© Schoepal, Edgar
Seidensticker: Schwaches Rating, aber auf dem Weg der Besserung
Die unbeauftragten Ratings für Mittelstandsanleihen, die die Agentur Scope am Dienstag veröffentlicht hat, haben die Kurse der Mittelstandsanleihen kaum bewegt. Das zeigt sich nirgendwo deutlicher als bei denjenigen Emittenten, die schwach abgeschnitten haben.
Darunter waren ausgerechnet die beiden einzigen Emittenten sogenannter „Brand-Bonds“, die unter den bewerteten Unternehmen waren. „Brand-Bonds“ sind Anleihen von Emittenten, deren Name als Marke hohen Bekanntheitsgrad hat.
Seidensticker besser als Zamek
Die finanzielle Stärke des Hemdenhersteller Seidensticker und des Erfinders des Brühwürfels, Zamek, schätzt Scope mit einem Rating von „B“ nicht allzu hoch ein. Die Anleger sind da optimistischer. Denn normalerweise werden „B“-Anleihen vergleichbarer Laufzeit mit Renditen von etwa 8 bis 10 Prozent gehandelt. Dagegen nehmen sich die Renditen von Seidensticker und Zamek mit 5,6 bzw. 7,4 Prozent fast schon bescheiden aus.
Trotz der identischen Gesamtnote muss man zwischen beiden Unternehmen allerdings differenzieren. Die schwache Bewertung ist ein Mittel auf Basis einer Bewertung der Geschäftszahlen der vergangenen drei Jahre. Beiden gleich ist, dass sich die Einzelnoten gegenüber dem Geschäftsjahr 2008/2009 verbessert haben. Für dieses Jahr wurde Zamek mit „CCC“, Seidensticker gar mit „CC“ bewertet, segelten also nach dem Dafürhalten von Scope recht hart am Wind. Das Geschäftsjahr 2010/2011 bewertete Scope dagegen bei Seidensticker mit „BB-„.
Das zeigt eine deutliche Verbesserung, die vor allem auf der Ertragslage beruht. Aus einer ungenügenden Eigenkapitalrendite nach Steuern („C“) wurde eine ausgezeichnete („AAA“), ähnlich positiv entwickelten sich Gesamtkapital- und Umsatzrendite. Doch noch immer hält Scope Eigenkapitalquote sowie Verhältnis von Gewinnrücklagen und Eigenkapital für ungenügend. Auch hat das Unternehmen den Analysten nach zu viel kurzfristige Schulden.
Vorhandene Zahlen als Positivum
Weniger positiv ist die Entwicklung bei Zamek. Gegenüber 2008/2009 hat sich die Note „B“ nicht weiter verbessert. Die Ertragslage wird insgesamt mit „CCC“ als ungenügend eingeschätzt. Lediglich das Verhältnis außerbetrieblicher zu betrieblichen Erträgen wird als ausgezeichnet betrachtet. Vor allem die Eigenkapitalrendite ist gegenüber 2009/2010 zuletzt wieder deutlich schwächer ausgefallen.
Auf der Vermögensseite bewerten die Analysten das Verhältnis von Vorräten und Umsatz von Jahr zu Jahr schlechter und hielten es zuletzt für völlig ungenügend. Auch die Liquiditätslage wird unter dem Strich schwächer eingeschätzt.
Immerhin lagen für die beiden Emittenten hinreichend aktuelle Zahlen vor. Indes scheint das mit dadurch bedingt zu sein, dass die Emissionen erst in diesem Frühjahr erfolgten. Für länger am Markt befindliche Markenartikler wie Underberg, Valensina oder Katjes International (Lamy Lutti) lagen dagegen keine aktuellen Zahlen vor. Besonders befriedigend ist das aber nicht. Manch Schieflage mag sich da einstellen, bevor es ein Anleger auch nur ahnen kann.
Zwar scheint die deutlich höhere Rendite der Zamek-Anleihe die vergleichsweise deutlicheren Verbesserungen der Lage von Seidensticker widerzuspiegeln. Betrachtet man indes die geringfügigen Umsätze in beiden Anleihen, so scheinen Anleger doch die Papiere vor allem längerfristig halten zu wollen. Hier zeigt sich aber in beiden Fällen, dass die Unternehmen trotz der bekannten Namen von Krisen heftig getroffen werden. Und solche könnten für Unternehmen und Anleger zur Unzeit wieder kommen.
Düstere Lage bei Air Berlin
Noch negativer fällt die Scope-Bilanz für Air Berlin, den vom Volumen her größten Emittenten von Mittelstandsanleihen aus. Mit „CCC-„ steht der Konzern offenbar mit dem Rücken zur Wand. Dabei war das Geschäftsjahr 2009 der Analysten sogar noch ein „B“ wert, 2011 aber nur noch „CC“. Verbesserungen gab es in den Jahren keine. Auf der positiven Seite sind nur das Verhältnis von Forderungen bzw. Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen zum Umsatz bzw. zum Materialaufwand zu nennen sowie die Tatsache, dass die Verschuldung eher langfristig strukturiert ist.
Nachdem Firmenchef Hartmut Mehdorn vergangene Woche laut über einen Verkauf des Geschäftsbetriebs nachdachte und Analysten mit zweistelligen Belastungen aus der Verschiebung der Eröffnung des neuen Hauptstadt-Flughafens rechnen, wird 2012 ein weiteres Verlustjahr. Die Spekulationen der Anleger ruhen auf eine Übernahme durch den Großaktionär, die Luftverkehrsgesellschaft Etihad aus Abu Dhabi, oder zumindest darauf, dass dieser Air Berlin weiter durchfüttert.
Missachtung von Zahlen programmiert Enttäuschungen
Das spekulative Element in Sachen Air Berlin kommt auch in den Anleiherenditen von 10 bis 13 Prozent zum Ausdruck. Doch damit sind die Anleihen im Vergleich zu anderen Werten dieser Rating-Stufe immer noch teuer, die bei eher 20 Prozent liegen.
Dagegen werden Anleihen von Emittenten aus dem Bereich der Erneuerbaren Energien trotz einer besseren finanziellen Lage mit Renditen von 40 bis 50 Prozent gehandelt. Daran zeigt sich abermals, dass die tatsächliche finanzielle Lage der Emittenten auf dem Markt für Mittelstandsanleihen offenkundig eine geringere Rolle spielt, als Befürchtungen, die auf der allgemeinen Nachrichtenlage und der Markttrends beruhen.
Das ist als Indiz dafür zu werten, dass die Bewertung von Mittelstandsanleihen vor allem auf Vermutungen und Hoffnungen beruht. Damit aber sind Enttäuschungen und Verluste fast programmiert. Und so dürfte es nicht Wunder nehmen, wenn in wenigen Jahren die ersten Anleger versuchen werden, ihre Verluste einzuklagen. Verluste, die gar nicht nötig gewesen wären, wenn man weniger auf das gehört hätte, was so gesagt wird und mehr auf das geachtet hätte, was tatsächlich geschah.
