Gegen Kreditklemme Bank von England beginnt mit Anleihekauf

Die Bank von England hat in dieser Woche als erste große Notenbank mit einer Politik der direkten Ausweitung der Geldmenge (quantitative Lockerung) begonnen. Ihre erste Auktion, in der sie für 2 Milliarden Pfund britische Anleihen (Gilts) von Investoren kaufte, wurde am Markt als voller Erfolg gewertet. So wurden der Bank von England Gilts im Wert von 10,5 Milliarden Pfund offeriert, also weit mehr, als die Notenbank kaufen wollte.

Gleichzeitig sind die Anleiherenditen britischer Staatspapiere seit Ankündigung der Politik der Mengenlockerung um mehr als einen halben Prozentpunkt gefallen - genau diesen Effekt wollte die Bank von England mit ihren Maßnahmen erreichen. Nach der Auktion lag die Rendite zehnjähriger Gilts mit 3,08 Prozent gleichauf mit der Rendite entsprechender Bundesanleihen (3,07 Prozent).

Aktive Erhöhung der Geldmenge

Bei der Politik der quantitativen Lockerung der Geldmenge muss zwischen der passiven und der aktiven Politik der Notenbank unterschieden werden. Seit dem Höhepunkt der Finanzkrise im Herbst 2008 verfolgen die Europäische Zentralbank (EZB), die amerikanische Federal Reserve, die Bank von Japan und die Bank von England eine passive Politik der quantitativen Lockerung der Geldmenge. Alle vier Notenbanken weiteten ihre Programme aus, mit denen sie Geschäftsbanken zusätzliche Liquidität, also Notenbankguthaben, gegen die Einreichung von Sicherheiten anbieten. Diese Maßnahmen werden als „passiv“ bezeichnet, weil es die Entscheidung der Banken ist, ob sie das Angebot der Notenbank annehmen. Die Zentralbank hat bei diesen Maßnahmen daher keine Kontrolle darüber, wie stark sich die Geldmenge ausweitet. Die Banken können das zusätzliche Geld auch horten und nicht an die Wirtschaft weiterleiten.

Anders ist es hingegen bei der „aktiven“ Erhöhung der Geldmenge. Sie funktioniert folgendermaßen: Die Notenbank kauft im Rahmen einer Auktion Staatspapiere von Investoren oder Banken auf. Sie kann exakt bestimmen, mit welchem Betrag sie agieren will. Ihr Kaufprogramm hat zunächst den Effekt, dass die Renditen der Anleihen, die die Notenbank kauft, sinken. Anders als bei der „normalen“ Zinspolitik, wo die Notenbank nur den kurzfristigen Zins nach unten anpassen kann, senkt die Notenbank mit dem Kauf von mittel- oder langlaufenden Anleihen den mittel- oder langfristigen Zins auf dem Anleihemarkt, was Einfluss auf die Kreditzinsen hat.

Leichtere Refinanzierung des Kreditgeschäfts

Da der risikolose Zins von Staatsanleihen maßgeblich andere Kreditzinsen auf dem Markt beeinflusst, übt die quantitative Lockerung auch Druck auf die Renditen zum Beispiel von Unternehmensanleihen aus und beeinflusst die Konditionen auf dem Markt für Hypotheken. Der Effekt dieser Geldmengenpolitik lässt sich in diesen Tagen am britischen Anleihe- und Swapmarkt, auf dem feste gegen variable Zinsen getauscht werden, beobachten. Freilich reagiert der Wechselkurs auf die niedrigeren Renditen eines Währungsraumes. Auch dies lässt sich in diesen Tagen an der deutlichen Abwertung des Pfund ablesen.

