelmann, Analyst der Landesbank Hessen-Thüringen (Helaba). Seinen Worten zufolge sind die Automobilhersteller einem hohen Ratingdruck ausgesetzt. Vor allem Daimler und BMW seien davon betroffen. Sowohl Moody's als auch S & P beurteilen die Ratingperspektiven des Stuttgarter Automobilkonzerns negativ.
Auch bei BMW beurteilen die S & P-Bonitätsprüfer die Aussichten des gegenwärtig noch auf „A“ liegenden Ratings negativ. Die Münchner mussten Anfang des Monats für ihre dreijährige Anleihe über 1,25 Milliarden Euro einen Kupon von 6,125 Prozent zahlen. Im November 2008 musste BMW für ihren fünfjährigen Titel noch einen Zinskupon von 8,875 Prozent bieten.
Automobilhersteller werden am Anleihemarkt derzeit sehr riskant eingeschätzt. Deshalb müssen sie höhere Risikoprämien bieten als Unternehmen aus Branchen, die als stabil gelten. Nach Berechnungen der DZ Bank beträgt die Rendite für Euro-Anleihen von Automobilherstellern aktuell im Schnitt 7,3 Prozent. Dies liegt an der hohen Konjunkturabhängigkeit. Auch die Baubranche muss gegenwärtig eine hohe Rendite von 7,5 Prozent für ihre Anleihen zahlen.
Ratings sind nur ein Faktor von vielen
Dagegen schneiden Versorger oder Pharmaunternehmen gut ab, weil ihre Einnahmen auch im konjunkturellen Abschwung stabil bleiben. Die durchschnittliche Rendite für Euro-Anleihen der Versorger beträgt derzeit 5,1 Prozent und für Pharmaunternehmen 4,6 Prozent. Der Darmstädter Pharma- und Spezialchemiekonzern Merck plaziert aktuell eine fünfjährige Anleihe über 750 Millionen Euro. Die Rendite dürfte bei 5,1 Prozent liegen.
Unterschiedliche Risikoprämien bei gleichem Ratingniveau kann es nach Aussage einer S & P-Sprecherin durchaus geben. In die Preisfindung fließen ihrer Ansicht nach eine Reihe von Faktoren ein. Die Ratings seien dabei nur einer von vielen. Eine größere Rolle spiele sicherlich das jeweilige Marktsentiment und die Beurteilung der einzelnen Sektoren durch den Markt, sagt die S & P-Sprecherin.
Ein wichtiger Indikator für das Marktsentiment sind auch die Prämien für die Absicherung von Anleihen gegenüber dem Ausfall eines Unternehmens. Die Credit Default Swaps (CDS) auf Daimler sind deutlich teurer. Die Investoren schätzen das Risiko höher ein als bei der Lufthansa.
Die Versicherungsprämie für Daimler-Anleihen beträgt derzeit 332 Basispunkte. Die Absicherung einer Forderung von einer Million Euro gegenüber Daimler kostet somit eine jährliche Versicherungsprämie von 33.200 Euro. Im Vergleich dazu beträgt die Versicherungsprämie für Lufthansa-Anleihen 17.980 Euro.
