Genussscheine Drägerwerk macht Inhabern attraktives Angebot

Großes tut sich beim Medizin- und Sicherheitstechnikkonzern Drägerwerk. Das Unternehmen, das an den Börsen mit Stamm- und Vorzugsaktien sowie drei Genussscheinemissionen vertreten ist, will seine Kapitalstruktur verbessern. Dies betrifft alle Anlageklassen

Gut scheinen dabei die Inhaber der Genussscheine zu fahren. Ihnen macht das Unternehmen ein Rückkaufangebot, da diese nach dem Dafürhalten des Drägerwerks ihre Funktion als Eigenkapitalinstrument weitgehend verloren haben. Das Unternehmen bietet dabei jeweils 210 Euro. Was Wunder also, wenn die Kurse der Scheine am Mittwoch um 15 bis 20 Prozent auf Kurse knapp unterhalb dieses Preises steigen.

Langfristiger Abschied vom Genussschein

Für Langzeit-Inhaber der Scheine ist das jedenfalls eine gute Nachricht, denn diese notieren damit allesamt auf Höchstständen. Seit der Erstnotiz der Scheine im Oktober 2003 hatten sich die Kurse in einer Bandbreite zwischen 35 und 111,50 Prozent bewegt. Die Ausschüttungshöhe, die das Zehnfache der Vorzugsdividende beträgt, schwankte um 4 Euro, was den Papieren eine nominelle Rendite von mehr als 15 Prozent verlieh. Die tatsächliche Rendite lag deutlich darunter, da die Kurse meist zwischen 75 und 100 Euro lagen, die Renditen mithin zwischen 4 und 6 Prozent. Nur wer auf dem Höhepunkt der Finanzkrise zugriff, konnte mit einer mittleren Rendite von bis zu 12 Prozent kalkulieren.

Das änderte sich 2010, als die Aussicht auf eine höhere Dividende die Kurse deutlich anziehen ließ, bevor nach Ablehnung der Emission der Ausgabe neuer Genusscheine durch die Hauptversammlung im Zuge einer Kapitalerhöhung deren Ausschüttung auf 11,90 Euro ansteigen ließ, weil Drägerwerk aufgrund des Verwässerungsschutzes der Scheine eine Barabfindung zahlen musste.

Dies sei allerdings nicht der Hintergrund der Kapitalmaßnahmen. Schon damals sei aufgrund der Umstellung auf den internationalen Bilanzstandard IFRS, nach dem Genussscheine nur noch in begrenztem Umfang als Eigenkapital zählen, klar gewesen, dass man das Finanzierungsinstrument aufgeben würde. Und die Alternative zur Barabfindung war ja die Ausgabe weiterer Genussscheine, die aber eben gar nicht gewünscht war.

Reguläre Kündigung unwirtschaftlich

Ganz aussteigen will Drägerwerk jedoch nicht. Zwar sei eine hohe Andienungsquote durchaus gewünscht. Aber wenn Anleger die Scheine zu behalten wünschten, dann kann man bei Drägerwerk damit leben. Deswegen wird es auch keine Kündigung geben, zu der das Unternehmen laut Prospekt mit einer Frist von 6 bzw. 24 Monaten zum Jahresende das Recht hätte. Allerdings wäre in diesem Fall ein Rückkaufswert vom Zehnfachen des durchschnittlichen Börsenkurses der Vorzugsaktien in den drei Kalendermonaten vor Bekanntmachung der Kündigung fällig, was derzeit einem Preis in der Dimension von rund 650 Euro entspräche. Das sei aber laut Drägerwerk unwirtschaftlich und daher nicht geplant.

Unattraktiv wird das weitere Halten der Genussscheine aber durch eine andere Maßnahme. Drägerwerk will mit Blick auf die anhaltenden makroökonomischen Unsicherheiten die Eigenkapitalquote mittelfristig auf 40 von 32,2 Prozent steigern. Bis dies erreicht ist, will das Unternehmen mit 15 Prozent des Konzernjahresüberschusses nur noch halb so viel ausschütten wie bisher.

