Noch sind die Details für die im kommenden Jahr erstmals geplanten gemeinsamen Anleihen von Bund und Bundesländern unbekannt. Das Bundesfinanzministerium hat sich nur darauf festgelegt, dass für diese Schuldtitel Bund und Länder gemäß ihren Anteilen haften werden. Doch dass der Bund im Ernstfall den Teilausfall eines solchen Schuldtitels riskiert, daran muss gezweifelt werden. „Der Markt dürfte die Bund-Länder-Anleihen für sicherer erachten als die Länderanleihen, weil der Bund beteiligt ist“, sagt Hendrik Haag, Partner der Wirtschaftskanzlei Hengeler Mueller.
Das Bundestreuekonzept und die Solidargemeinschaft interpretiert Guido Bach, Analyst der Ratingagentur Fitch, so, dass im Bedarfsfall der Bund die Länder unterstützen wird. Als einzige Ratingagentur bewertet Fitch die gemeinsamen Länderanleihen, die von Schleswig-Holstein, Rheinland-Pfalz, Saarland, Bremen, Hamburg, Mecklenburg-Vorpommern, Brandenburg oder Thüringen begeben werden. Diese stuft Fitch mit ihrer höchsten Bonitätsnote von „AAA“ und damit auf derselben Stufe wie Bundesanleihen ein. An diesen „Länder-Jumbos“, von denen knapp 26 Milliarden Euro im Umlauf sind, orientiert sich das Bundesfinanzministerium in der teilschuldnerischen Haftung. Jedoch beruht die höchste Bonitätsnote der Länder-Jumbos laut Fitch auf der in der Verfassung verankerten Unterstützung eines Bundeslandes durch den Bund oder die anderen Länder.
Enger als unter den Euroländern
Nach Ansicht von Hengeler-Anwalt Haag überwiegt auch für die einzelnen Länderanleihen die Annahme, dass der Zahlungsausfall eines Bundeslandes um jeden Preis vermieden werde, weil dann die Refinanzierungskosten für alle dramatisch nach oben stiegen. „Deshalb hat der Bund selbst nicht das geringste Interesse daran, dass es irgendwann einmal zu einem Ausfall einer Länderanleihe kommt“, fügt er hinzu.
Als einen Grund für die teilschuldnerische Haftung der Bund-Länder-Anleihen führt Fitch-Analyst Bach die dann zu erwartende höhere Haushaltsdisziplin der beteiligten Emittenten an, um die Verbindlichkeiten auf eigenständiger Basis bedienen zu können. Die Ratingagentur Standard & Poor’s (S&P) hat in einem Kommentar in dieser Woche ausgeschlossen, dass die Bund-Länder-Anleihen einen Vorläufer für die von Italien oder Frankreich geforderten Eurobonds sind. Die politischen und fiskalischen Beziehungen zwischen Bund und Ländern seien deutlich enger und der Einfluss der Bundesregierung deshalb deutlich größer als unter den Euroländern. Darüber hinaus ist laut S&P der Renditeabstand der Länder zu den Bundesanleihen geringer als der Risikoaufschlag für Staatsanleihen der Euro-Krisenländer. Deshalb falle die Zinssubvention des Bundes für die Länder geringer aus als im Fall von Eurobonds. Der Anfang Juni begebene zehnjährige Länder-Jumbo rentierte am Donnerstag mit 2,07 Prozent und die zehnjährige Bundesanleihe mit 1,5 Prozent.
NRW hätte schwächste Bonitätsnote
Doch die Haftung des Bundes sieht S&P-Analyst Alois Strasser etwas kritischer. Die Länder hätten gewisse Souveränitätsrechte. Die Finanzverfassung sei nicht so eindeutig, als dass daraus abgeleitet werden könne, der Bund springe auf jeden Fall und sofort ein. Deshalb stuft S&P einzelne Bundesländer auch etwas schwächer ein als den Bund. Die Länder-Jumbos bewertet S&P nicht. „Nach unserem Ansatz bekäme ein Länder-Jumbo dasselbe Rating wie das schwächste Glied in der Kette“, sagt Strasser. Damit dürften Bund-Länder-Anleihen von S&P nicht mit „AAA“ bewertet werden. Derzeit hat Nordrhein-Westfalen mit „AA-“ die schwächste Bonitätsnote von S&P unter den Bundesländern.
Die Bundesländer hoffen durch die gemeinsame Mittelaufnahme mit dem Bund auf günstigere Zinskonditionen. Wegen der höheren Volumina dürften die Titel deutlich liquider sein und damit auch für große Investoren wie Versicherungen oder Pensionsfonds eher in Frage kommen als die kleinteiligen Länderanleihen. Ob die implizite Garantie des Bundes, die schon jetzt in den einzelnen Länderanleihen enthalten ist, zu einer weiteren Zinsersparnis führt, muss aber bezweifelt werden. Commerzbank-Analyst Rainer Guntermann erwartet eine höhere Rendite der Bund-Länder-Anleihen gegenüber den reinen Bundesanleihen. Für ihn ist aber noch unklar, welche Investoren sich für den neuen Anleihetyp begeistern werden. Wer Sicherheit und Liquidität wolle, werde weiter Bundesanleihen kaufen. Wer Rendite suche, werde mit einer Anleihe eines Bundeslandes besser bedient, so Guntermann.
