© Poster XXL
Produktion bei Poster XXL
Nach längerer Wartezeit verzeichnet nun auch das Mittelstandssegment der Bayerischen Börse die erste Anleiheemission. Der Online-Fotodienstleister Poster XXL möchte bei Anlegern Inhaberschuldverschreibungen von insgesamt 15 Millionen Euro plazieren. Eine zweite Tranche von 10 Millionen Euro ist zu einem späteren Zeitpunkt vorgesehen.
Die Börse in München hatte schon im November 2010 das ursprünglich nur für Aktien vorgesehene Segment m:access für Anleihen geöffnet. Poster XXL begibt die mit 7,25 Prozent verzinste Anleihe mit einer Laufzeit von 5 Jahren per Eigenemission. Die erste Zinszahlung erfolgt schon nach 5 Monaten am 15. Dezember, danach jährlich. Die letzte Zinszahlung erhalten Anleger dann aber wieder zum Fälligkeitszeitpunkt am 27. Juli 2017. Durch diese Struktur errechnet sich eine Rendite von 8,85 Prozent, die Zeichnung beginnt am Mittwoch.
Noch kein XXL-Unternehmen
Poster XXL vertreibt über dass Internet individuelle Foto-Druckprodukte wie Fotobücher, Kalender oder Poster sowie Werbeartikel. Das Unternehmen erwirtschaftete 2011 bei einem Umsatz von gut 20 Millionen Euro einen Gewinn von knapp 690 000 Euro. Das waren immerhin rund 53 Prozent mehr Umsatz und 118 Prozent mehr Gewinn als im Jahr davor.
Indes legen die beiden Zahlen auch zwei Dinge offen: Poster XXL ist als Unternehmen noch nicht XXL, sondern eher irgendwo zwischen S und M anzusiedeln. Positiv ist, dass das Unternehmen offenkundig noch einiges Wachstumspotential hat. Insofern kann es in die XXL-Größe im Laufe der Jahre noch hineinwachsen.
Wachstum drückt auf Eigenkapitalquote
Dass der Druckdienstleister ein Wachstumsunternehmen ist, zeigt sich auch in der Bilanzentwicklung. Nach Berechnung der Rating-Agentur Scope ist die Eigenkapitalquote zwischen 2009 und 2011 von knapp 55 auf nur noch 30 Prozent gefallen. Die Analysten der Creditreform beziffern sie sogar nur auf 27 Prozent. Doch die Eigenkapitalquote zum Jahresende gebe das wahre Bild nur stichtagsbezogen wieder, sagt Alleinvorstand Christian Schnagl. Das liege daran, dass am Ende des Jahres aufgrund saisonaler Effekte immer ein hoher Forderungsbestand vorhanden sei.
Gewachsen ist im Lauf der beiden Jahre 2010 und 2011 dabei vor allem der Anteil der sonstigen Verbindlichkeiten, zum größten Teil aufgrund von Mietkaufverpflichtungen aus der Produktion. Finanzverbindlichkeiten hat das Unternehmen dagegen bisher nicht in nennenswerter Größe.
Das wird sich mit der Anleihebegebung fundamental ändern. Bei einer Bilanzsumme von 9,55 Millionen Euro zum 31.12.2011 werden die Relationen mit einer Finanzschuld von dann 15 Millionen Euro kippen. Ohne Zuführung von Eigenkapital und Veränderung sonstiger Verbindlichkeiten würde selbst bei einem Gewinnwachstum in derselben Größenordnung wie 2011 die Eigenkapitalquote auf weniger als 17 Prozent fallen.
Weiter wachsen
Die Strategie des Unternehmens liegt angesichts der noch geringen Größe auf der Hand: weiter wachsen. Das soll zum ein organisch geschehen mittels einer Ausweitung des Produkt-Portfolios aber auch durch die weitere Expansion in andere Euro-Länder. Unter anderem ist man schon jetzt vor allem in Frankreich, mit einer Internet-Seiten im Geschäft, die 2011 10 Prozent des Umsatzes einbrachte.