Kauft eine Notenbank bei der quantitativen Lockerung Papiere von Nichtbanken ab, werden diese Marktteilnehmer mit höheren Sichteinlagen bei Geschäftsbanken bezahlt. Das erleichtert wiederum die Refinanzierung des Kreditgeschäftes dieser Banken und löst einen wichtigen Multiplikatoreffekt aus. Denn die Banken müssen nur einen Bruchteil ihrer Sichteinlagen als Reserven bei der Notenbank halten. Sie können und sollen den Rest mit ihrem Kreditgeschäft in die Wirtschaft zurückschleusen. Kauft die Notenbank die Papiere von Geschäftsbanken ab, wie dies die Bank von England jetzt getan hat, werden diese Banken mit Guthaben auf ihren Zentralbankkonten „bezahlt“. Da es unwirtschaftlich ist, diese Guthaben bei der Zentralbank zu halten, ist die Hoffnung der Notenbank berechtigt, dass die Banken einen erheblichen Teil dieser neuen Guthaben in Form von Krediten an Haushalte und Unternehmen fließen lassen.

Einer Deflation vorbeugen

So oder so wird über den Ankauf der Staatspapiere, die Schaffung von Zentralbankgeld und neuen Sichteinlagen die Geldmenge erhöht. Über den Multiplikatoreffekt der niedrigeren Renditen auf den Kreditmärkten und der steigenden Kreditvergabe soll die Wirtschaft wieder in Schwung gebracht werden. Dies wiederum soll einer Deflation - als einem dauerhaften Sinken des Preisniveaus - vorbeugen, wie dies von der Bank von England am Donnerstag nochmals betont wurde.

Theoretisch bedeutet der Ankauf von Papieren ein Verlustrisiko für die Notenbank. Dies ist der Grund, warum die Bank von England nur Gilts aufkauft. Die Bank von England musste zudem beim britischen Schatzamt um Erlaubnis fragen. Schatzamt und Bank von England einigten sich auf einen Rahmen des dreimonatigen Kaufprogramms von zunächst 75 Milliarden Pfund.

Bei der EZB müssten ebenso zunächst die technischen Punkte geklärt werden, wollte die EZB auf eine Politik der quantitativen Lockerung einschwenken. Es müsste abgesichert sein, dass die EZB die formale Rückendeckung der Mitgliedstaaten der Währungsunion hat, möglicherweise Verluste mit einem Ankauf von Staatspapieren im Rahmen einer quantitativen Lockerung zu riskieren.

Schneller Wechsel nach Konjunkturerholung nötig

Im Falle der Federal Reserve, der Bank von Japan und der Bank von England stellt sich zudem die Frage nicht, welche Staatsanleihen gekauft werden. Diese Notenbanken kaufen automatisch die Staatspapiere ihres eigenen Währungsraumes. Wie aber würde die EZB reagieren? Es gibt weder ein zentrales Europa-Schatzamt, mit dem politisch ein Rahmen des Kaufprogramms ausgehandelt werden könnte, noch gibt es Euro-Staatsanleihen, die die EZB aufkaufen könnte. Es müsste entschieden werden, ob und in welchem Rahmen die EZB Bundesanleihen oder Anleihen anderer Mitgliedstaaten auswählt. Die politischen und die technischen Fragen, die bei einer Politik der quantitativen Lockerung der Geldpolitik von der EZB geklärt werden müssten, scheinen daher wesentlich komplexer, als dies bei der Bank von England der Fall ist.

„Die quantitative Lockerung der Geldpolitik muss nicht notwendigerweise ein Erfolg sein“, heißt es bei Morgan Stanley. „Aber wir sind optimistisch, dass die Politik wesentlich dazu beitragen wird, dass sich die Weltwirtschaft letztlich wieder erholen wird.“ Sobald dies der Fall ist, muss eine Notenbank ihre extrem expansive Politik der quantitativen Lockerung und der ultraniedrigen kurzfristigen Zinssätze wieder rückgängig machen. Wie schnell sie dies bewerkstelligen kann, hängt von dem Ausmaß der Konjunkturerholung ab. Genau das entscheidet aber auch, in welchem Maße die Politik der quantitativen Lockerung langfristige Inflationsgefahren birgt.