Japanischer Ökonom Richard Koo „Amerika und Europa nähern sich Japan an“

Herr Koo, Sie haben den Begriff Bilanzrezession geprägt. Was ist das?

Eine Bilanzrezession kennzeichnet eine Situation, in der Unternehmen und private Haushalte nach einer Spekulationsblase ihre Verschuldung sogar bei Zinssätzen nahe der Null-Prozent-Marke reduzieren müssen. Das heißt, die private Ersparnis nimmt deutlich zu. In dieser Situation gelten viele normale ökonomische Sachverhalte nicht mehr. So maximieren in einer Bilanzrezession die Unternehmen nicht länger ihre Gewinne. Stattdessen minimieren sie notgedrungen ihre oft zu hohe Verschuldung, weil sie ansonsten ihre Kreditwürdigkeit zu verlieren drohen. In Japan haben wir eine Bilanzrezession nach dem Platzen der Immobilienpreisblase im Jahr 1990 gesehen. In Amerika und Teilen Europas sehen wir sie seit dem Ausbruch der jüngsten Krise. Die Parallelen sind frappierend.

Sie unterscheiden zwischen einer gewöhnlichen Finanzkrise und einer Bilanzrezession. Wie?

In einer Finanzkrise steht der Geldgeber im Mittelpunkt. In einer Bilanzrezession steht der Kreditnehmer im Mittelpunkt, weil er um seine Zahlungsfähigkeit und Kreditwürdigkeit fürchtet.

Was ist in einer Bilanzrezession zu tun?

Zunächst muss man erkennen, dass in einer Bilanzrezession die Geldpolitik nicht mehr richtig funktioniert. In normalen Fällen stehen die Geldbasis, die Geldmenge und das Kreditvolumen in einem Zusammenhang. Das war in Japan bis zum Platzen der Immobilienpreisblase 1990 und in den Vereinigten Staaten sowie in Europa bis zum Zusammenbruch von Lehman Brothers im Herbst 2008 so. Seitdem ist der Zusammenhang gestört. Die Zentralbanken haben in Japan, den Vereinigten Staaten, Großbritannien und im Euroraum die Geldbasis sehr stark ausgeweitet. Allerdings steht dem kein entsprechendes Wachstum der Geldmenge entgegen, und das Kreditvolumen hat sich häufig negativ entwickelt. Nach den vorangegangenen Übertreibungen müssen die Unternehmen und die privaten Haushalte ihre Verschuldung reduzieren. In einer solchen Bilanzrezession ist die Nachfrage nach zusätzlichen Krediten in der Privatwirtschaft notwendigerweise schwach. Deshalb gibt es kein starkes Kreditwachstum, und deshalb ist Inflation keine ernsthafte Gefahr. Wenn es nicht genügend potentielle Kreditnehmer gibt, kann die Geldpolitik nicht richtig funktionieren.

Und was soll man machen?

Der Staat muss die hohen Ersparnisse von Unternehmen und privaten Haushalten aufnehmen. Im schlimmsten Fall droht ansonsten eine schwere Depression wie in den dreißiger Jahren des 20. Jahrhunderts. Viele Ausländer haben Japan den Vorwurf gemacht, unsere Konjunkturprogramme hätten nichts gebracht. Das stimmt nicht. Wir haben in einer schweren und langjährigen Bilanzrezession einen Einbruch der Konjunktur verhindert und sogar ein leichtes Wirtschaftswachstum erzielt. Damit haben wir es dem privaten Sektor ermöglicht, Einnahmen zu erzielen, um seine Bilanzen zu reparieren. Wir haben allerdings zweimal verfrüht Austeritätspolitik betrieben, die uns teuer zu stehen kam, weil wir anschließend mit hohen zusätzlichen Staatsschulden die Konjunktur vor einem neuerlichen Absturz bewahren mussten.

Das klingt keynesianisch, oder?

