Interview „Wandelanleihen - ideal für das gegenwärtige Marktumfeld“

In unsicheren Zeiten können Wandelanleihen reizvoll sein. Denn sie sind eine Kombination aus defensiven Rentenpapieren mit aggressivem Optionscharakter. Er zeigt sich bei steigenden Börsen vor allem im Kurspotential nach oben.

Tendieren die Börsen dagegen leichter, so kommt der Anleihecharakter der Papiere zum tragen und führt dazu, daß die Kursverluste begrenzt bleiben. Immerhin erhält der Anleger bei diesen Papiere am Ende der Laufzeit und bei guten Schuldnern mindestens das eingesetzte Nominalkapital zurück.

Patrick Hofer, Vizedirektor und Leiter des Bereichs Globale Wandelanleihen bei Jefferies wirft im folgenden Interview einen Blick auf den Markt.

Sollte ich mich als Privatanleger für Wandelanleihen interessieren?

Sicherlich. Denn Wandelanleihen bieten einem Anleger auch in einem Umfeld mit steigenden Zinsen eine Absicherung gegen fallende Kurse an den Börsen, während sie ihn gleichzeitig an eventuell steigenden Kursen teilhaben lassen.

Wie würden Sie eine Wandelanleihe definieren?

Eine Wandelanleihe ist eine Kombination zwischen einer niedrig verzinsten Anleihe und einer Kaufoption auf eine Aktie. Als Käufer hat er das Recht, seine Forderung an das ausgebende Unternehmen in die zugrundeliegenden Aktien umzuwandeln. Läuft der Kurs der Aktie nach unten, zeigt sich der Anleihe- oder Kapitalschutzcharakter des Papiers. Aufgrund des Kupons und der Rückzahlung zu 100 Prozent am Ende der Laufzeit, kann sie nicht unter eine bestimmte Grenze fallen. So wird der Anleger bei tiefen Aktienkursen die Rückzahlung des Geldes verlangen.

Läuft die Aktie dagegen nach oben, so wird das Wandlungsrecht mit steigendem Aktienkurs immer wertvoller und läßt so auch den Kurs der Wandelanleihe steigen. Bei hohen Kursen wird der Anleger nicht die Rückzahlung des investierten Geldes verlangen, sondern er wird in Aktien wandeln und sie dann in seinem Depot halten oder verkaufen.

Welche Faktoren bewegen oder bestimmen den Preis einer Wandelanleihe?

Preisbestimmend ist zunächst einmal die Qualität des Schuldners. Je besser sie ist, desto höher wird der Preis sein. Dazu kommt die so genannte Prämie. Sie leitet sich aus dem Vergleich der Preise ab, die man bei einem direkten Aktienkauf oder dem indirekten Kauf der Aktie über die Wandelanleihe und die mögliche Wandlung bezahlen muß.

Für welche Anleihen sollte man sich als Anleger interessieren?

Abhängig davon, wie weit der Aktienkurs vom Wandlungspreis entfernt ist, kann eine Wandelanleihe verschiedene Kurscharakteristika aufweisen: Von einer riskanten Hochzinsanleihe, über den Charakter einer normalen Anleihe bis hin zum Aktiencharakter - verbunden mit den entsprechenden Risiken. Ist eine Aktie stark gestiegen und liegt der Kurs der Wandelanleihe beispielsweise bei 180 Prozent, so kann das Papier zusammen mit der Aktie 80 Prozent seines Wertes verlieren, bevor sich sein Kapitalschutzcharakter zeigt.

Aus unserer Sicht sollte sich der Privatanleger für Wandelanleihen mit Kursen zwischen 90 und 120 Prozent interessieren, da sie eine vernünftige Kombination zwischen Anleihe- und Aktiencharakter bieten. Die gezahlte Prämie oder das Aufgeld im Vergleich mit einer reinen Anleihe sollte nicht mehr als 20 Prozent betragen.

Die preisbestimmenden Faktoren sind das Zinsumfeld, die Laufzeit, der Aktienkurs und nicht zuletzt auch die Volatilität des Optionsteils. Welcher dominiert?

In der genannten Preisspanne von 90 bis 120 Prozent spielt neben der Qualität des Schuldners sicherlich die Volatilität der Aktie die größte Rolle. Je höhere sie ist, desto teurer wird der Optionsanteil und desto höher ist das Aufgeld.

Lange Zeit waren Wandeloptionen relativ preiswert. Sie wurden aus diesem Grund von Hedge Fonds erworben und in getrennten Einzelteilen - Anleihe- und Optionsanteil - verkauft, um auf diese Weise Arbitragegewinne zu erzielen.

Das stimmt - und diese Entwicklung hat den Markt für Wandelanleihen transparenter und liquider gemacht und vor allem auch für eine bessere Preisbildung gesorgt.

