Inflationsindexierte Anleihen Wann rechnet sich der Linker?

In Großbritannien gibt es sie seit 1981, in den Vereinigten Staaten seit 1997 und in Frankreich seit 1998: inflationsindexierte Anleihen, auch Linker genannt. Im März dieses Jahres zog schließlich Deutschland nach. Die zehnjährige Laufzeit und die jährlichen Zinszahlungen erinnern an Bundesanleihen. Doch anders als bei diesen hängen die Zahlungsströme von der Entwicklung eines Inflationsindex ab (Isin DE0001030500). Als Referenz dient der harmonisierte Verbraucherpreisindex ohne Tabak, dessen Wert auf den Seiten der Finanzagentur des Bundes abgerufen werden kann (www.deutsche-finanzagentur.de, dort unter „Produkte“ und „Inflationsindexierte Anleihe“).

Für Anleger kann das Papier durchaus interessant sein - schützt es die Inhaber doch davor, daß ihr Vermögen von der Geldentwertung schleichend aufgefressen wird. Allerdings rechnet sich die Anleihe nur für Anleger, die mit einer Inflation von mehr als 2,14 Prozent rechnen, wie die DZ Bank in einer Kurzstudie schreibt. Außerdem sind die steuerlichen Aspekte zu beachten, die den Inflationsschutz aushöhlen können.

Break-even-Inflationsrate

Diese Break-even-Inflationsrate - also die Geldentwertung, ab der sich die inflationsindexierte Anleihe lohnt, berechnet die DZ Bank mit einem Trick: Aus der Differenz von Nominalrendite am traditionellen Rentenmarkt und der Realrendite am Linkersmarkt läßt sich nämlich die vorherrschende Inflationserwartung ermitteln. „Die inflationsindexierte Bundesanleihe weist bei einem Kurs von 96,54 Prozent eine Rendite ohne Berücksichtigung der Inflation von 1,89 Prozent auf“, schreibt die DZ Bank. „Die Rendite der von der Laufzeit her vergleichbaren Bundesanleihe beträgt bei einem Kurs von 99,43 Prozent 4,07 Prozent. Die implizierte Inflationserwartung des Marktes beträgt dann rund 2,18 Prozent.“

Genau genommen müßten, so die DZ Bank, alle Kupons und der Rückzahlungswert mit einem Inflationspfad hochgerechnet werden. Deshalb haben die Analysten die erwarteten nominalen Zahlungsströme mit der Rendite abdiskontiert: „Die genaue mittels Barwertmodell ermittelte Break-even-Inflationsrate beträgt im Beispiel 2,14 Prozent.“

In der Vergangenheit hätten sich die Titel nicht gerechnet

Der Schluß liegt auf der Hand: Wer mit einer Inflation von mehr als 2,14 Prozent in den kommenden Jahren rechnet, der sollte zu inflationsindexierten Anleihen greifen. Wer das Geld langsamer entwerten sieht, ist mit herkömmlichen Staatsanleihen besser bedient.

In der Vergangenheit hätte sich das neue Papier übrigens wohl nicht gerechnet: Die durchschnittliche Teuerungsrate - gemessen am oben erwähnten harmonisierten Verbraucherpreisindex - beträgt seit 1997 im Schnitt 1,8 Prozent im Jahr (siehe Grafik). Derzeit steht der Index allerdings bei 2,44 Prozent. Bliebe das so, würde sich die inflationsindexierte Anleihe rechnen. Allerdings gab es in der 70er Jahren auch Zeiten, in denen die Inflation acht Prozent betrug.

Nach Steuern bleibt nur ein Inflationsausgleich

Neben der Inflationserwartung spielt natürlich die Frage eine Rolle, ob sich der Linker nach Steuern noch lohnt. Denn das neue Papier gilt als Finanzinnovation - Kursgewinne sind deshalb auch außerhalb der einjährigen Spekulationsfrist zu versteuern. Die DZ Bank spielt mehrere Szenarien durch. Bleibt der Inflationsindex wie derzeit bei 2,44 Prozent, errechnet sich für den Linker beim Spitzensteuersatz eine Nachsteuerrendite von 2,49 Prozent. Die vergleichbare normalverzinsliche Bundesanleihe wirft nach Steuern nur 2,21 Prozent ab. Trotzdem: Mehr als ein Inflationsausgleich bleibt nach Steuern nicht.

Bieten beide Anleihen die gleiche Vorsteuerrendite - das ist bei der oben berechneten Break-even-Inflationsrate von 2,14 Prozent der Fall - sinkt die Nachsteuerrendite des Linkers auf 2,29 Prozent, bleibt aber geringfügig über der der normalverzinslichen Bundesanleihe. „Ausschlaggebend hierfür ist neben der Höhe der zeitliche Anfall der steuerpflichtigen Zahlungsströme“, schreibt die DZ Bank. Die Kupons der inflationsindexierten Anleihe seien deutlich geringer, und „der steuerpflichtige Kursgewinn wird erst bei Endfälligkeit realisiert, was unter Barwertbetrachtungen eine günstige Variante darstellt“. Im Vergleich zu einer laufzeitgleichen niedrigverzinslichen Anleihe kommt der Linker nach Steuern aber schlecht weg.

Floater als Alternative

Nicht nur Linker, auch Floater können einen gewissen Schutz vor Inflation bieten. Der Kupon dieser variabel verzinslichen Anleihen richtet sich schließlich meist nach den Geldmarktzinsen. Und diese steigen, wenn die Zentralbank die Leitzinsen erhöht, was sie bei anziehenden Inflationsraten in der Regel zeitnah tut.

Die DZ Bank sieht deshalb „im Endeffekt eine enge Korrelation zwischen Inflation und Kupon des Floaters“. Wenn die Rendite des Floaters derzeit über der des Linkers liegt, sollten Anleger also den Floater bevorzugen.