Kurzfristig deutliche Ausschüttungskürzung

2012 wird die Ausschüttung auf die Genussscheine nur noch 1,90 Euro betragen, weil das Unternehmen die Dividende auf 0,19 Euro je Vorzugsaktie und 0,13 Euro je Stammaktie senken will. Das ist weniger als ein Sechstel des hohen Vorjahreswertes aber auch weniger als halb so viel wie in den Jahren davor.

Das trifft indes auch die Aktionäre, die aber langfristig von den Maßnahmen profitieren sollen. Derzeit komme den Genussscheininhabern etwa die Hälfte des Ausschüttungsvolumens zu, obwohl nur 1,4 Millionen Genussscheinen mehr als zehnmal so viele Aktien gegenüber stehen. Je weniger Genussscheine es gibt, desto mehr bleibt für die Aktionäre. Die müssen sich allerdings gedulden. Denn Drägerwerks Eigenkapitalquote wird nach Unternehmensangaben bei vollständigem Aufkauf der Genussscheine mit einem Volumen von 296,8 Millionen Euro auf rund 25 Prozent sinken. Das könnte daher einige Jahre in Anspruch nehmen, bis die gewünschte Eigenkapitalquote erreicht ist.

Finanziert werde der Rückkauf aus der bestehenden Liquidität. Zudem bestünden noch freie Kreditlinien. Die Angebotsperiode werde voraussichtlich vom 20. Februar bis 19. März 2012 laufen.

2012 nach Rekordjahr mit gebremstem Schaum

Den Aktienkurs belastet die Dividendenkürzung am Mittwoch wenig. Im Gegenteil steigt der Kurs um mehr als 3 Prozent. Dafür dürfte ausschlaggebend sein, dass Drägerwerk das Jahr 2011 mit einem Rekordumsatz abgeschlossen hat.

Dank Steigerungen in beiden Geschäftsbereichen stieg der Umsatz im vierten Quartal auf 698,5 Millionen Euro und erreichte im Gesamtjahr den Rekord von knapp 2,3 Milliarden Euro, ein Plus gegenüber dem Vorjahr von 3,6 Prozent. Die betriebliche Marge lag 2011 nach vorläufigen Angaben des Unternehmens mit 9,5 Prozent am oberen Ende der eigenen Prognose.

Die Aussichten für 2012 sind indes nur eingeschränkt positiv. Zwar werde der Wachstumstrend anhalten, doch die Aufwendungen für Forschung und Entwicklung und IT voraussichtlich stärker steigen als der Umsatz. Insofern ist nicht mit dauerhaft steigenden Aktienkursen zu rechnen, auch wenn die Bewertung der Vorzugsaktie mit geschätzten Kurs-Gewinn-Verhältnissen von 12 für das laufende und 10,5 für das kommende Jahr derzeit nicht übermäßig hoch erscheint.

Ausschüttungen nach Kürzung auf altem Niveau

Aber auch die Ausschüttungskürzung ist so tragisch nicht. Denn Drägerwerk hat die Profitabilität in der jüngsten zeit deutlich gesteigert. 2010 lag der Jahresüberschuss rund doppelt so hoch wie im Vorkrisenjahr 2007 und entsprechend hoch fielen die Ausschüttungen aus. Geht man von dem von Analysten für 2012 prognostizierten Jahresüberschuss aus, so würde unter den derzeitigen Bedingungen die Ausschüttungshöhe immer noch im oberen Bereich der historischen Werte liegen.

Betrachtet man 2011 als Ausrutscher nach oben und 2012 nach unten, befindet man sich fast schon wieder im Mittel. Die Frage, die sich Anlegern daher stellt, ist also, ob sie an die langfristige Rentabilität des Investments glauben oder besser Alternativen haben. Das hängt wiederum nicht zuletzt vom Einstiegskurs und dem persönlichen Zeithorizont bei der Geldanlage ab.