Im Gespräch: Gary Shilling „Das systemische Risiko ist gewaltig“

Mit umfangreichen Liquiditätsspritzen versuchen die Zentralbanken die Lage an den Finanzmärkten zu beruhigen. Bisher ist ihnen das noch nicht gelungen. Die systematischen Risiken sind noch sehr groß, erklärt der bekannte amerikanische Anlage- und Wirtschaftsberater Gary Shilling (siehe auch: A. Gary Shilling & Co. ).

Er setzt auf fallende Kurse an den Rohstoffmärkten und den Börsen. Das gilt vor allem für jene Bereiche, die mit dem amerikanischen Hausbau-, Finanz- und Konsumbereich zu tun haben. Dagegen setzt er auf Kursgewinne und fallende Renditen bei länger laufenden amerikanischen Staatsanleihen und auf einen starken Dollar.

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Wir leben in interessanten Zeiten, ein Finanzunternehmen nach dem anderen gibt den Geist auf. Was geht vor sich da draußen?

Es handelt sich im Kern um die Rückführung der Verschuldung in der Finanzstruktur. Zwei Bereiche der amerikanischen Wirtschaft hatten sich in den vergangenen Jahren gewaltig verschuldet. Das eine waren die privaten Haushalte, die zu viele Hypotheken auf ihre Häuser zu unvernünftigen Bedingungen aufgenommen hatten, die ihre Kreditkarten bis zum letzten ausreizten, die ihr Studium per Kredit finanzierten und so weiter - und die nun die Konsequenzen tragen müssen. Das andere waren die Finanzunternehmen, die ihre Verschuldungsgrade zurückführen müssen.

Wie können die Unternehmen das tun?

Sie haben grundsätzlich drei Möglichkeiten. Erstens können sie das Kapital erhöhen. Das ist im aktuellen Umfeld praktisch unmöglich, nachdem die Sovereign Wealth Funds mit ihren Kapitaleinlagen bei amerikanischen Finanzfirmen inzwischen massive Verluste erzielt haben. Alleine beim Konkurs von Lehman dürften sie etwa fünf Milliarden Dollar verloren haben. Andere Investoren halten sich zurück. Zweitens können sie Vermögenswerte verkaufen. Allerdings lässt sich deren Wert vielfach nur schwer ermitteln, wenn überhaupt. Wie immer man sie bewertet, die wahren Werte dürften unter denen liegen, zu welchen sie in den Büchern offiziell geführt werden. Drittens können sie sie abschreiben. Auf diese Weise jedoch wird Kapital verbrannt. Genau das wurde Lehman Brothers und AIG zum Verhängnis.

Die Liste der „Vorfälle“ ist beachtlich: IKB, Bear Stearns, Fannie und Freddie, Lehman Brothers, Merril Lynch und AIG - wer wird der nächste sein?

Eine gute Frage. Man hört zwar viele Gerüchte über Wachovia und andere, es gibt jedoch wenig Handfestes. Fakt ist, dass sich die Regierung und die Zentralbank zusammen in einer schwierigen Position befinden, wenn sie mit ihren Interventionen zur Rettung des Finanzsystems falsche Anreize vermeiden wollen.

Welche Dimension haben die Probleme?

Das systemische Risiko ist gewaltig. Die Finanzmärkte beruhen im Kern auf dem Vertrauen der Marktteilnehmer untereinander. Manche der amerikanischen Finanzunternehmen waren und sind im Verhältnis von 30 zu eins verschuldet. Sie sind gleichzeitig sehr kurzfristig refinanziert. Können sie ihre Schulden nun aufgrund des Misstrauens untereinander nicht mehr regelmäßig verlängern, so sind sie äußerst verwundbar. Im Moment scheinen sie sich nur noch auf die Regierung und die Zentralbank verlassen zu können.

Was halten sie von Argumenten, nach welchen sich selbst renommierte Firmen wie Goldman Sachs und Morgan Stanley nach Partnern umschauen sollten?

Es ist durch aus denkbar. Die Ironie daran ist, dass in den 30er-Jahren des vergangenen Jahrhunderts zumindest in den Vereinigten Staaten die Kommerz- von den Investmentbanken durch den „Glass Steagall Act“ getrennt wurden. So wurde Morgan Stanley von der J.P.Morgan-Bank abgespalten. Nun scheint sich das Rad wieder zurück zu drehen, zumindest ging Merrill Lynch an die Bank of America.

Nach dem staatlich gestützten Verkauf von Bear Stearns an JPMorgan Chase erhielten die Investmentbanken und Broker Zugang zu den Liquiditätsquellen der Zentralbank. Alleine schon aus diesem Grund dürften sie künftig ähnlich reguliert werden wie die kommerziellen Banken, sofern sie sich nicht ohnehin mit diesen zusammentun.

Eine Frage ist auch, inwieweit europäische Zentralbanken restriktiver werden. Immerhin haben die europäischen Banken im amerikanischen Wertpapiergeschäft in den vergangenen Jahren stark expandiert. Die Folgen lassen sich in Form der Desaster bei der UBS, der Deutschen Bank, HSBC und anderen sehen. Selbst die japanischen Banken sind auf den Subprime-Mist hereingefallen, wenn auch in geringerem Ausmaß.

Wie würden Sie sich im Moment als Privatanleger positionieren?

Ich denke, an den Börsen wird es weiter nach unten gehen. Die Finanzwerte sind immer noch sehr verwundbar und die Lage im Hausbaubereich bleibt kritisch. Der Konsum ist sehr schwach und die Konsumausgaben werden weiter zurückgehen. Wir stehen am Anfang der vierten Phase einer Rezession.

Die erste Phase begann mit dem Zusammenbruch des Hausbaus. Die zweite mit den Schwierigkeiten an der Wall Street. Die dritte zeigt sich in Form des Kaufkraftschwunds bei den amerikanischen Konsumenten. Sie wird sich an der Wall Street immer stärker bemerkbar machen, da das Volumen der verbrieften Kreditkarten-, Studenten- und anderen Konsumentenkredite das 1,4-fache der Subprime-Kontrakte beträgt. Die vierte Phase besteht in den internationalen Folgen der amerikanischen Konjunkturschwäche, die sich inzwischen in Europa und in Asien zeigen. Abkoppelungstheorien sind offensichtlich falsch, wir haben nie an sie geglaubt.

Wir setzen seit 25 Jahren auf Kursgewinne bei den 30-jährigen Treasuries. Wir gehen davon aus, dass sie noch weiter nach oben laufen werden. Unsere Kernerwartung: Steigende Kurse bei amerikanischen Staatsanleihen, ein starker Dollar, schwache Börsen und fallende Preise bei Rohstoffen. Dollar und Treasuries gelten in unsicheren Zeiten als Hort der Sicherheit-

Lassen Sie uns über die amerikanische Realwirtschaft reden. Ist sie wirklich so stark wie John McCain und verschiedene Ökonomen behaupten?

Es ist trügerisch. Bisher war die Rezession primär auf den Häusermarkt und den Finanzbereich beschränkt. In der dritten Phase wird sie sich jedoch bremsend bei der Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen zeigen. Die realen Wachstumsraten werden zurückgehen. Ein finanzieller Kollaps dieser Größenordnung ist nicht vorstellbar, ohne dass er sich in der Realwirtschaft bemerkbar machte. 70 Prozent des Wachstums waren in der Vergangenheit auf den Konsum zurückzuführen. Geht er zurück, wird das Schiff sinken.