Inflationsindexierte Anleihen Kursverluste drohen

Die Finanzkrise hat die Notenbanken der Welt zu einer ungewöhnlich lockeren Geldpolitik Zuflucht nehmen lassen. Viele Anleger hegen die große Befürchtung, dass sich die Maßnahmen früher oder später in Form hoher Inflation rächen werden. Mehr Zentralbankkredite führten zwangsläufig zu einer höheren Preissteigerungsrate, heißt die einfache ökonomische Faustformel. Das aber frisst die tatsächliche Rendite von Anleihen mit festem Zinssatz auf, so dass möglicherweise am Ende kein Ertrag mehr übrig bleibt.

Dies ließ viele Anleger vor allem zu Jahresanfang zu inflationsindexierten Anleihen, sogenannten Linkern, greifen. Im Unterschied zu festverzinslichen Anleihen sind bei Linkern sowohl die Zinszahlungen als auch der Nominalwert der Anleihe an die Inflationsrate, in den meisten Fällen an den harmonisierten Verbraucherpreisindex der Europäischen Union, gekoppelt, so dass deren reale Rendite nicht von Preissteigerungen aufgezehrt werden kann.

Unterschätzte Lohnzurückhaltung

Doch auch wenn die Verbraucherpreise in Deutschland im November erstmals seit Monaten wieder leicht gestiegen sind, gehen Analysten nicht davon aus, dass die Inflation in den kommenden Jahre tatsächlich steigen wird. Nach Ansicht der Analysten der Commerzbank spricht nur in der langen Sicht viel für eine höhere Inflation, nicht aber in den kommenden ein, zwei Jahren.

Vielfach werde unterschätzt, wie stark sich der Lohnanstieg in den Vereinigten Staaten und im Euro-Raum abgeschwächt habe. So sei der Anstieg der durchschnittlichen Stundenlöhne in den Vereinigten Staaten von gut 4 auf 2,5 Prozent zurückgegangen. Im Euro-Raum stiegen zwar aufgrund von Kurzarbeit und anderen Maßnahmen die Arbeitskosten je Stunde, doch die Tarifverdienste stiegen zuletzt nur noch um 2,3 Prozent. Im vierten Quartal des vergangenen Jahres hatte der Zuwachs noch 3,6 Prozent betragen.

Überkapazitäten und Arbeitslosigkeit

Nach Ansicht der Commerzbank-Analysten wird dieser Trend anhalten. Obgleich die meisten westlichen Volkswirtschaften wieder wüchsen, liege das Niveau des Bruttoinlandsprodukts noch deutlich niedriger als vor der Krise. Die meisten Länder würden noch lange mit niedrig ausgelasteten Produktionskapazitäten und einer hohen Arbeitslosigkeit zu kämpfen haben. Das spreche für weitere Lohnzurückhaltung und damit für einen gedämpften Preisauftrieb.

Dies entspreche auch dem typischen Krisenverlauf. So habe eine Untersuchung von 88 Bankenkrisen durch den Internationalen Währungsfonds ergeben, dass das Bruttoinlandsprodukt noch sieben Jahre nach Ausbruch der jeweiligen Krise im Durchschnitt 10 Prozent unter dem Niveau lag, das der vor der Krise bestehende Wachstumstrend angezeigt hatte. Diese Niveauverschiebung trete umso eher ein, je stärker das Bruttoinlandsprodukt im ersten Krisenjahr gefallen war. Die jüngste Rezession war nun aber die schärfste der Nachkriegsgeschichte. Aufgrund dessen geht die Commerzbank von einer eher längeren Erholungsphase aus und erwartet, dass die Kerninflationsrate im Euro-Raum 2010 unter 1 Prozent fallen wird.

Auch längerfristig wenig mehr als 2 Prozent?

Mit dieser Prognose stehen die Analysten nicht alleine. Die amerikanische Investmentbank J.P. Morgan etwa erwartet 2010 in der Euro-Zone eine Kerninflation von lediglich 0,7 Prozent. Auch wenn die Aussichten für die kommenden Jahre als unsicher gelten, rechnen Volkswirte für die Euro-Zone nicht mit einer Inflationsrate von deutlich mehr als 2 Prozent.

Die derzeitigen Kurse inflationsindexierter Anleihen zeigen indes deutlich höhere Inflationserwartungen an als diejenigen Raten, die Volkswirte prognostizieren. Die sogenannte Break-even-Inflationsrate, bei der Linker die gleiche Rendite abwerfen wie festverzinsliche Anleihen, liegt für die 2013 fällige Bundesanleihe bei 1,32 Prozent, für die Anleihe mit Fälligkeit 2016 bei 1,69 Prozent.

Inflationserwartungen dürften fallen

Sowohl Commerzbank als auch J.P. Morgan rechnen mit weiter sinkenden Inflationserwartungen, sobald sich die niedrigeren Inflationsraten statistisch manifestieren. Da diese die maßgebliche Größe sind, die die Kurse der Linker bestimme, dürften diese unter Druck geraten. Obendrein gebe die niedrige Inflation den Zentralbanken Spielraum für einen langsamen Ausstieg aus der lockeren Geldpolitik, was wiederum die Renditen im Bereich längerer Laufzeiten niedrig halten werde. Die Commerzbank hält inflationsgeschützte Staatsanleihen daher für unattraktiv, besonders mit Laufzeit von zehn und mehr Jahren.

Schon im Sommer hatten einige Experten prognostiziert, dass die Kaufgelegenheit für inflationsindexierte Anleihen bald nicht mehr lohnenswert sein werde. Auch die Anleger sind seitdem auf Distanz gegangen. In den vergangenen sechs Monaten hat sich die Kursentwicklung der 2013 und 2016 fälligen inflationsindexierten Bundesanleihen von der vergleichbarer festverzinslicher Bundesanleihen nicht mehr wesentlich unterschieden. Die im Juni begebene, 2020 fällige Anleihe hat nie deutliche Kursgewinne verzeichnet. Sollte die Inflation wirklich sinken, drohen die Linker am Rentenmarkt ganz ins Hintertreffen zu geraten.