Nein. Ich bin definitiv kein Keynesianer. Ich fordere nicht bei jeder Konjunkturschwäche expansive Finanzpolitik. Ich fordere mehr staatliche Kredite ausschließlich für den Fall einer Bilanzrezession, wenn die Unternehmen sich nicht verschulden können, sondern sparen müssen. Eine Bilanzrezession kommt aber vielleicht alle 70 Jahre einmal vor. Wenn danach normale Verhältnisse im Privatsektor einkehren, kann man anfangen, die Staatsverschuldung zu reduzieren.

In vielen Ländern sind die Renditen für Staatsanleihen in den vergangenen Jahren gefallen. Manche Marktteilnehmer sagen, es handele sich um eine Spekulationsblase. Stimmen Sie dem zu?

Nein. Es handelt sich nicht um eine Blase. Wenn die Regierungen als einzige Kreditnehmer übrig bleiben, werden die Geldgeber Staatsanleihen kaufen müssen. Die starke Nachfrage nach Staatsanleihen lässt die Preise steigen und die Renditen sinken. Wo sollen Großanleger in einer Bilanzrezession ihr Geld anlegen? Aktien und auf Fremdwährungen lautende Assets sind riskant und nicht jedermanns Sache. Wenn die Unternehmen ihre Verschuldung abbauen, ist das Angebot an Unternehmensanleihen knapp. Die Staatsanleihe ist als relativ sichere und liquide Anlage in einer solchen Situation sehr attraktiv, auch wenn sie keine hohe Rendite bringt.

Wie erklären Sie die hohen Renditen zum Beispiel in Spanien und Portugal?

Das ist eine Folge der Währungsunion. Ein Anleger in Spanien oder Portugal kann Euro-Staatsanleihen kaufen, ohne heimische Titel erwerben zu müssen, wenn sie ihm zu unsicher erscheinen. Er kann zum Beispiel deutsche Bundesanleihen kaufen, und das geschieht ja auch. Ich habe kürzlich auf einer Veranstaltung in Madrid anwesende Vermögensverwalter gefragt: ,Wer von Ihnen hat in jüngster Zeit in Deutschland investiert?’ Alle Hände gingen hoch - ausnahmslos. Die Teilnehmer waren selbst darüber erstaunt. Diese Kapitalflucht ist eine große Herausforderung für die Währungsunion.

Befindet sich der Euroraum in einer Bilanzrezession?

Länder wie Spanien, Portugal und Irland befinden sich in einer Bilanzrezession, weil deren Privatwirtschaft Geld zu nahe der Null-Prozent-Marke liegenden Zinssätzen spart und es in diesen Ländern in der Vergangenheit eine kreditfinanzierte Spekulationsblase gegeben hat. Deutschland, Italien und Griechenland befinden sich nicht in einer Bilanzrezession. Die Ursache der Probleme Griechenlands sind nicht in Spekulationsblasen zu suchen.

Wie sehen Sie die Rolle der Europäischen Zentralbank?

Ich finde die Politik der EZB unter der Führung Mario Draghis gut, weil er durch großzügige Zuteilung von Liquidität die Finanzierungsschwierigkeiten der Banken gemildert hat. Aber man darf von der EZB nicht zu viel erwarten. Denn die Geldpolitik kann nichts gegen eine Bilanzrezession unternehmen. Das muss die Finanzpolitik tun.

Aus Ihrer Sicht ist die Forderung an Spanien, den Staatshaushalt zu konsolidieren, falsch?

Es ist falsch, Spanien zu einer scharfen Haushaltskonsolidierung zu zwingen, solange die Bilanzrezession dort noch andauert. Erst nach ihrem Ende darf die Konsolidierung des Staatshaushalts angepackt werden. Eine Alternative zu fiskalpolitischen Impulsen ist Exportwachstum, aber nicht jedes Land kann sich mit Exporten aus einer Krise befreien.

Sie sind auch sehr kritisch gegenüber den neuen Eigenkapitalanforderungen in Europa. Warum?

