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Enttäuschendes Debüt Teure Bund-Länder-Anleihe

Die erste gemeinsame Anleihe von Bund und Ländern löst keine Begeisterungsstürme aus. Zwar zahlt der Bund wie erwartet mehr, doch nur für die wenigsten Bundesländer haben sich die Hoffnungen erfüllt.

© Hoang Le, Kien Vergrößern Teurer als die KfW: die Bund-Länder-Anleihe

Am Mittwoch ist es endlich soweit gewesen: Der Bund hat zusammen mit zehn Bundesländern seine erste gemeinsame Anleihe über 3 Milliarden Euro plaziert. Doch das Ergebnis löste keine Begeisterungsstürme aus. Der siebenjährige Titel wurde mit Hilfe des Konsortiums aus Deutscher Bank, Commerzbank, DZ Bank, Barclays und HSBC mit einer Rendite von 1,66 Prozent begeben. Der Titel trägt einen Zinskupon von 1,5 Prozent. Weil der Emissionskurs von 98,93 unter 100 Prozent liegt, errechnet sich eine höhere Rendite.

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Diese bedeutet für den Bund, der sich an der ersten „Deutschland-Anleihe“ mit 13,5 Prozent beteiligt, einen Zinsaufschlag von einem halben Prozentpunkt. Denn er zahlt in der siebenjährigen Laufzeit derzeit als alleiniger Emittent einen Marktzins von 1,15 Prozent. Aber auch für die Länder stellt sich nicht die erhoffte Zinsersparnis ein. Denn gegenüber den von mehreren Bundesländern gemeinsam begebenen Anleihen, den sogenannten Länder-Jumbos, ergibt sich ein Zins in ähnlicher Höhe. Zudem ist die Bund-Länder-Anleihe teurer als Titel der staatlichen Förderbank KfW.

Hohe Emissionsrendite, niedriger Plazierungskurs

Dass der Bund mehr zahlt, war im Vorfeld zu erwarten. Doch nur für die wenigsten der daran beteiligten Länder haben sich die Hoffnungen erfüllt. Dazu zählt Fabian Gerlich, Analyst der Norddeutschen Landesbank (Nord/LB), die Länder Nordrhein-Westfalen und Berlin, deren Zinskosten für die Bund-Länder-Anleihe deutlich unter denen der alleine begebenen Titel liegen. Gerlich hatte zuvor erwartet, dass sich für die Deutschland-Anleihe eine Rendite zwischen KfW-Anleihen und Länder-Jumbos ergebe. Dass die Bund-Länder-Anleihe dann doch eine verhältnismäßig hohe Emissionsrendite aufwies, erklärt sich der Nord-LB-Analyst mit dem Marktdebüt. Denn bei der ersten Emission einer Anleihe achteten alle Beteiligten darauf, dass die Plazierung erfolgreich verlaufe und das geplante Volumen vollständig am Markt untergebracht werde.

Die Emittenten seien dann nicht unbedingt primär daran interessiert, eine möglichst geringe Rendite zu realisieren. Vielmehr sei eine gute Kursentwicklung am Markt danach entscheidend, um das Interesse der Investoren für weitere Anleihen zu wecken. Eine gute Performance am Sekundärmarkt sei wahrscheinlicher, wenn die Debütanleihe zu einer verhältnismäßig hohen Rendite emittiert werde, sagt Gerlich. Eine hohe Emissionsrendite geht einher mit einem niedrigen Plazierungskurs.

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Für die Emission zeichnet wie für alle Bundesanleihen die Bundesfinanzagentur als oberste Schuldenverwalterin des Bundes verantwortlich. Die Nachfrage belief sich auf 3,25 Milliarden Euro. Rund 63 Prozent gingen an inländische Investoren, der Rest ins Ausland. Die erste Bund-Länder-Anleihe erinnert in ihrer Struktur an die Länder-Jumbos. Denn die Haftung ist teilschuldnerisch. Das bedeutet, dass jeder Emittent für seinen Anteil haftet. Fällt zum Beispiel ein Bundesland mit einem Anteil von 10 Prozent aus, dann hätten die Investoren noch einen Anspruch auf Bedienung von 90 Prozent der Anleihe.

Eine gesamtschuldnerische Haftung hatte Bundesfinanzminister Wolfgang Schäuble ausgeschlossen, denn der Bund hätte so in letzter Konsequenz für die Länder vollständig gebürgt. Der Druck auf die Haushaltsdisziplin hätte dann in den Ländern möglicherweise nachgelassen. Ob der Bundesrechnungshof eine solche gesamtschuldnerisch konzipierte Anleihe durchgewunken hätte, muss bezweifelt werden. Aber auch der nun plazierte Bund-Länder-Titel könnte auf Bedenken der Kassenprüfer stoßen, weil sie für den Bund mit einem höherem Zinsaufwand verbunden ist als für alleine begebene Anleihen. Dass die Länder zudem keine spürbare Zinsersparnis haben, könnte zu weiteren Bedenken führen. Denn selbst das Ziel, durch die Bund-Länder-Anleihe eine Zinsersparnis für den gesamten Staat (einschließlich der Länder) zu erzielen, wird nicht erreicht, wenn Länder-Jumbos zum selben Preis begeben werden können.

Gute Haushaltslage sichert günstige Marktzinsen

Die größten Stücke an der Anleihe haben sich mit Nordrhein-Westfalen (Anteil 20 Prozent), Berlin und Bremen (jeweils 13,5 Prozent) drei hochverschuldete Länder gesichert. Diese dürften davon noch am meisten profitieren. Daran beteiligt sind auch Schleswig-Holstein (8,0 Prozent), Brandenburg, Rheinland-Pfalz, Saarland (jeweils 6,75 Prozent), Hamburg (5,25 Prozent), Mecklenburg-Vorpommern (3,25 Prozent) und Sachsen-Anhalt (2,75 Prozent). Außen vor blieben Bayern, Baden-Württemberg, Hessen, Niedersachsen, Sachsen und Thüringen. Diese Länder dürften nach der ersten Emission wohl kaum davon überzeugt sein, dass eine Beteiligung für sie einen Mehrwert bringen könnte.

Zwar hatten sich diese Länder an den Vorbereitungen mit eigenen Vorschlägen beteiligt, aber ihre vergleichsweise gute Haushaltslage dürfte ihnen in Zukunft günstige Marktzinsen sichern, wenn sie in Eigenregie Anleihen emittieren. Dass die drei Geberländer des Länderfinanzausgleichs - Bayern, Baden-Württemberg und Hessen - sich nicht beteiligt haben, überrascht nicht wirklich. Allerdings hatte man im Umfeld der Finanzagentur lange darauf gehofft, dass sich zumindest Hessen noch zur Teilnahme an der Debütemission durchringen könnte. Das war nicht der Fall. Ob es in künftigen Bund-Länder-Anleihen so sein wird, ist nach dem enttäuschenden Debüt zu bezweifeln.

Quelle: F.A.Z.

 
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Veröffentlicht: 26.06.2013, 17:50 Uhr

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