Gibt es diese Möglichkeit noch?

Es gibt immer noch entsprechende Opportunitäten, allerdings haben sie aufgrund der Arbitrageure abgenommen.

Wieso kamen und kommen denn Wandelanleihen so günstig an den Markt?

Für die Emittenten bieten die Papiere eine Kombination zwischen einer Kreditaufnahme zu günstigen Konditionen und einer verschobenen Kapitalerhöhung. Sie ist in manchen Marktphasen besser zu plazieren als eine der beiden Finanzierungsmöglichkeiten in Reinform. Ähnliches gilt auch für die potentiellen Anleger. Hat ein Portfoliomanager schon einen sehr hohen Aktienanteil, so kann er ihn mit dem Kauf von Wandelanleihen indirekt erhöhen, ohne gegen entsprechende Richtlinien zu verstoßen. Auf diese Weise können neue Anlegerschichten erschlossen werden. Beides zusammen kann zu günstigen Konditionen führen.

Das heißt, auch heute noch bieten neu auf den Markt kommende Wandelanleihen interessante Konditionen?

Reine Wandelanleihen schon. In den vergangenen Jahren kamen jedoch immer mehr synthetische Produkte auf den Markt, die oft fair bewertet sind. Denn die Einzelbestandteile wurden und werden zu jeweiligen Marktkonditionen kombiniert, so daß „Arbitrageeffekte“ wegfallen. Sie tauchen zum Teil bei jenen Emittenten auf, die teile der Strukturen in ihren Depots halten. Zum Beispiel wenn die Kreditanstalt für Wiederaufbau Anleihen ausgibt, die beispielsweise in Aktie der Deutschen Telekom oder der Deutschen Post wandelbar sind.

Kommen wir zum Ausblick: Wo und wie würden Sie investieren im aktuellen Umfeld?

Das Zinsumfeld dürfte stabil bleiben auf dem erreichten Niveau, allenfalls in Europa werden sie nach unseren Erwartungen noch etwas steigen. Die amerikanische Wirtschaft wird sich zwar abschwächen, allerdings weiterhin gesund wachsen können. Wir rechnen mit einer „sanften wirtschaftlichen Landung“ weltweit. Auf dieser Basis sehen wir sowohl an den Renten- als auch an den Aktienmärkten mit einer Seitwärtsbewegung bis Ende des Jahres.

Muß ich in diesem Umfeld überhaupt investiert sein?

Man sollte liquide bleiben. Und Wandelanleihen bieten eine Möglichkeit, Liquidität zu halten. Wir würden im Moment auf Papiere guter Schuldner - die Qualität der Unternehmen wird in den kommenden Monaten zunehmend selektiert werden - setzen, die einen gewissen Anleihecharakter aufweisen und trotzdem Potential nach oben bieten. Denn die Liquidität der Anleger ist im Moment sehr hoch und kann die Börsen relativ schnell auf ein höheres Niveau bringen. Dank der Wandelanleihen bin ich dann dabei, trage aber gleichzeitig nicht die vollen Risiken nach unten.

Wo würden Sie regional und unter Branchengesichtspunkten investieren?

Ich würde in Europa bleiben, denn es bieten sich genügend günstige Möglichkeiten. Mir gefallen der Öl- und Energiesektor sehr gut, aber auch die Versicherungen. Anleihen von BP oder Swiss Re beispielsweise. Aus spekulativer Sicht würde ich mir den Technologiesektor genauer betrachten. Denn vergleiche ich Wachstum und Bewertung von Titeln wie Dell etwa mit Nestle, so sehen die Techwerte im relativen Vergleich eindeutig interessanter aus. Mit dem Kauf von Wandelanleihen kann ich den Boden risikoeffizienter suchen als mit dem Kauf von Aktien. Auf SAP oder Intel etwa gibt es sehr interessante Papiere.

Würden Sie als Privatanleger eher auf Einzeltitel setzen oder auf Fonds, die in Wandelanleihen investieren?

Eher auf Fonds. Denn viele Einzeltitel haben spezielle Spezifikationen - zum Beispiel Kündigungsrechte oder Anpassungen bei Dividendenerhöhungen -, die ein Privatanleger kaum überwachen kann.

Wenn Sie wählen müßten zwischen einem Garantiefonds und einem Wandelanleihefonds - wie würde Ihre Wahl ausfallen?

Garantiefonds bestehen aus strukturierten Zertifikaten, welche einzeln nur sehr schwierig nachzuvollziehen und zu bewerten sind. Das Portflio eines Wandelanleihen-Fonds hingegen beinhaltet Anleihen, die im Markt transparent und effizient gehandelt werden.