Ich habe in zwei Bankenkrisen Verantwortung getragen und weiß: Wenn die Banken nicht in der Lage sind, Kredite zu vergeben, kann sich keine Wirtschaft erholen. Verschärfte Eigenkapitalanforderungen in der aktuellen Situation wirken prozyklisch. Weil sich viele Banken das Eigenkapital nicht am Markt besorgen können, reduzieren sie ihr Geschäft. Derzeit werden von europäischen Banken Geschäfte rund um den Globus zu Ausverkaufspreisen angeboten. Das ist schädlich für den gesamten Bankenmarkt. Die Banken müssten stattdessen ermuntert werden, weiterhin im Markt zu bleiben.

Wie das?

Ich war im Jahre 1982 bei der Federal Reserve Bank of New York für Konsortialkredite verantwortlich, als die mexikanische Schuldenkrise ausbrach. Damals wollten viele Banken sich so schnell wie möglich von mexikanischen Anleihen und Krediten trennen, was aus der individuellen Sicht jeder Bank verständlich war. Ein Zusammenbruch der Preise für mexikanische Assets hätte aber viele Banken in Schwierigkeiten gebracht. Wir bei der Fed haben damals unter Führung Paul Volckers die amerikanischen Banken dazu bewogen, ihre Engagements in Mexiko zu halten, obwohl wir alle wussten, dass Mexiko insolvent war. Andere Industrienationen sind damals dem amerikanischen Beispiel gefolgt und haben ihre Banken dazu angehalten, ebenfalls in Mexiko investiert zu bleiben. Damit wurden schwere Marktturbulenzen verhindert und Zeit für eine geordnete Umschuldung Mexikos gewonnen, die ungefähr zehn Jahre dauerte. Aus diesem Beispiel kann man viel lernen.

Was können wir daraus lernen?

Das Problem der europäischen Banken beschränkt sich nicht auf einzelne Häuser. Alle Banken haben die gleichen Assets in ihren Büchern, um deren Werthaltigkeit sie fürchten. In einer solchen Situation darf eine Aufsicht keine orthodoxe Politik betreiben und Banken durch Regulierungen zu Verkäufen von Assets zwingen, weil unter einem Fall der Preise alle Banken leiden könnten. Bei dieser Art systemischer Bankenkrise gibt es nichts Wichtigeres, als Zeit zu gewinnen, um die fundamentalen Probleme zu lösen.

Was wäre im Euroraum zu tun?

In kurzer Sicht müsste es - sei es von der Europäischen Union, sei es von der EZB - eine Blankogarantie für die Sicherheit der Einlagen in den europäischen Banken geben. Außerdem dürfen vorübergehende staatliche Einschüsse in das Eigenkapital von Banken kein Tabu sein, so wie es die Amerikaner nach dem Zusammenbruch von Lehman Brothers mit ihren großen Banken getan haben. Auf lange Sicht hätte ich einen sehr unkonventionellen Vorschlag: Alle Mitgliedsländer der Eurozone dürfen sich nur noch in ihrem eigenen Lande verschulden. Ausländer dürfen keine Staatspapiere mehr halten. Damit würde das Potential für eine Staatsschuldenkrise sehr verringert.

Wie passt dieser Vorschlag zum Gedanken eines gemeinsamen Marktes?

Die Produktivitätsgewinne aus dem Binnenmarkt fließen nur dem Privatsektor zu. Mein Konzept wird alle Gewinne erhalten, weil das Fundraising der Privatwirtschaft nicht betroffen sein wird.

Sie haben Ihr Konzept vielen Regierungen und Zentralbanken vorgestellt. Wie sind die Reaktionen?

Die Reaktionen zeigen eine größere Aufgeschlossenheit. Das gilt etwa für Ben Bernanke und die Führung der Fed.

Kürzlich haben Sie auch in der Bundesbank vorgetragen. Wie war das?

Wie Sie sehen, bin ich noch am Leben.

Das Gespräch führte Gerald Braunberger.