Aber auch die zunehmende Verlagerung gerade von Foto-Dienstleistungen in das Internet spielt Poster XXL in die Hände. „Manche Digitalkameras kommen mittlerweile ganz ohne Speichermedium aus. Sie speichern direkt in der Cloud.“, sagt Schnagl. Das werde dem klassischen Foto-Einzelhändler zunehmend Schwierigkeiten bereiten. Dass Poster XXL ohne Software-Installation auskomme, sei dabei ebenfalls von Vorteil.
Zum zweiten will Poster XXL durch Übernahmen wachsen. Der Markt konsolidiert bereits, man befinde sich auch schon in Gesprächen. Zur Finanzierung soll auch die Anleihenemission dienen. „Wir wollen aber nur profitabel zukaufen“, sagt Schnagl, der darauf Wert legt, dass die potentiellen Kandidaten vor Zinsen und Steuern Gewinn erwirtschaften. Das werde auch der Bedienung der Anleihe zugute kommen. Schnagl hat jedenfalls viel vor: „Wir wollen in ähnlichem Tempo wie bisher weiterwachsen. Mit unseren Produktionskapazitäten könnten wir jetzt schon ein Umsatzvolumen von 100 Millionen Euro abwickeln.“
Rating im BBB-Bereich
Creditreform bewertet das Unternehmen mit „BBB-“, Scope seine finanzielle Stärke mit der Note „BBB“. Das ist insoweit bemerkenswert, als die Scope-Noten in der Vergangenheit bisweilen um einiges schlechter ausgefallen sind als die von Creditreform.
Die Creditreform-Analysten halten zum einen die fallende Eigenkapitalquote für verbesserungsbedürftig. Sie stören sich zudem an einem verhältnismäßig geringen Anlagendeckungsgrad von lediglich 66,4 Prozent, sehen das Unternehmen also als etwas zu kurzfristig finanziert an.
Das größte Risiko für die kommenden fünf Jahre ist eine möglicherweise unzureichende Profitabilität der mit der Anleihe finanzierten Wachstumsaktivitäten. Immerhin fallen einschließlich des laufenden Jahres bis 2017 bei vollständiger Plazierung jährlich Zinszahlungen bis zu 1,8 Millionen Euro an Zinszahlungen an. Zum Vergleich: An Löhnen und Gehältern wendete Poster XXL 2011 rund 3 Millionen Euro auf, das Ergebnis der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit betrug rund 1 Millionen Euro.
Wagnisfinanzierung
Das Wettbewerbsumfeld, in dem Poster XXL aktiv ist, dürfte recht wettbewerbsintensiv sein. Schngal sieht sich durch einen Umstand im Vorteil: Entstanden sei das Unternehmen aus der Direkt-Marketing-Agentur Karanga, die auch heute noch Eigentümer ist. Durch diese Herkunft sei man stärker kunden- und weniger technikorientiert, so Schnagl.
Zwar ist nicht grundsätzlich auszuschließen, dass Poster XXL im Wettbewerb scheitert, nach den Erfahrungen mit Anleihen von Unternehmen aus subventionierten Branchen aber erscheint das Fehlen politischer Risiken fast schon wie ein Vorteil. Angesichts der Konsolidierung in der Branche ist erwähnenswert, dass die Anleihebedingungen keine „Change-of-control“-Klausel vorsehen. Sollte Poster XXL also verkauft werden, könnten dies Risiken bringen. Andererseits betont Schnagl, keine derartigen Absichten zu hegen. Schnagl ist nicht nur Geschäftsführer, sondern zu 85,5 Prozent auch Eigentümer von Karanga.
Wie fast alle Mittelstandsanleihen ist auch die Anleihe von Poster XXL nicht frei von spekulativen Elementen. Größtes Risiko ist die auf Sicht von 5 Jahren schwer absehbare Entwicklung der Branche. Gelingt es Poster XXL, sich zu behaupten und kann es seine Akquisitionsstrategie umsetzen, ohne sich dabei zu übernehmen, so erscheint die Anleihe als gutes Investment. Dies sind indes einige Einschränkungen. Im Grunde handelt es sich nicht um eine Mittelstandsanleihe im Sinne einer ergänzenden Unternehmensfinanzierung, sondern um Wagniskapital. Das muss allerdings keine schlechte Anlage sein.
